TEOSENG: 补贴退坡重塑盈利格局，一体化运营强化长期韧性

（吉隆坡）Mercury Securities 近日发布研究报告，维持Teo Seng Capital Berhad（以下简称“Teo Seng”）“持有”评级，目标价设定为RM0.93。该投行指出，尽管公司通过成本控制实现了盈利增长，但马来西亚政府逐步取消鸡蛋补贴的政策将对其未来的盈利前景构成重大挑战，使其盈利能力面临结构性调整。

业绩回顾

Teo Seng 在2024财年（FY24）的营收略微下降0.9%，至7.538亿马币，主要原因是鸡蛋平均售价（ASP）走低。然而，得益于有效的成本优化和饲料价格下降，公司的毛利率和税后利润率分别提升至32.2%和24.3%。报告强调，FY24的盈利表现得益于政府补贴的显著贡献，剔除补贴后，实际的税前利润（PBT）和税后利润（PAT）水平较低。

进入2025财年第二季度（2QFY25），Teo Seng 的营收环比增长1.7%，达1.714亿马币，主要受到鸡蛋销量增长、饲料价格稳定以及动物保健产品业务贡献增加的支撑。但与去年同期相比，营收仍下降7.4%，反映了平均售价持续疲软的影响。在剔除补贴因素后，2QFY25 的税前和税后利润（分别为410万马币和380万马币）较上一季度（分别为1490万马币和1330万马币）大幅下滑，这预示着补贴退坡将带来的影响。

前景展望与策略

随着马来西亚政府计划在2025年8月前全面取消鸡蛋补贴，Teo Seng 的盈利前景将面临重大转变。Mercury Securities 预计，FY2025 的营收将同比下降8.8%，主要归因于平均售价的持续疲软。由于补贴的全面取消，FY2025 和 FY2026 的净利润预计将大幅下降29%和65%，届时公司的净利润率预计将正常化至5.5%左右。

为应对补贴退坡带来的影响，Teo Seng 正积极实施多元化战略。公司计划通过下游业务扩张，例如推出老母鸡汤、蛋黄酱、液态蛋和加工老母鸡产品，并在2025年至2026财年分阶段上市。此外，公司正寻求拓展海外市场，目标是在2026财年上半年进军日本市场，并考虑中东市场机会。这些下游和出口举措旨在为原蛋产品价格波动提供战略缓冲，并提升公司长期盈利的韧性。

报告同时指出，Teo Seng 的垂直整合运营模式是其核心优势。该模式涵盖饲料加工、家禽养殖、纸质蛋托生产和有机肥加工，有效提升了成本效率、可追溯性和生物安全，在市场波动中展现出较强的抗风险能力。

投资建议与风险

Mercury Securities 维持 Teo Seng Capital Berhad 的“持有”评级，目标价为RM0.93，较最新交易价RM1.07低约13.1%。该投行认为，尽管 Teo Seng 的市场地位稳固且运营一体化，但当前估值已充分反映其潜力。考虑到补贴取消后盈利将正常化，以及短期平均售价面临下行压力和供应链不确定性，谨慎的投资立场是必要的。

主要的风险因素包括：禽流感等疾病爆发、饲料成本的波动性、外汇汇率波动，以及鸡蛋平均售价和销量不及预期的风险。