IHH: 成本效益支撑核心盈利，税率与少数股权拖累净利，目标价微调仍维持‘买入’

RHB投行发布最新研究报告，维持对IHH Healthcare (IHH MK)的“买入”评级，并将目标价从MYR9.15微调至MYR9.14。报告指出，尽管第三季度核心税前利润（PBT）符合预期，但受高于预期的有效税率和少数股权影响，核心归属于股东的净利润（PATAMI）表现不及预期。

业绩回顾

IHH Healthcare在2025年第三季度报告的核心净利润为MYR4.62亿（同比下降12%，环比增长10%），使得9M25的累计核心净利润达到MYR13亿（同比下降4.5%）。这一数据分别占RHB及市场共识预期的70%和68%。报告指出，核心税前利润表现符合预期（占预期的76%），但由于较高的有效税率和少数股权，导致核心归属于股东的净利润未能达到预期。

运营层面亮点突出。得益于对优质医疗服务的持续需求、更高危患者组合、为抵消通胀而进行的价格调整，以及Island Hospital（2024年11月）和Bayindir Healthcare Group（2025年7月）的整合，公司在3Q25实现医院和医疗保健收入环比增长3.4%（同比增长9.3%），达到MYR63亿。其中，马来西亚（+8.1%）、印度（+3.2%）和Acibadem（+5.2%）等地区贡献了环比收入增长。然而，新加坡业务收入下降1.8%，主要受住院患者收入强度和就诊量下降影响。

息税折旧摊销前利润（EBITDA）利润率提升至23.3%（环比增长1.8个百分点，同比增长0.3个百分点）。这主要得益于马来西亚（环比增长3.2个百分点）较高的床位入住率以及在控制付款方压力和成本通胀方面的进展。Acibadem业务（环比增长2.5个百分点）也受益于新开医院（Kartal和Vitosha）带来的更好运营杠杆，印度业务（环比增长1.9个百分点）则得益于运营效率的提高。

前景展望与评级

RHB在财报发布后维持了关键运营假设，但鉴于较高的税率和少数股权，将2025F-2027F的盈利预测下调了6%。报告指出，目标价略微下调至MYR9.14（前值为MYR9.15），主要归因于对SOP估值中较高的少数股权分配。新的目标价对应2026财年企业价值/EBITDA为16.3倍，较五年均值高出2.4个标准差，RHB认为这是合理的。

报告还强调了IHH Healthcare近期的利好催化剂，包括印度中央政府医疗计划费率的积极调整，以及监管障碍的消除，这些将有效重启IHH在印度的增长故事。

尽管前景乐观，报告仍列出主要风险：低于预期的经济增长可能抑制患者量、收购溢价过高、运营市场成本通胀（导致无法转嫁成本）以及货币波动可能导致汇兑损失等。

综合来看，RHB投行重申IHH Healthcare的“买入”评级，表明对其长期基本面和增长潜力持积极态度。