建筑业
SUNWAY CONSTRUCTION
(SCGB MK EQUITY, SCOG.KL)
2025年8月22日
Sunway Construction Group Bhd 强劲的盈利势头，数据中心代理股
买入
(维持)
Liew Jin Sheng
报告理由：公司业绩
股价
| 股价 | RM5.82 |
| 合理价值 | RM6.70 |
| 52周高/低 | RM6.27/RM3.26 |
主要变动
| 合理价值 | ↔ |
| 每股收益 | ↔ |
| 截至12月 | FY24 | FY25F | FY26F | FY27F |
|---|---|---|---|---|
| 营收 (百万令吉) | 3,521.7 | 5,335.7 | 6,489.4 | 7,705.9 |
| 核心净利润 (百万令吉) | 207.1 | 321.2 | 390.8 | 471.0 |
| 完全摊薄核心每股收益 (仙) | 16.1 | 24.9 | 30.3 | 36.5 |
| 完全摊薄核心每股收益增长 (%) | 41.3 | 55.0 | 21.7 | 20.5 |
| 市场共识净利润 (百万令吉) | 302.7 | 329.9 | 364.9 | |
| 每股股息 (仙) | 8.5 | 19.9 | 24.2 | 29.2 |
| 市盈率 (倍) | 36.2 | 23.4 | 19.2 | 15.9 |
| 企业价值/EBITDA (倍) | 4.4 | 3.1 | 2.5 | 2.0 |
| 股息收益率 (%) | 1.4 | 3.4 | 4.1 | 4.9 |
| 股本回报率 (%) | 24.4 | 35.3 | 39.8 | 44.1 |
| 净负债率 (%) | 不适用 | 不适用 | 不适用 | 不适用 |
投资亮点
我们维持对Sunway Construction Group Bhd (SCGB) 的“买入”评级，目标价为RM6.70。SCGB 2025财年上半年核心净利润达RM176.3百万令吉，符合我们预期但高于市场共识预期。强劲的盈利增长主要受新项目（尤其是数据中心项目）加速推进的驱动。我们看好该集团是数据中心主题的最佳代理股，此外，仓储和半导体设施以及来自母公司Sunway Berhad的内部工程也将带来额外上涨空间。我们的RM6.70目标价是基于不变的1年远期市盈率22倍，这相当于其10年平均水平的+2标准差。
- 买入SCGB，目标价RM6.70。我们的RM6.70目标价是基于2026财年市盈率22倍，或其10年平均水平13.8倍的+2标准差，我们认为这对于该集团清晰可见的订单前景和母公司Sunway Berhad的支持来说是公平的。
- 盈利超出市场共识。2025财年上半年核心净利润同比增长一倍多，达到RM176.3百万令吉，符合我们预期，但高于市场共识全财年预测的54.9%和58.2%。强劲的盈利增长主要受新项目（尤其是数据中心项目）加速推进的驱动。该集团宣布派发每股7.3仙股息，使年初至今的股息达到每股12.3仙（2024财年上半年：3.5仙）。这代表100%的派息率。
- 有望实现订单补充目标。该集团目前的订单总额为RM6.7十亿令吉。截至目前，SCGB已获得价值RM3.8十亿令吉的工程（53%数据中心、39%内部项目、8%新加坡预制件），有望实现2025财年RM4.5-6十亿令吉的订单补充指引。我们了解到，该集团的活跃投标项目总额接近RM14.8十亿令吉，主要包括数据中心、仓储和半导体设施。
- 在先进技术设施建设领域拥有强大立足点。迄今为止，Suncon已交付超过100兆瓦的数据中心容量，目前正在为四家主要跨国客户开展五个在建项目。另外，马来西亚反贪污委员会已证实，SCGB并未因近期员工不当行为案件而受到调查。
股票和财务数据
| 已发行股份 (百万股) | 258.6 |
| 市值 (百万令吉) | 1,504.9 |
| 每股账面价值 (令吉) | 0.68 |
| 市净率 (倍) | 8.5 |
| 股本回报率 (%) | 24.4 |
| 净负债率 (%) | 不适用 |
股价表现
| 3mth | 6mth | 12mth | |
|---|---|---|---|
| 绝对 (%) | 19.3 | 41.3 | 40.2 |
| 相对 (%) | 16.3 | 40.3 | 45.1 |
附表1：2025财年第二季度盈利摘要
| 截至12月 (百万令吉) | 2QFY24 | 1QFY25 | 2QFY25 | 环比 (%) | 同比 (%) | 1HFY24 | 1HFY25 | 同比 (%) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 营收 | 651.2 | 1,400.5 | 1,476.9 | 5.5 | 126.8 | 1,256.0 | 2,877.4 | 129.1 |
| 息税前利润 | 52.7 | 109.5 | 114.6 | 4.6 | 117.6 | 105.7 | 224.1 | 111.9 |
| 税前利润 | 50.2 | 113.2 | 122.6 | 8.3 | 144.2 | 91.9 | 235.8 | 156.7 |
| 税项 | (12.4) | (27.5) | (28.4) | 3.2 | 128.2 | (21.4) | (55.9) | 不适用 |
| 少数股东权益 | (1.1) | 10.0 | 10.3 | 3.3 | 不适用 | (0.8) | 20.3 | 不适用 |
| 归属于母公司股东的净利润 | 38.9 | 75.7 | 83.9 | 10.8 | 115.8 | 71.3 | 159.6 | 123.9 |
| 核心净利润 | 37.2 | 82.2 | 94.1 | 14.4 | 153.1 | 64.5 | 176.3 | 173.5 |
| 核心每股收益 (仙) | 3.0 | 5.9 | 6.5 | 10.7 | 115.2 | 5.5 | 12.3 | 123.4 |
| 每股股息 (仙) | 3.5 | 5.0 | 7.3 | 45.0 | 107.1 | 3.5 | 12.3 | 250.0 |
| 派息率 (%) | 116 | 85 | 112 | 63 | 100 | |||
| 利润率 (%) | ||||||||
| 息税前利润率 (%) | 8.1 | 7.8 | 7.8 | (0.1百分点) | (0.3百分点) | 8.4 | 7.8 | (0.6百分点) |
| 税前利润率 (%) | 7.7 | 8.1 | 8.3 | 0.2百分点 | 0.6百分点 | 7.3 | 8.2 | 0.9百分点 |
| 实际税率 (%) | 24.8 | 24.3 | 23.1 | (1.1百分点) | (1.6百分点) | 23.3 | 23.7 | 0.4百分点 |
| 净利润率 (%) | 6.0 | 5.4 | 5.7 | 0.3百分点 | (0.3百分点) | 5.7 | 5.5 | (0.1百分点) |
| 分部营收 | ||||||||
| 建筑 | 597.6 | 1,369.9 | 1,433.5 | 4.6 | 139.9 | 1,141.2 | 2,803.4 | 145.7 |
| 预制件 | 53.6 | 30.6 | 43.4 | 41.9 | (19.0) | 114.9 | 74.0 | (35.5) |
| 分部净收入 | ||||||||
| 建筑 | 36.8 | 74.7 | 82.8 | 10.9 | 125.4 | 66.9 | 157.5 | 135.6 |
| 预制件 | 2.1 | 1.0 | 1.1 | 1.8 | (50.2) | 4.4 | 2.1 | (52.7) |
| 分部净收入利润率 (%) | ||||||||
| 建筑 | 6.2 | 5.5 | 5.8 | 0.3百分点 | (0.4百分点) | 5.9 | 5.6 | (0.2百分点) |
| 预制件 | 3.9 | 2.5 | 2.4 | (0.9百分点) | (1.5百分点) | 3.8 | 2.8 | (1.0百分点) |
来源：公司、AmInvestment Bank Bhd
公司简介
Sunway Construction Group Bhd (SCGB) 成立于1981年，是一家纯粹的建筑公司，具备总承包能力。SCGB在建筑和公共基础设施工程方面拥有强大的业绩记录，例如Kuala Lumpur Convention Centre, South Klang Valley Expressway, MRT Line 1 & 2。此外，该公司还涉足预制混凝土产品的制造和供应，在柔佛州的Senai和Iskandar以及新加坡的Pulau Punggol Barat设有三家制造工厂。作为Sunway Bhd（通过55%股权）的一部分，SCGB是该集团的建筑部门。
投资论点与催化剂
马来西亚数据中心增长的代理股。
根据Mordor Intelligence的报告，马来西亚数据中心建设市场将迎来爆炸性增长，预计2024年市场规模达2.8十亿美元，到2030年将达到6.6十亿美元，5年复合年增长率为15.03%。我们相信，凭借强大的品牌形象和执行记录，SCGB将是蓬勃发展的数据中心需求的主要受益者。
母公司订单支持。
SCGB一直参与Sunway Berhad的关键开发项目建设，得益于其母公司多元化的投资组合，包括城镇、医院和商业建筑。这为SCGB提供了稳定的建筑项目储备。截至2025年5月，内部项目约占总订单的34%。
估值方法
我们的目标价RM6.70是基于2026财年市盈率22倍，这比其10年平均水平高出2个标准差。
风险因素
我们评级的关键下行风险：
- 项目推出延迟；
- 建筑材料成本上涨；以及
- 项目成本超支。
附表2：估值
| 目标市盈率 (倍) | 22x |
| 2026财年每股收益 | 0.30 |
| ESG溢价 | 3% |
| 12个月目标价 | 6.70 |
来源：AmInvestment Bank
附表3：ESG评分卡
| 参数 | 权重 | 评级 | 理由 | |
|---|---|---|---|---|
| 环境评估 | ||||
| 1 用水量 | 地表水来源百分比 | 20% | ●●●● | 2024财年饮用水需求减少11.3%至264,628立方米。 |
| 2 废物减量 | 回收废物 | 20% | ●●●● | 26%的废物 diverted from 垃圾填埋场。较2023年的19.9%有所改善。 |
| 3 范围1排放 | 排放的吨二氧化碳当量 | 20% | ●●● | 范围1排放量大幅增加至12,283吨，而2023年。 |
| 4 范围2排放 | 排放的吨二氧化碳当量 | 20% | ●●●● | 范围2排放量保持稳定。抵消后，该水平比2020年低37.5%。 |
| 5 生物多样性丧失 | 造成严重环境损害的环境事件 | 20% | ●●●●● | 零事件 |
| 环境评估加权分数 | 100% | |||
| 社会评估 | ||||
| 1 健康、安全与福祉 | 死亡和受伤人数 | 25% | ●●●●● | 2024年零死亡和受伤人数 |
| 2 劳动力中的女性 | 总劳动力的百分比 | 25% | ●●●● | 劳动力中女性比例从2023财年的15.4%上升到16.5% |
| 3 员工培训投资 | 马来西亚令吉 | 25% | ●●●● | 2024财年为RM1.0百万令吉，而2023财年为RM0.78百万令吉，更多员工参与培训，且每位员工平均培训小时数更高。 |
| 4 企业社会责任项目 | 马来西亚令吉 | 25% | ●●●● | 2024财年对社会事业的贡献金额增至RM2.86百万令吉，而2023财年为RM2.63百万令吉。 |
| 社会评估加权分数 | 100% | |||
| 治理评估 | ||||
| 1 董事会年龄多样性 | 60岁以下百分比 | 25% | ●●● | 22% |
| 2 董事会女性代表 | 董事总人数百分比 | 25% | ●●●● | 33% |
| 3 独立董事 | 董事总人数百分比 | 25% | ●●●●● | 67%独立非执行董事。 |
| 4 董事薪酬 | 总员工成本百分比 | 25% | ●●●● | RM7.2百万令吉 – 占2024财年员工总成本的3.6% |
| 治理评估加权分数 | 100% | |||
| 各分部综合得分 | ||||
| 环境得分 | 30% | ●●●● | ||
| 社会得分 | 30% | ●●●● | ||
| 治理得分 | 40% | ●●●● | ||
| ESG总得分 | 100% | |||
来源：公司、AmInvestment Bank
附表4：市净率区间图
此图表显示了SCGB在一段时间内的市净率(PB)区间，包括平均值和标准差区间。
附表5：市盈率区间图
此图表显示了SCGB在一段时间内的市盈率(PE)区间，包括平均值和标准差区间。
附表6：财务数据
| 损益表 (百万令吉, 截至12月31日) | FY23 | FY24 | FY25F | FY26F | FY27F |
|---|---|---|---|---|---|
| 营收 | 2,671.2 | 3,521.7 | 5,335.7 | 6,489.4 | 7,705.9 |
| 息税折旧摊销前利润 | 245.3 | 279.4 | 460.4 | 561.1 | 676.9 |
| 折旧/摊销 | (21.0) | (17.3) | (14.3) | (14.8) | (15.4) |
| 营业收入 (息税前利润) | 224.3 | 262.2 | 446.1 | 546.3 | 661.5 |
| 其他收入及联营公司 | (14.1) | 0.3 | 5.3 | 3.2 | |
| 净利息 | (21.5) | 10.5 | (6.5) | (8.1) | (9.0) |
| 特殊项目 | |||||
| 税前利润 | 188.6 | 273.0 | 444.9 | 541.4 | 652.5 |
| 税项 | (42.8) | (75.9) | (123.8) | (150.6) | (181.5) |
| 少数股东/优先股股息 | 0.7 | 10.1 | |||
| 净利润 | 146.6 | 207.1 | 321.2 | 390.8 | 471.0 |
| 核心净利润 | 146.6 | 207.1 | 321.2 | 390.8 | 471.0 |
| 资产负债表 (百万令吉, 截至12月31日) | FY23 | FY24 | FY25F | FY26F | FY27F |
| 固定资产 | 98.0 | 85.1 | 83.5 | 81.3 | 78.5 |
| 无形资产 | |||||
| 其他长期资产 | 745.6 | 636.7 | 636.7 | 636.7 | 636.7 |
| 非流动资产总额 | 843.6 | 721.8 | 720.2 | 718.0 | 715.2 |
| 现金及等价物 | 470.4 | 1,015.8 | 1,042.1 | 1,328.4 | 1,620.2 |
| 存货 | 46.4 | 43.3 | 59.2 | 72.0 | 85.4 |
| 应收账款 | 1,241.3 | 1,501.5 | 2,792.5 | 3,396.3 | 4,032.9 |
| 其他流动资产 | 481.0 | 313.9 | 313.9 | 313.9 | 313.9 |
| 流动资产总额 | 2,239.2 | 2,874.4 | 4,207.7 | 5,110.6 | 6,052.5 |
| 应付账款 | 921.1 | 1,564.0 | 2,618.7 | 3,184.2 | 3,775.0 |
| 短期借款 | 438.2 | 730.6 | 943.3 | 1,200.4 | 1,454.4 |
| 其他流动负债 | 342.5 | 362.0 | 362.0 | 362.0 | 362.0 |
| 流动负债总额 | 1,701.8 | 2,656.6 | 3,924.0 | 4,746.6 | 5,591.4 |
| 长期借款 | 487.7 | ||||
| 其他长期负债 | 1.3 | 1.2 | 1.2 | 1.2 | 1.2 |
| 长期负债总额 | 489.1 | 1.2 | 1.2 | 1.2 | 1.2 |
| 股东资金 | 820.2 | 877.9 | 942.1 | 1,020.3 | 1,114.5 |
| 少数股东权益 | 71.8 | 60.6 | 60.6 | 60.6 | 60.6 |
| 每股账面价值 (令吉) | 0.64 | 0.68 | 0.73 | 0.79 | 0.86 |
| 现金流量表 (百万令吉, 截至12月31日) | FY23 | FY24 | FY25F | FY26F | FY27F |
| 税前利润 | 188.6 | 273.0 | 444.9 | 541.4 | 652.5 |
| 折旧/摊销 | 21.0 | 17.3 | 14.3 | 14.8 | 15.4 |
| 营运资本净变动 | |||||
| 其他 | (509.0) | 426.2 | (376.0) | (201.7) | (240.8) |
| 经营现金流量 | (299.4) | 716.4 | 83.1 | 354.6 | 427.1 |
| 资本支出 | (18.9) | (9.4) | (12.6) | (12.6) | (12.6) |
| 净投资及固定资产出售 | 2.0 | 12.7 | |||
| 其他 | 253.4 | (581.3) | (83.1) | (354.6) | (427.1) |
| 投资现金流量 | (62.9) | 138.4 | (12.6) | (12.6) | (12.6) |
| 借款/(偿还) | 426.9 | (163.6) | 212.7 | 257.0 | 254.0 |
| 股权发行/(回购) | |||||
| 已付股息 | (71.6) | (116.0) | (256.9) | (312.6) | (376.8) |
| 其他 | (17.9) | (23.7) | |||
| 融资现金流量 | 337.4 | (303.4) | (44.2) | (55.6) | (122.7) |
| 现金净流量 | (24.8) | 551.5 | 26.3 | 286.4 | 291.8 |
| 期初现金/(债务)净额 | 407.7 | 384.0 | 936.3 | 962.6 | 1,249.0 |
| 期末现金/(债务)净额 | 470.4 | 1,015.8 | 1,042.1 | 1,328.4 | 1,620.2 |
| 主要比率 (截至12月31日) | FY23 | FY24 | FY25F | FY26F | FY27F |
| 营收增长 (%) | 23.9 | 31.8 | 51.5 | 21.6 | 18.7 |
| 息税折旧摊销前利润增长 (%) | 16.7 | 13.9 | 64.8 | 21.9 | 20.6 |
| 税前利润率 (%) | 7.1 | 7.8 | 8.3 | 8.3 | 8.5 |
| 净利润率 (%) | 5.5 | 5.9 | 6.0 | 6.0 | 6.1 |
| 利息覆盖倍数 (倍) | 10.4 | 不适用 | 68.5 | 67.4 | 73.3 |
| 实际税率 (%) | 22.7 | 27.8 | 27.8 | 27.8 | 27.8 |
| 股息派发率 (%) | 52.8 | 37.3 | 80.0 | 80.0 | 80.0 |
| 应收账款周转天数 (天) | 131 | 142 | 147 | 174 | 176 |
| 存货周转天数 (天) | 7 | 5 | 4 | 4 | 4 |
| 应付账款周转天数 (天) | 112 | 129 | 143 | 163 | 165 |
来源：公司、AmInvestment Bank Bhd 估计
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