TENAGA, GAMUDA, DPHARMA, MISC, IOIPG, SimeProp – 第13大马计划深度解析：增长、发展与投资机遇

执行摘要

马来西亚政府昨日公布了第13个马来西亚计划（13MP），主题为“Melakar Semula Pembangunan”（“重绘发展”）。其2026年至2030年的战略和倡议与MADANI经济框架的三个核心支柱保持一致：提升上限、提升下限和加强善治。为实现这些愿景，这个五年计划的框架围绕四个战略支柱和九个关键重点领域构建，以在Ekonomi MADANI愿景下推动马来西亚的社会经济转型。

我们对13MP对市场的影响持中立态度，且该公告发布之时市场正因次日的美国关税最后期限而感到不安。尽管如此，所强调的措施有潜力刺激国内需求。我们对13MP对石油与天然气、种植、电力与公用事业、房地产和科技行业的影响持积极态度，尽管大多数行业都将从中受益。虽然FBMKLCI目前因美国关税的不确定性而显得低迷，但其13.2倍的CY26市盈率相对于其5年平均17.1倍的市盈率仍具吸引力，并受到CY26盈利增长6.4%前景的支持。随着贸易紧张局势出现缓和迹象，以及马来西亚通过13MP提供了更清晰的经济和政策，我们对股市维持谨慎建设性的看法。因此，我们重申我们对FBMKLCI在2025年底的基本目标为1,660点，基于14.4倍的CY26市盈率。在下行情景中——如果马来西亚未能与美国达成有利的贸易协议——我们预计最坏情况下的目标为1,580点，采用一个标准差的折扣，即16倍的长期市盈率。

13MP 的主要亮点

1. 2026年至2030年间GDP增长率为4.5%至5.5%，高于2021年至2025年间的平均5.1%。
2. 到2030年财政赤字目标低于3%，而2025年的官方预测为3.8%。
3. 在此期间每年实现5.5%的投资增长。
4. 年度总出口增长目标为5.8%。
5. 在5年期间将通货膨胀控制在2%至3%之间。
6. 2030年经常账户余额为2.2%并实现充分就业。
7. 马来西亚预计到2030年达到发达国家地位，政府目标是人均国民总收入（GNI）达到RM77,200。
8. 劳动生产率年增长3.6%（2024年：2.4%），到2030年底雇员报酬占GDP的45%（2023年：33.1%），马来西亚福祉指数年增长1.6%（2023年：0.7%）。
9. 将劳动收入份额提高到45%，女性劳动力参与率提高到60%，并将平均家庭收入提升至RM12,000。
10. 未提及MRT3或吉隆坡-新加坡高铁等大型项目，但我们不排除在资金可用的情况下通过PPP“后门进入”的可能性。

我们认为，主要受益者包括：TENAGA (买入, 目标价:RM17.30)，将从各种能源转型倡议中受益；DPHARMA (买入, 目标价:RM1.70)，将利用更高的仿制药使用率；MISC (买入, 目标价:RM8.40)，将受益于天然气枢纽战略、第三个再气化终端和CCUS；TM (买入, 目标价:RM8.30)，受益于数字经济基础设施和使用；以及GAMUDA (买入, 目标价:RM6.43)，是槟城轻轨第三段推出的最强劲的领跑者。主要受损者包括：CARLSBERG (买入, 目标价:RM24.10), HEINEKEN (买入, 目标价:RM29.87) 和 BAT (未评级)，因酒精和烟草可能面临更高税收；以及TNLOGIS (未评级)，因物流需求更加重视铁路运输。

庞大拨款推动未来增长动力和运营支出上升

第13个大马计划拨款RM2,238.3亿，比第12个大马计划下的RM1,893.9亿增加了18.2%。这包括：

• 运营支出 (OE): RM1,808.3亿 (+21.2%, 12MP: RM1,492.0亿)
• 发展支出 (DE): RM430亿 (+7.0%, 12MP: RM401.9亿)

平均而言，OE每年将达到RM3617亿，而DE每年平均为RM860亿。

为确保13MP的成功，政府需要RM6110亿的战略投资。其中：

• RM4300亿 将由政府直接资助，其中RM2270亿用于经济领域，RM1330亿用于社会领域（教育和医疗保健分别占RM670亿和RM400亿的大头），RM510亿用于安全，RM170亿用于行政。
• RM1200亿 将由政府关联公司（GLC）和政府关联投资公司（GLIC）贡献。
• RM610亿 预计通过公私合作伙伴关系（PPP）实现。

第13个大马计划基于MADANI经济的7个关键愿望，即：1）世界前30大经济体，2）全球竞争力排名前12，3）贪污印象指数排名前25，4）劳动收入份额增至45%，5）人类发展指数排名前25，6）财政赤字低于GDP的3%，以及7）女性劳动力参与率达到60%。为实现这些目标，其2026年至2030年的战略和倡议与MADANI经济框架的三个核心支柱保持一致：提升上限、提升下限和加强善治。如下所示，这个五年计划的框架进一步围绕四个战略支柱构建，以创造就业机会、提高收入并提升全球竞争力。

九大关键重点领域

进一步的重点放在九个关键领域，这些领域是在以下三个主题愿景下构建的，共同塑造一个有韧性、包容和前瞻性的马来西亚，以推动在Ekonomi MADANI愿景下的社会经济转型。

第一个愿景，提升上限，专注于推动创新和经济转型。其核心是成为一个由人工智能驱动的国家，将人工智能定位为未来增长的基础。回顾一下，马来西亚已在其《2021-2025年国家人工智能路线图》中为人工智能驱动的转型奠定了基础，并通过2024年12月启动国家人工智能办公室（NAIIO）的部门集群和工作组加速了实施。根据NAIIO的数据，超过40万名公务员，遍布23个部委、201个机构和三个州政府，现在都可以使用人工智能。因此，人工智能现已嵌入公共服务、农业、医疗保健和教育领域，马来西亚正在迈向成为一个人工智能驱动的国家。

马来西亚还打算推动技术密集型和高价值产业，同时促进区域经济平衡和振兴农村发展。预计将继续强调航空航天、生物质、电动汽车、清真服务、更复杂和高附加值的电气和电子产品、医疗设备和制药等关键增长领域。在全球范围内，它寻求积极参与国际贸易和外交，以扩大其经济影响力。这些举措反映了从中等收入经济向知识、数字能力和战略产业扩张驱动的经济体的勇敢转变。

其次，加强善治，代表着一个单一但基础性的支柱——改革公共服务交付，使其透明、敏捷和响应迅速。这个重点领域是所有其他愿景得以实现的关键。没有一个值得信赖和高效的系统，即使是最具变革性的计划也可能面临风险。

第三个愿景，提升下限，强调社会公平和生计保护。它呼吁采取实际的生活成本救济措施，以缓解日常财务压力。在MADANI框架下，政府旨在将福利体系重新设计为一个富有同情心和以人为本的体系。提高生活水平——涵盖医疗保健、住房和基本设施——也是优先事项。最后，它促进社会正义和机会均等，确保所有马来西亚人都能公平地获得资源和有意义的增长。这些目标共同确保了进步是共享和可持续的。

对股票市场和个股的影响

在确定了13MP下的正确战略、社会经济政策、增长驱动因素和可持续发展倡议后，马来西亚为其实现长期目标提出了一个引人注目的方案。这对企业制定微观战略，定位自己抓住新兴机遇和扩展业务至关重要。

尽管如此，鉴于13MP是一个长期蓝图——其许多具体细节预计将通过后续的年度预算揭示——它预计不会像11MP启动时观察到的初步反应那样，立即引发市场兴奋。然而，同时发生的发展——例如美国对马来西亚的关税从25%降低到低于20%——可能会支持初步的涨势（如果降至15%则更强），呼应了12MP后观察到的市场表现。

在12MP提出后，FBM KLCI在18个交易日内上涨了74.3点，收于1,606.32点。这次上涨主要是由经济重新开放的乐观情绪驱动，得益于COVID-19措施的放宽和州际旅行限制的取消。然而，由于2022年预算中缺乏明确的催化剂，加上对全球供应链和劳动力中断、通胀上升和利率上升的担忧，导致了一轮获利了结，势头在年底减弱。该指数随后收于1,567.53点，全年下跌。

有趣的是，FBM KLCI目前比其在2021年9月24日记录的12MP宣布前的1,532.06点水平低约19点。如果美国关税削减幅度显著低于其发展中同行，这可能会形成一个熟悉的模式，即短暂的乐观情绪后是盘整，因为对特朗普总统关税上调的担忧开始对全球经济势头构成压力，并使美联储的降息路径复杂化。

更高的关税有加剧通胀的风险，这可能会延迟美联储的宽松周期，并使借贷成本保持高位，正如美联储主席在本周的政策会议上所暗示的那样。作为回应，企业可能会缩减资本支出，而消费者需求可能因价格上涨和不确定性而疲软。由贸易路线和采购策略变化引发的供应链调整，可能导致暂时的中断和投入成本的飙升。

在此背景下，我们维持对以下主题的投资建议：

1. 估值偏低的蓝筹股，具有低波动性、稳健的资产负债表和健康的自由现金流。
2. 防御性股票通常从事必需品或服务的非周期性业务，具有低beta值、有韧性的盈利、可靠的股息和强大的资产负负债表。
3. 国内导向型股票，具有由韧性的本地需求驱动的引人注目的增长叙事，较少受到外部冲击和货币波动的影响。（详情请参考我们的2H25策略报告“Braving the Tempest”）。