NAIM：联营公司业绩承压，新高速公路项目能否成为增长新引擎？

NAIM Holdings Berhad 是一家马来西亚的投资控股公司，其业务多元化，主要涵盖三大核心板块：物业发展、建筑以及其他业务。在物业发展领域，公司专注于住宅和商业地产的开发与建设，同时涉足带基础设施的空置土地销售。建筑板块则聚焦于楼宇、道路、桥梁及其他基础设施和工程项目的建设，包括油气相关建筑工程。此外，其他业务板块广泛涵盖了建筑材料贸易、采砂与填埋服务、物业投资与管理、酒店运营以及采石业务。通过旗下的核心子公司 Naim Land Sdn. Bhd. 和 Naim Engineering Sdn. Bhd.，NAIM 已发展成为一家集物业发展、建筑、土木工程、基础设施项目和油气服务于一体的综合性企业。

季度业绩概述与初步洞察

审视 NAIM 截至 2025 年 6 月 30 日的第二季度未经审计财务报告，我们注意到公司整体业绩呈现出复杂且多变的格局。在最近的三个月（2025 年第二季度），公司实现了 RM5146.30万的营收，较 2024 年同期的 RM3624.00万有显著的 42.02% YOY 增长。与上一季度（2025 年第一季度）的 RM4226.60万相比，本季度营收也录得了 21.75% QOQ 的增长，表明经营活动有所改善。

然而，从盈利能力来看，情况更为严峻。本季度归属于公司所有者的净利润为 RM1785.70万，较去年同期的 RM4628.90万大幅下滑 61.42% YOY。尽管如此，与 2025 年第一季度亏损 RM195.20万相比，本季度实现税前利润 RM1934.10万，展现出明显的 QOQ 盈利修复态势。基本和稀释每股收益（EPS）本季度为 3.57 仙，而去年同期为 9.24 仙，降幅显著。

就累计六个月的业绩而言，截至 2025 年 6 月 30 日，总营收为 RM9372.90万，较 2024 年同期的 RM1.17亿下降 20.07% YOY。税前利润从 2024 年同期的 RM5215.20万锐减至 RM1738.90万，降幅高达 66.65% YOY。利润大幅下滑的主要原因在于核心业务的亏损以及主要联营公司 Dayang Enterprise Holdings Bhd. (DEHB) 贡献的减少。

深入财务分析：挑战与转机并存

为了更全面地理解 NAIM 的财务表现，我们将细致剖析其各项财务指标及其背后的驱动因素。

营收与成本结构

报告期内，公司营收结构的变动与各业务板块的表现紧密相关。从累计六个月的数据来看：

• 物业发展板块：实现了 RM2870.60万的营收，较 2024 年同期的 RM1638.90万增长 75.16% YOY。这得益于现有开发项目工作进度的加快以及本期内新物业销售额达到约 RM2720.00万。从 QOQ 来看，本季度物业发展营收为 RM1648.50万，较上一季度的 RM1222.10万增长 34.89%，表现出持续的改善。
• 建筑板块：营收为 RM4795.80万，较 2024 年同期的 RM8362.60万大幅下滑 42.66% YOY。这主要归因于现有项目工作进度的放缓。然而，本季度建筑营收为 RM2605.80万，较上一季度的 RM2190.00万增长 18.90% QOQ，显示出建筑活动正在逐步恢复。
• 其他业务板块：营收为 RM1706.50万，与 2024 年同期的 RM1713.00万基本持平，微幅下降 0.38% YOY。本季度营收为 RM892.00万，较上一季度的 RM814.50万增长 9.51% QOQ，主要得益于采石销售额的增加以及酒店和零售租赁业务入住率的改善。

毛利润方面，累计六个月的毛利润为 RM1150.10万，远低于 2024 年同期的 RM2695.40万，降幅达 57.34% YOY，反映出营收下降和成本压力对核心盈利能力的影响。

盈利能力与主要影响因素

本期净利润的大幅下滑主要受以下因素影响：

• 核心业务亏损：集团核心业务运营在累计六个月内录得 RM520.00万的经营亏损，而 2024 年同期则为 RM468.30万的经营利润。这反映了在营收压力下，固定运营成本对盈利的侵蚀。
• 联营公司贡献减少：主要联营公司 Dayang Enterprise Holdings Bhd. (DEHB) 的税后利润贡献从 2024 年同期的 RM4002.00万减少至 RM2145.30万，降幅达 46.39% YOY。这主要是由于 DEHB 的工作订单/合同减少，以及船只租赁费率和利用率的下降所致，尽管部分跌幅被未实现的外汇收益抵消。然而，本季度 DEHB 的贡献达到约 RM1860.00万，显著高于上一季度的 RM290.00万，是本季度集团税前利润 QOQ 大幅改善的关键因素。
• 税费支出：尽管本期（扣除其他非经营收入及联营公司和合资企业税后损益份额后）录得净亏损，公司仍产生了 RM294.60万的税费。这主要归因于较高的不可抵扣费用以及对某些亏损和低效运营产生的额外递延税资产未予确认的影响。

资产负债表与现金流状况

截至 2025 年 6 月 30 日，NAIM 的资产负债表显示其 总资产为 RM189.09亿，较 2024 年 12 月 31 日的 RM190.37亿略有下降 0.67%。值得注意的是，对联营公司的权益投资为 RM51.20亿，占总资产的相当一部分，凸显了联营公司业绩对集团整体财务状况的重要性。现金及现金等价物为 RM36.50亿，较 2024 年 12 月 31 日的 RM36.91亿略有减少。公司总权益从 2024 年 12 月 31 日的 RM154.52亿小幅增至 RM155.03亿，归属于公司所有者的每股净资产仍保持在 RM2.98。

贷款及借款总额从 2024 年 12 月 31 日的 RM99.18万降至 RM91.97万，下降 7.27%，表明公司在债务管理方面取得了一定进展。

现金流方面，累计六个月的经营活动现金流出从 2024 年的 RM983.20万增至 RM1206.00万，显示经营层面产生现金的能力有所减弱。投资活动现金流入从 2024 年的 RM3850.50万降至 RM1785.30万，主要由于去年同期有出售联营公司的收益。融资活动现金流出则从 2024 年的 RM3040.80万显著降至 RM988.30万，主要得益于贷款偿还净额的减少。

业务风险与未来展望

NAIM 面临的业务风险与宏观经济环境以及其核心业务板块的表现息息相关。马来西亚房地产市场的持续疲软构成了物业发展业务的主要挑战，公司需谨慎权衡产品特性、质量、上市时机和项目规模。同时，建材和融资成本的上涨也给房地产开发带来了压力。

建筑板块的业绩波动性较大，主要受项目进度和固定成本的影响。虽然现有项目受到密切监控以确保按时完成并达到预期回报，但新合同的获取和项目利润率仍是关键。

其他业务板块尽管酒店和零售租赁业务的入住率有所改善，但由于固定开销和利息支出，该板块仍处于亏损状态。公司正通过提升生产力、运营效率以及审慎的债务管理来寻求改善。

对联营公司 DEHB 的高度依赖也构成了风险。DEHB 业绩下滑主要受油气行业工作订单和市场费率影响，这表明 NAIM 的综合业绩容易受到油气行业周期性波动的影响。DEHB 尽管拥有约 RM50.00亿的预估召集合同，但其实际贡献仍取决于市场条件和工作执行情况。

展望未来，NAIM 在物业发展领域对砂拉越市场保持乐观，将继续专注于客户需求，同时谨慎推出新项目并积极去化现有库存。建筑板块将着重于现有项目的有效执行。其他业务板块预期在 Bintulu 和 Miri 的酒店和零售租赁业务带动下逐步改善。这些内部战略的有效执行将是公司应对挑战、实现增长的关键。

市场新闻整合：基建项目注入新活力

近期市场消息为 NAIM 的建筑板块带来了重大机遇。根据 2025 年 8 月 25 日和 26 日的报道，NAIM Holdings Bhd. 与 Gamuda Bhd. (KL:GAMUDA) 组成的合资企业 Naim Gamuda (NAGA) JV Sdn Bhd（NAIM 持股 70%，Gamuda 持股 30%）成功获得了一份价值 RM11.30亿的合同，用于开发砂拉越北部沿海高速公路的林梦（Limbang）段。

这份合同涉及建设一条长达 14.7 公里的四车道双向车道，包含桥梁、高架桥、土方工程及其他相关工程，工期为四年。该项目由砂拉越州政府机构区域走廊发展局 (Recoda) 授出，并且整个北部沿海高速公路项目（总投资 RM60.00亿，由砂拉越政府全额资助）旨在提升砂拉越北部地区的互联互通性，推动社会经济发展，并加强砂拉越、沙巴和文莱之间的区域贸易和投资关系。该高速公路还将与泛婆罗洲高速公路形成互补，提供通往沙巴和文莱的无缝通道。

机会：这份大型基础设施项目的成功中标，无疑为 NAIM 的建筑板块注入了强劲的增长动力。高达 RM11.30亿的合同总额中，NAIM 控股 70%，这意味着其可归属份额约为 RM7.91亿，这将显著充实公司的订单储备，并为未来四年提供稳定的营收来源。在当前建筑板块营收下滑的背景下，该项目预计将有效对冲现有项目进展放缓的影响，成为公司中长期业绩的重要支撑。此外，与 Gamuda 这样的大型建筑公司合作，也有助于 NAIM 提升其在大型基建项目领域的执行能力和市场声誉。

风险：尽管新合同带来显著机遇，但大型基础设施项目本身也伴随着固有风险。例如，项目执行期间可能面临工期延误、原材料价格波动、劳动力成本上升以及潜在的施工技术挑战。此外，项目的利润率尚待观察，虽然 Public Investment Bank Bhd 预计 Gamuda 的份额有 8% 的税前利润率，但实际执行中仍需精细化管理以确保盈利。该项目虽然规模庞大，但其贡献将在四年内逐步体现，短期内对公司整体盈利的提振作用可能有限，无法完全抵消当前联营公司业绩下滑和核心业务亏损带来的压力。

市场前景、整体风险与最终评价

NAIM 在马来西亚的房地产和建筑行业中占据一席之地，特别是在砂拉越地区拥有一定的竞争优势。与 Gamuda 的合资项目彰显了公司在承接大型基础设施项目上的能力，这将有助于巩固其在区域内的市场地位。随着砂拉越政府持续推动基础设施建设，如北部沿海高速公路和泛婆罗洲高速公路项目，为 NAIM 的建筑业务提供了广阔的市场机遇。长期来看，区域经济发展和人口增长将为物业开发及其他业务带来潜在需求。

预计在未来 1-2 年内，NAIM 的业绩将受到新获高速公路合同的逐步贡献支撑，同时物业发展和建筑板块现有项目的执行进度仍是关键。其他业务板块的改善举措和联营公司 DEHB 的业务前景将共同影响公司整体表现。宏观经济环境，特别是马来西亚房地产市场的走势和油气行业的复苏情况，将对公司业绩产生持续影响。

风险评估

综合考量 NAIM 的财务状况、业务运营及市场环境，我们对其主要风险进行如下评估：

• 财务风险：
  • 盈利能力波动（高）：本期利润 YOY 大幅下滑，核心业务和联营公司业绩均承压，未来盈利修复的持续性存在不确定性。
  • 现金流紧张（中）：经营活动现金流出增加，投资活动现金流入减少，尽管融资活动现金流出减少，但净现金减少的趋势需关注。
  • 成本控制压力（中）：建材和融资成本上涨，若未能有效转嫁或管理，将侵蚀项目利润率。
• 市场风险：
  • 房地产市场疲软（中）：马来西亚整体房地产市场仍面临挑战，可能影响物业项目的销售去化速度和定价。
  • 建筑行业竞争（中）：建筑市场竞争激烈，新项目的获取和利润空间可能受压。
  • 联营公司行业风险（高）：主要联营公司 DEHB 业务与油气行业紧密相关，其业绩受油气价格、工作订单和船只利用率波动影响显著。
• 运营风险：
  • 项目执行风险（中）：高速公路等大型基建项目工期长、复杂性高，存在工期延误、质量控制和成本超支的风险。
  • 多元化业务整合（中）：其他业务板块长期亏损，其运营效率和盈利模式仍需优化。
• 宏观经济风险：
  • 经济增长不确定性（中）：全球及马来西亚经济增长放缓可能影响消费者和企业信心，进而影响房地产需求和基建投资。
  • 利率环境变动（中）：未来利率上升可能增加公司融资成本，对盈利产生负面影响。

针对上述风险，公司已提及将通过严格监控项目进度、谨慎推出新物业、提升运营效率和审慎管理债务来应对。新获得的高速公路项目为公司提供了新的增长驱动力，但管理层需确保项目的顺利执行和成本控制，以将潜在的机遇转化为实际的利润。

综合总结

NAIM Holdings Berhad 在 2025 年第二季度展现出营收的 QOQ 和 YOY 增长，以及 QOQ 盈利的显著改善，这主要得益于物业和建筑业务进度的加快以及联营公司 DEHB 贡献的阶段性回升。然而，累计六个月的业绩仍显示出 YOY 的营收和利润大幅下滑，主要原因在于核心业务的亏损加剧和 DEHB 贡献的整体减少，反映出公司在过去一年中面临的严峻挑战。

近期与 Gamuda 合作获得 RM11.30亿的北部沿海高速公路项目，无疑为 NAIM 的建筑板块带来了新的、可观的订单储备，这对于提升公司未来的营收稳定性和盈利预期具有积极意义。这个项目有望在未来四年内为公司提供坚实的收入基础，并增强其在砂拉越基建领域的竞争力。同时，公司在物业发展方面的审慎策略和对其他业务板块的优化努力，也反映了管理层应对市场挑战的决心。

尽管新项目注入了活力，但 NAIM 仍需应对马来西亚房地产市场的持续疲软、建筑成本上涨以及联营公司业绩波动的风险。公司未来的发展将高度依赖于新项目的有效执行、对核心业务成本的严格控制、以及其主要联营公司业绩的稳定。通过策略性地利用市场机遇，同时持续强化内部运营效率和风险管理，NAIM 有望在充满挑战的市场环境中逐步实现业绩复苏和可持续发展。