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Sunway Real Estate Investment Trust 稳健表现已充分反映于股价中
目标价 (TP): RM2.28 (+6.0%)
最后交易价: RM2.15
卖出 (SELL) (ESG: ★★★★)
Thiam Chiann Wen
电话: +603-2167 9615
cwthiam@ta.com.my
www.taonline.com.my
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回顾
- Sunway REIT 的25财年上半年（1H25）实现净利润同比增长21.9%至1.951亿令吉，符合预期，占我们全年预测的50%和市场普遍预期的49%。
- Sunway REIT 宣布首次收入分配为每单位5.68仙（同比增长21.9%）。根据最后收盘价，这相当于5.3%的年化股息收益率。
- 25财年上半年的净产业收入（NPI）同比增长20.1%至3.121亿令吉，主要得益于收入增长21.5%至4.303亿令吉。这一增长由2024年收购的资产贡献以及Sunway Pyramid购物中心的Oasis区域重新开放所驱动，但部分被酒店和办公楼部分因入住率下降而表现疲软所抵消。
- 零售部门的净产业收入（NPI）同比增长33.4%至2.309亿令吉，主要得益于2024年收购的六家Sunway REIT Hypermarkets、Sunway 163 Mall和Sunway Kluang Mall带来的新租金贡献。此外，Sunway Pyramid购物中心经过全面翻新、面积达26万平方英尺的Oasis区域于2024年11月重新开放，以及Sunway Carnival Mall现有翼楼于2025年5月完成翻新工程，进一步提振了业绩。
- 酒店、办公楼和服务部门在25财年上半年表现好坏参半。酒店部门的净产业收入（NPI）同比下降16.6%至3050万令吉，原因是平均入住率从62%降至60%，休闲需求减弱及活动减少。办公楼部门的净产业收入（NPI）同比下降8.5%至2460万令吉，受入住率下降和评估费用增加拖累。服务部门的净产业收入（NPI）在年度租金上调的支持下，实现了2%的温和同比增长。
- 工业和其他部门表现强劲，净产业收入（NPI）同比增长59%，得益于Sunway REIT Industrial – Shah Alam I的积极租金回归、Sunway REIT Industrial – Petaling Jaya I的入住率提高，以及Sunway REIT Industrial – Prai的新租金贡献。
- 归属于单位持有人的已实现利润在25财年上半年同比增长21.9%至1.951亿令吉，与更强的净产业收入（NPI）表现一致。
- 按季度比较（QoQ），归属于单位持有人的已实现净利润在25财年第二季度（2Q25）微降2.1%至9650万令吉，因为零售部门的净产业收入（NPI）下降了2.3%。这主要是由于25财年第一季度（1Q25）基数较高，当时受益于包括农历新年和开斋节在内的节庆季节消费。
影响
- 我们上调25-27财年的盈利预测1.4%-4.7%，以反映新收购的AEON Mall Seri Manjung的贡献，以及Sunway Carnival Mall翻新完成后带来的更高租金收入。
股东与财务信息
| 股份信息 | |
|---|---|
| 彭博代码 | SREIT MK |
| 股票代码 | 5176 |
| 上市板块 | 主板 |
| 股本 (百万) | 3,424.8 |
| 市值 (百万令吉) | 7,363.3 |
| 52周高/低价 (RM) | 2.32/1.59 |
| 12个月日均成交量 (‘000 股) | 2,626.1 |
| 预计自由流通量 (%) | 50.2 |
| Beta系数 | 0.3 |
| 主要股东 (%) | |
| Sunway Berhad | 40.9 |
| Employees Provident Fund | 15.9 |
| Kumpulan Wang Persaraan (Diperbadankan) | 5.9 |
| 预测修订 | FY25 | FY26 |
|---|---|---|
| 预测修订 (%) | 1.4 | 4.1 |
| 净利润 (百万令吉) | 392.3 | 417.6 |
| 市场共识 (百万令吉) | 395.1 | 410.0 |
| TA/市场共识 (%) | 99.3 | 101.8 |
| 先前评级 | 买入 (维持) | |
| 市场共识目标价 | 2.17 | |
| 财务指标 | FY25 | FY26 |
|---|---|---|
| 净负债率 (%) | 43.8 | 44.2 |
| CFPS (仙) | 8.2 | 13.9 |
| P/CFPS (倍) | 26.2 | 15.4 |
| ROE (%) | 6.7 | 7.1 |
| ROA (%) | 3.6 | 3.8 |
| NTA/每股 (RM) | 1.6 | 1.6 |
| 价格/NTA (倍) | 1.4 | 1.4 |
| 完成度 | 占全年(%) | 状态 |
|---|---|---|
| vs. TA | 50.0 | 符合预期 |
| vs. 共识 | 49.0 | 符合预期 |
| 股价表现 (%) | SunREIT | FBM KLCI |
|---|---|---|
| 1个月 | 0.0 | 2.1 |
| 3个月 | 12.0 | 1.4 |
| 6个月 | 10.3 | (2.2) |
| 12个月 | 31.9 | (2.4) |
电话会议摘要
- 管理层观察到25财年上半年消费者情绪较为疲软，租户每平方英尺销售额下降了5%。然而，预计这将被支持性措施所缓冲，特别是Bank Negara于2025年7月9日将隔夜政策利率（OPR）下调25个基点至2.75%，以及政府最近为缓解生活成本的举措。这些措施包括冻结10条主要高速公路的过路费上涨、将RON95汽油价格上限设为每升1.99令吉、为约85%的家庭降低电费，以及为每位成年公民提供100令吉的“SARA for All”现金援助。总的来说，这些措施应能减轻家庭财务负担，并有助于维持消费支出。
- 酒店和办公楼业务因季节性因素和外部干扰而出现暂时性疲软，但复苏的早期迹象正在显现。特别是，酒店业受到强劲的远期预订支持，为25财年下半年更强劲的表现铺平了道路。
- 该投资组合在25财年上半年实现了低双位数的租金回归率，高于去年同期的10%及最初设定的25财年中个位数增长指引。尽管运营势头依然强劲，但管理层仍将其全年租金回归目标维持在保守的中个位数水平，以应对贸易紧张、服务与销售税（SST）扩大以及消费者情绪可能面临的压力等宏观不确定性。关于对租赁服务征收的SST，管理层指出目前尚未收到租户的重大反对，但不排除稍后可能出现阻力，因此对指引持谨慎态度。
- 尽管对指引采取了审慎的态度，管理层仍有信心在25财年实现稳健的业绩，这得益于Sunway Carnival Mall翻新完成后的持续零售增长、2025年7月收购AEON Mall Seri Manjung，以及2024年收购资产的全年贡献。
估值
- 在我们上调盈利预测后，我们将目标价（TP）上调至每单位RM2.28（原为RM2.19），基于26日历年5.5%的目标收益率，并计入3%的ESG溢价。
- 尽管盈利上调，我们仍维持“卖出”建议，因为我们认为风险回报状况不佳。在当前水平下，Sunway REIT的分配收益率与10年期马来西亚政府债券（MGS）的利差仅为190个基点，这比五年平均值285个基点低了超过一个标准差，并且是COVID-19疫情后最窄的水平。这种压缩的利差在利率上升或运营指标减弱时几乎没有估值缓冲。
财务报表摘要
| 财政年度截至12月 | FY23 | FY24 | FY25f | FY26f | FY27f |
|---|---|---|---|---|---|
| 总租金收入 | 715.7 | 767.1 | 851.2 | 890.5 | 916.9 |
| 净产业收入 | 526.9 | 569.7 | 646.2 | 676.6 | 697.5 |
| NPI 利润率 | 73.6 | 74.3 | 75.9 | 76.0 | 76.1 |
| 调整后税前利润 | 350.2 | 364.5 | 412.2 | 437.5 | 453.6 |
| 报告净利润 | 338.2 | 524.8 | 412.2 | 437.5 | 453.6 |
| 已实现净利润 | 319.0 | 343.8 | 392.3 | 417.6 | 433.7 |
| EPU (仙) | 9.3 | 10.0 | 11.5 | 12.2 | 12.7 |
| EPU 增长 (%) | (2.8) | 7.8 | 14.1 | 6.4 | 3.9 |
| PER (倍) | 23.1 | 21.4 | 18.8 | 17.6 | 17.0 |
| DPU (仙) | 9.3 | 10.0 | 11.5 | 12.2 | 12.7 |
| 股息收益率 (%) | 4.3 | 4.7 | 5.3 | 5.7 | 5.9 |
| ROE (%) | 5.8 | 6.0 | 6.7 | 7.1 | 7.3 |
| 1Q24 | 4Q24 | 1Q25 | QoQ (%) | YoY (%) | 1HFY24 | 1HFY25 | YoY (%) | |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 总收入 | ||||||||
| 总收入 | 175.6 | 218.9 | 211.4 | (3.4) | 20.4 | 354.2 | 430.3 | 21.5 |
| – 零售 | 123.7 | 168.4 | 160.0 | (5.0) | 29.4 | 250.0 | 328.4 | 31.3 |
| – 酒店 | 19.2 | 16.1 | 16.7 | 3.9 | (12.9) | 38.3 | 32.9 | (14.3) |
| – 办公楼 | 20.8 | 20.4 | 20.4 | (0.3) | (2.2) | 42.1 | 40.8 | (3.1) |
| – 服务 | 9.6 | 9.8 | 9.8 | 0.0 | 2.3 | 19.2 | 19.6 | 2.3 |
| – 工业及其他 | 2.2 | 4.2 | 4.5 | 7.4 | 99.7 | 4.5 | 8.6 | 91.1 |
| 核心收入 | 175.6 | 218.9 | 211.4 | (3.4) | 20.4 | 354.2 | 430.3 | 21.5 |
| 总净产业收入 | ||||||||
| 总净产业收入 | 129.3 | 157.2 | 154.9 | (1.5) | 19.8 | 259.8 | 312.1 | 20.1 |
| – 零售 | 86.2 | 116.8 | 114.1 | (2.3) | 32.4 | 173.1 | 230.9 | 33.4 |
| – 酒店 | 18.5 | 15.0 | 15.6 | 4.1 | (15.8) | 36.6 | 30.5 | (16.6) |
| – 办公楼 | 13.0 | 12.4 | 12.2 | (1.2) | (6.1) | 26.9 | 24.6 | (8.5) |
| – 服务 | 9.6 | 9.8 | 9.8 | 0.0 | 2.3 | 19.2 | 19.6 | 2.3 |
| – 工业及其他 | 2.0 | 3.2 | 3.2 | (1.7) | 57.4 | 4.0 | 6.4 | 59.2 |
| 核心净产业收入 | 129.3 | 157.2 | 154.9 | (1.5) | 19.8 | 259.8 | 312.1 | 20.1 |
| 公允价值变动 | 66.2 | 0.0 | 27.0 | nm | (59.2) | 66.2 | 27.0 | (59.2) |
| 净投资收入 | 197.6 | 160.3 | 187.1 | 16.7 | (5.3) | 334.4 | 347.4 | 3.9 |
| 管理人及信托人费 | (11.5) | (13.0) | (13.2) | 1.7 | 14.9 | (22.9) | (26.2) | 14.2 |
| 财务成本 | (40.0) | (42.5) | (43.8) | 3.1 | 9.5 | (77.6) | (86.3) | 11.2 |
| 其他费用 | (1.0) | (0.5) | (0.4) | (13.4) | (56.6) | (1.8) | (0.9) | (49.0) |
| 税前收入 | 145.1 | 104.3 | 129.4 | 24.0 | (10.8) | 232.0 | 233.7 | 0.7 |
| 净利润 | 78.0 | 104.3 | 129.4 | 24.0 | 65.7 | 160.0 | 233.7 | 46.0 |
| 已实现净利润 – 单位持有人 | 78.0 | 98.6 | 96.5 | (2.1) | 23.7 | 160.0 | 195.1 | 21.9 |
| 已实现净利润 – 永久证券持有人 | 0.8 | 5.7 | 5.8 | 1.1 | 606.2 | 5.8 | 11.5 | 98.7 |
| 已实现 EPU (仙) | 2.3 | 2.9 | 2.8 | (2.1) | 23.7 | 4.7 | 5.7 | 22.1 |
| DPU (仙) | 2.3 | 2.9 | 2.8 | (2.1) | 23.7 | 4.7 | 5.7 | 22.1 |
| 已宣布 DPU (仙) | 4.7 | 0.0 | 5.7 | nm | 21.9 | 4.7 | 5.7 | 21.9 |
| 核心 NPI 利润率 (%) | 73.6 | 71.8 | 73.3 | 1.5 ppt | (0.4) ppt | 73.4 | 72.5 | (1.1) ppt |
| 已实现净利润率 (%) | 44.5 | 45.0 | 45.7 | 0.6 | 1.2 | 45.2 | 45.3 | 0.2 ppt |
建议指南
领域建议指南
增持 (OVERWEIGHT): 根据我们的覆盖范围，该领域的总回报率超过12%。
中性 (NEUTRAL): 根据我们的覆盖范围，该领域的总回报率在7%至12%之间。
减持 (UNDERWEIGHT): 根据我们的覆盖范围，该领域的总回报率低于7%。
股票建议指南
买入 (BUY): 股票的总回报率超过12%。
持有 (HOLD): 股票的总回报率在7%至12%之间。
卖出 (SELL): 股票的总回报率低于7%。
未评级 (Not Rated): 该公司不在我们的覆盖范围内。报告仅供参考。
股票的总回报包括预期的股价升值、ESG评级调整和总股息。如果使用股息贴现模型估值，则总回报中不包括总股息，以避免双重计算。领域的总回报是该领域内股票总回报的市值加权平均值。
ESG 评分与指南
| 评分 | 环境 ★★★★ | 社会 ★★★★ | 治理 ★★★★ | 平均 ★★★★ |
|---|---|---|---|---|
| 备注 | 与其发起人一致，该REIT实施了一项旨在减少温室气体排放、水和废物的全面计划，并设定了相关目标和期限。 | 作为一家房地产运营商，Sunway REIT面临的社会风险较低，因为该行业并非劳动密集型。它维持着良好的社区关系，并且没有面临重大的安全问题。 | 其董事会成员中有60%是独立董事，40%是女性，超过了马来西亚公司治理准则（MCCG）要求的30%。该REIT定期举行投资者简报会，展现了良好的透明度和披露实践。 |
| ★★★★★ (≥80%) | 在运营、管理和未来方向的各个方面展现了市场领先的ESG因素整合能力。 | +5% 目标价溢价 |
| ★★★★ (60-79%) | 在运营、管理和未来方向的大部分方面，对ESG因素的整合高于一般水平。 | +3% 目标价溢价 |
| ★★★ (40-59%) | 在运营、管理和未来方向中充分整合了ESG因素。 | 目标价无变动 |
| ★★ (20-39%) | 在运营和管理中有一些ESG因素的整合，但尚不充分。 | -3% 目标价折价 |
| ★ (<20%) | 在运营和管理中极少或没有整合ESG因素。 | -5% 目标价折价 |
免责声明
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截至2025年8月13日（星期三），撰写本报告的分析师Thiam Chiann Wen在此报告所涵盖的以下证券中拥有权益：(a) 无
