PublicInvest Research 业绩回顾
KDN PP17686/03/2013(032117)
HARTALEGA HOLDINGS BERHAD 业绩低于预期，评级下调
2025年8月6日，星期三
按市值计算，全球最大的手套制造商之一。以其创新的技术方法而闻名。
| 回报 | 1个月 | 3个月 | 6个月 |
|---|---|---|---|
| 绝对回报 | -13.7 | -39.7 | -62.5 |
| 相对回报 | -13.1 | -38.1 | -61.3 |
Hartalega 在26财年第一季度录得净利润RM12.6m，同比下降61%（去年同期为RM31.9m），主要原因是销量和平均售价（ASP）下降。在调整非经营性项目后，Hartalega 在26财年第一季度的核心净利润为RM8.3m，同比下降77%（25财年第一季度为RM36.7m）。该业绩低于我们和市场的预期，分别仅达到全年预测的5%和6%。我们盈利预测的差异主要是由于ASP和销量低于预期。鉴于充满挑战的经营环境，受行业产能过剩和来自中国企业的激烈价格竞争影响，我们将26-28财年的盈利预测平均下调31%，以反映未来销量和ASP的下降。综上所述，我们重申对 Hartalega 的“中性”评级，目标价下调至RM1.44，基于26财年市净率（BVPS）的1.2倍，接近其1年历史平均值的-1SD。
- 营业额。Hartalega 的26财年第一季度营业额按季下降9.6%，原因是销量下降，而混合ASP下降5%至约USD21/千只。由于美国客户为应对预期的关税上调而提前备货，订单增长慢于预期。这加剧了来自中国企业的持续价格压力。因此，Hartalega 在26财年第一季度的利用率下降至67%（25财年第四季度为77%），基于每年370亿只的产能。
- 净利润。剔除非经营性项目后，Hartalega 在26财年第一季度录得RM8.3m的核心净利润，而去年同期亏损RM5.5m。Hartalega 继续专注于成本优化，已将其员工从8千人削减至6.3千人，预计随着自动化措施的实施，将进一步裁员。此外，目前6.3千人的员工数量能够支持每月23亿只的产能，而当前产量为每月22亿只，表明仍有裁员空间。
- 展望。我们认为 Hartalega 将继续在充满挑战的环境中运营，受制于运营成本上升、持续的行业产能过剩以及来自区域参与者（尤其是中国）的激烈价格竞争。价格压力预计将持续，特别是在非美国市场，中国制造商继续以约USD14-15/千只的大幅折扣提供产品。综上所述，我们维持对 Hartalega 的“中性”评级。
| 财年截至3月 (RM 百万) | 2024A | 2025A | 2026F | 2027F | 2028F | CAGR |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 营业额 | 1,838.1 | 2,585.6 | 2,460.8 | 2,492.8 | 2,524.7 | 8.3% |
| 毛利润 | 155.7 | 244.3 | 289.6 | 299.8 | 280.3 | 15.8% |
| 营业利润 | 46.1 | 50.0 | 77.2 | 84.6 | 191.9 | 42.8% |
| 税前利润 | 38.5 | 47.9 | 76.9 | 84.3 | 191.7 | 49.4% |
| 净利润 | 12.5 | 74.5 | 108.5 | 119.1 | 297.6 | >100% |
| 核心净利润 | 24.3 | 84.1 | 108.5 | 119.1 | 297.6 | |
| 每股收益 (Sen) | 0.4 | 2.2 | 3.2 | 3.5 | 8.7 | |
| 市盈率 (x) | 360.6 | 60.4 | 41.5 | 37.8 | 15.1 | |
| 每股股息 (Sen) | 0.4 | 11.4 | 4.0 | 4.5 | 5.5 | |
| 股息收益率 | 0.3% | 8.6% | 3.0% | 3.4% | 4.2% |
资料来源：公司，PublicInvest Research 预测
| 财年截至3月 (RM 百万) | 1Q26 | 1Q25 | 4Q25 | YoY chg (%) | QoQ chg (%) | YTD 26 | YTD 25 | YoY chg (%) | 评论 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 营业额 | 553.1 | 583.8 | 611.5 | -5.3 | -9.6 | 553.1 | 583.8 | -5.3 | 混合 ASPs 同比下降5%。 由于处置 Bestari Jaya 设施，1QFY25 的 PBT 较高。 |
| 营业利润 | 7.7 | 34.6 | 9.6 | -77.7 | -19.8 | 7.7 | 34.6 | -77.7 | |
| EBIT | 14.4 | 42.2 | 17.8 | -65.8 | -19.0 | 14.4 | 42.2 | -65.8 | |
| 财务成本 | -0.1 | -1.0 | -0.1 | -91.8 | -43.0 | -0.1 | -1.0 | -91.8 | |
| PBT | 14.3 | 41.1 | 17.6 | -65.2 | -18.8 | 14.3 | 41.1 | -65.2 | |
| 税收 | -2.0 | -9.2 | -3.0 | 78.4 | 34.4 | -2.0 | -9.2 | 78.4 | |
| 少数股东权益 | 0.3 | 0.0 | -0.1 | >100 | >100 | 0.3 | 0.0 | >100 | |
| 净利润 | 12.6 | 31.9 | 14.5 | -60.5 | -12.9 | 12.6 | 31.9 | -60.5 | |
| 核心净利润 | 8.3 | 36.7 | -5.5 | -77.4 | >100 | 8.3 | 36.7 | -77.4 | |
| EPS (sen) | 0.37 | 0.94 | 0.42 | 0.37 | 0.94 | ||||
| 营业利润率 | 1.4% | 5.9% | 1.6% | 1.4% | 5.9% | ||||
| EBIT 利润率 | 2.6% | 7.2% | 2.9% | 2.6% | 7.2% | ||||
| PBT 利润率 | 2.6% | 7.0% | 2.9% | 2.6% | 7.0% | ||||
| 净利润率 | 2.3% | 5.5% | 2.4% | 2.3% | 5.5% |
资料来源：公司
| 财年截至3月 (RM 百万) | 2024A | 2025A | 2026F | 2027F | 2028F |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业额 | 1,838.1 | 2,585.6 | 2,460.8 | 2,492.8 | 2,524.7 |
| 销售成本 | -1,682.4 | -2,341.4 | -2,171.2 | -2,193.0 | -2,244.4 |
| 营业利润 | 46.1 | 50.0 | 77.2 | 84.6 | 191.9 |
| 其他收益 / (亏损) | 69.8 | 70.8 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 财务成本 | -7.6 | -2.1 | -0.3 | -0.3 | -0.2 |
| 税前利润 | 38.5 | 47.9 | 76.9 | 84.3 | 191.7 |
| 所得税 | -18.7 | 26.5 | 42.4 | 46.5 | 105.8 |
| 有效税率 (%) | 49% | -55% | -55% | -55% | -55% |
| 净利润 | 12.5 | 74.5 | 108.5 | 119.1 | 297.6 |
| 核心净利润 | 24.3 | 84.1 | 108.5 | 119.1 | 297.6 |
| 增长 | |||||
| 营业额 | 41% | -5% | 1% | 1% | |
| 营业利润 | 8% | 54% | 10% | >100% | |
| 净利润 | >100% | 46% | 10% | >100% | |
| 财年截至3月 (RM 百万) | 2024A | 2025A | 2026F | 2027F | 2028F |
|---|---|---|---|---|---|
| 物业、厂房和设备 | 1901.0 | 2573.1 | 2859.0 | 2866.1 | 2894.4 |
| 现金及现金等价物 | 1,427.4 | 923.1 | 1,033.7 | 1,108.3 | 1,295.0 |
| 应收账款、存款和预付款 | 386.7 | 385.6 | 367.5 | 372.3 | 377.1 |
| 其他资产 | 1,542.5 | 860.7 | 463.2 | 355.3 | 249.8 |
| 总资产 | 5,257.6 | 4,742.5 | 4,723.5 | 4,702.0 | 4,816.2 |
| 应付账款 | 316.8 | 229.6 | 228.8 | 231.1 | 236.5 |
| 借款 | 66.6 | 4.1 | 3.1 | 2.1 | 1.1 |
| 递延税项 | 221.5 | 180.1 | 180.1 | 180.1 | 180.1 |
| 其他负债 | 5.0 | 6.5 | 17.3 | 29.0 | 29.0 |
| 总负债 | 609.9 | 420.3 | 429.2 | 442.2 | 446.6 |
| 股东权益 | 4,647.7 | 4,322.3 | 4,294.3 | 4,259.8 | 4,369.6 |
| 总权益和负债 | 5,257.6 | 4,742.5 | 4,723.5 | 4,702.0 | 4,816.2 |
| 财年截至3月 | 2024A | 2025A | 2026F | 2027F | 2028F |
|---|---|---|---|---|---|
| 每股账面价值 | 1.4 | 1.3 | 1.3 | 1.2 | 1.3 |
| 每股净有形资产 | 1.3 | 1.3 | 1.2 | 1.2 | 1.3 |
| 每股收益 (Sen) | 0.4 | 2.2 | 3.2 | 3.5 | 8.7 |
| 每股股息 (Sen) | 0.4 | 11.4 | 4.0 | 4.5 | 5.5 |
| 派息率 | 96% | >100% | 60% | 60% | 60% |
| ROA | 0.2% | 1.6% | 2.3% | 2.5% | 6.2% |
| ROE | 0.3% | 1.7% | 2.5% | 2.8% | 6.8% |
资料来源：公司，PublicInvest Research 预测
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