(9059 | TSH MK) 主要 | 种植
ESG ★★★★ | 符合伊斯兰教法
TSH Resources Berhad 2QFY25 业绩回顾：势头持续强劲
修订目标价 RM1.23
(原价 RM1.16)
回报统计
| 2025年8月20日股价 (RM) | 1.16 |
| 预期股价回报 (%) | +6.38 |
| 预期股息收益率 (%) | +2.16 |
| 预期总回报 (%) | +8.53 |
股价图表
| 股价表现 (%) | 绝对 | 相对 |
|---|---|---|
| 1个月 | 0.9 | -3.2 |
| 3个月 | 4.5 | 1.6 |
| 12个月 | 1.8 | 4.8 |
投资统计
| 财政年度截止12月 | 2025E | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|
| 营收 | 1,048.5 | 996.6 | 967.2 |
| 营业利润 | 258.0 | 253.7 | 250.4 |
| 税前利润 | 258.5 | 254.2 | 250.8 |
| 归属于母公司股东的税后利润 | 157.3 | 154.8 | 152.8 |
| 每股收益 (仙) | 11.4 | 11.2 | 11.1 |
| 每股股息 (仙) | 2.5 | 2.5 | 2.5 |
| 股息收益率 (%) | 2.2% | 2.2% | 2.2% |
关键统计
| FBM KLCI | 1,588.21 |
| 已发行股份 (百万) | 1,367.01 |
| 预估自由流通股 (%) | 26.32 |
| 市值 (百万马币) | 1,504.55 |
| 52周股价区间 | RM1.00-RM1.28 |
| 3个月日均交易量 (百万) | 0.85 |
| 3个月日均交易额 (百万马币) | 0.96 |
| 主要股东 (%) | |
| Tan Aik Pen | 27.50 |
| Central Depository Pte Ltd | 18.72 |
| Tan Aik Yong | 5.54 |
维持中立，修订目标价 RM1.23。 我们维持中立评级，并将目标价修订为 RM1.23 (此前为 RM1.16)，因为我们将估值年度调整至 FY26F 每股收益 11.2 仙，市盈率为 11 倍，这与 5 年历史平均值相比低约 0.75 个标准差。该股的交易价格为其 FY25F 市盈率的 10 倍，符合其同行 7-12 倍的区间。
势头持续强劲。 调整伊士曼数据后，TSH Resources 2QFY25 报告的归属于母公司股东的税后利润增至 RM49.2 百万 (+15.6% 同比)。得益于马来西亚 (+3.9% 同比) 和印度尼西亚 (+8.8% 同比) 两个地区的收入增长，以及相对较高的毛棕榈油 (CPO) 价格和棕榈仁 (PK) 价格实现，分别约为 RM3,695/吨 (-0.2% 同比) 和 RM3,315/吨 (+47.3% 同比)，业绩表现良好。
由于菲律宾竞争对手椰子油供应短缺，棕榈仁价格预计在今年剩余时间保持高位。尽管鲜果串 (FFB) 产量相对持平，为 205,049 吨，表明复苏仍在轨道上，而高峰生产月份尚未到来——将在 3QFY25 才开始。
值得注意的是，毛棕榈油和棕榈仁销售量分别同比增长 +5.1% 和 +3.2%，这主要归因于棕榈油与毛棕榈油之间的价格差异扩大。这种价格差异改善了需求动态，从而鼓励了销售量的增长。
尽管有所改善，但季度利润实际上受到印度尼西亚出口税费增加的影响，该费用约为 RM25.9 百万 (+22.3% 同比)。
TSH/Wilmar。 合资炼油厂的盈利能力依然低迷，与去年同期的 RM2.4 百万相比，收窄至 RM1.9 百万。我们认为业绩疲软是由于毛棕榈油价格高企导致原料采购成本较高。
盈利。 我们略微上调了 FY25-FY27F 的盈利预测，因为业绩超出我们和市场预测的 60% 以上。我们新设的盈利预测为 RM157.3 百万/RM154.8 百万/RM152.8 百万，反映了低于 RM2,000/吨的新生产成本。在马来西亚，CY25-26 期间，行业平均毛棕榈油价格应高于 RM4,000/吨；相比之下，TSH Resources 由于其印尼业务组合，可能获得低于此价格。
TSH Resources: 2QFY25 业绩总结
| 财政年度截止12月 (百万马币) | 季度业绩 | 累计业绩 | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2QFY24 | 1QFY25 | 2QFY25 | 环比 (%) | 同比 (%) | 1H24 | 1H25 | 同比 (%) | |
| 营收 | 252.5 | 275.3 | 268.8 | -2.4 | 6.4 | 494.9 | 544.1 | 9.9 |
| 营业利润 | 53.2 | 76.4 | 68.3 | -10.7 | 28.4 | 90.7 | 144.7 | 59.5 |
| 合资企业 (JVs) | 2.4 | 0.0 | 1.9 | >100 | -20.2 | 0.6 | 1.9 | >100 |
| 税前利润 (PBT) | 57.9 | 78.6 | 71.4 | -9.3 | 23.2 | 71.0 | 150.0 | >100 |
| 税费 | -10.6 | -20.9 | -15.0 | -27.9 | 41.4 | -20.5 | -35.9 | 75.2 |
| 归属于母公司股东的税后利润 (PATAMI) | 42.6 | 48.2 | 49.2 | 2.2 | 15.6 | 40.7 | 97.4 | >100 |
| 核心归属于母公司股东的税后利润 | 42.5 | 53.6 | 49.7 | -7.3 | 16.8 | 43.5 | 103.2 | >100 |
| 核心每股收益 (仙) | 3.1 | 3.9 | 3.6 | -7.3 | 16.8 | 3.2 | 7.5 | >100 |
增长与利润率 (%)
| +/- 百分点 | +/- 百分点 | |||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2QFY24 | 1QFY25 | 2QFY25 | 环比 (%) | 同比 (%) | 1H24 | 1H25 | 同比 (%) | |
| 营业利润率 (%) | 21.1 | 27.8 | 25.4 | -2.4 | 4.3 | 18.3 | 26.6 | 8.3 |
| 税前利润率 (%) | 22.9 | 28.6 | 26.6 | -2.0 | 3.6 | 14.3 | 27.6 | 13.2 |
| 核心归属于母公司股东的税后利润率 (%) | 16.8 | 19.5 | 18.5 | -1.0 | 1.6 | 8.2 | 18.0 | 9.8 |
来源：公司，MIDFR
TSH Resources: 分部明细与运营数据
| 财政年度截止12月 (百万马币) | 季度业绩 | 累计业绩 | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2QFY24 | 1QFY25 | 2QFY25 | 环比 (%) | 同比 (%) | 1H24 | 1H25 | 同比 (%) | |
| 营收 | ||||||||
| – 棕榈产品 | 235.9 | 262.4 | 255.2 | -2.7 | 8.2 | 467.7 | 517.6 | 10.7 |
| – 其他 | 16.6 | 13.0 | 13.6 | 4.5 | -18.3 | 27.2 | 26.5 | -2.5 |
| 营业利润 | ||||||||
| – 棕榈产品 | 59.3 | 82.4 | 79.4 | -3.6 | 34.0 | 105.4 | 161.8 | 53.5 |
| – 其他 | -1.7 | -1.7 | -5.5 | NM | NM | -5.6 | -7.3 | NM |
| 营业利润率 (%) | ||||||||
| – 棕榈产品 | 25.1 | 31.4 | 31.1 | -0.3 | 6.0 | 22.5 | 31.3 | 8.7 |
| – 其他 | -10.4 | -13.4 | -40.8 | -27.4 | -30.4 | -20.4 | -27.4 | -7.0 |
| 运营数据 | ||||||||
| 鲜果串产量 | 205,097 | 198,112 | 205,049 | 3.5 | 0.0 | 401,663 | 403,161 | 0.4 |
| 平均毛棕榈油实现价格 (RM/吨) | 3,704 | 4,193 | 3,695 | -11.9 | -0.2 | 3,645 | 3,932 | 7.9 |
| 平均棕榈仁实现价格 (RM/吨) | 2,250 | 3,203 | 3,315 | 3.5 | 47.3 | 2,088 | 3,261 | 56.2 |
来源：公司，MIDFR
财务摘要
损益表 (百万马币)
| 2023A | 2024A | 2025E | 2026F | 2027F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 营收 | 1,066.5 | 1,019.8 | 1,048.5 | 996.6 | 967.2 |
| 营业利润 | 209.8 | 208.0 | 258.0 | 253.7 | 250.4 |
| 税前利润 (PBT) | 197.8 | 219.9 | 258.5 | 254.2 | 250.8 |
| 归属于母公司股东的税后利润 (PATAMI) | 95.1 | 135.7 | 157.3 | 154.8 | 152.8 |
| 核心归属于母公司股东的税后利润 | 80.5 | 122.7 | 157.3 | 154.8 | 152.8 |
| 每股收益 (仙) | 5.8 | 8.9 | 11.4 | 11.2 | 11.1 |
| 市盈率 (x) | 19.9 | 13.0 | 10.2 | 10.3 | 10.5 |
| 每股股息 (仙) | 5.0 | 2.5 | 2.5 | 2.5 | 2.5 |
| 股息收益率 (%) | 4.3% | 2.2% | 2.2% | 2.2% | 2.2% |
现金流量表 (百万马币)
| 2023A | 2024A | 2025E | 2026F | 2027F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 税前利润 (PBT) | 197.8 | 219.9 | 201.3 | 180.0 | 163.1 |
| 经营现金流 | 226.7 | 240.6 | 245.4 | 231.5 | 213.7 |
| 投资现金流 | -35.9 | -66.8 | -55.0 | -55.0 | -55.0 |
| 融资现金流 | -328.4 | -148.7 | -34.5 | -34.5 | -34.5 |
| 净现金流 | -137.6 | 25.1 | 155.9 | 142.0 | 124.2 |
| 期初现金 | 376.2 | 251.0 | 261.9 | 417.8 | 559.8 |
| 期末现金 | 251.0 | 261.9 | 417.8 | 559.8 | 684.1 |
资产负债表 (百万马币)
| 2023A | 2024A | 2025E | 2026F | 2027F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 不动产、厂房和设备 (PPE) | 1,277.8 | 1,338.0 | 1,287.3 | 1,240.4 | 1,197.1 |
| 使用权资产 | 253.4 | 248.5 | 238.2 | 228.3 | 218.8 |
| 生物资产 | 366.0 | 366.4 | 365.2 | 364.0 | 362.8 |
| 非流动资产 | 2,200.4 | 2,290.2 | 2,249.4 | 2,210.2 | 2,175.7 |
| 存货 | 93.7 | 102.7 | 105.6 | 100.3 | 97.4 |
| 应收账款 | 36.2 | 44.1 | 45.4 | 43.1 | 41.9 |
| 衍生资产 | 0.295 | 0.298 | 0.298 | 0.298 | 0.298 |
| 流动资产 | 644.6 | 457.6 | 617.6 | 752.2 | 872.2 |
| 总资产 | 2,845.0 | 2,747.8 | 2,867.0 | 2,962.4 | 3,047.9 |
| 贷款和借款 | 191.2 | 201.1 | 201.1 | 201.1 | 201.1 |
| 应付贸易账款及其他 | 123.5 | 108.4 | 111.4 | 105.9 | 102.8 |
| 流动负债 | 317.9 | 317.2 | 320.3 | 314.8 | 311.6 |
| 贷款和借款 | 111.0 | 58.6 | 58.6 | 58.6 | 58.6 |
| 非流动负债 | 221.9 | 169.6 | 169.6 | 169.6 | 169.6 |
| 负债和权益 | 2,845.0 | 2,747.8 | 2,867.0 | 2,962.4 | 3,047.9 |
利润率
| 2023A | 2024A | 2025E | 2026F | 2027F | |
|---|---|---|---|---|---|
| EBITDA利润率 | 29.0% | 32.8% | 30.2% | 29.2% | 28.0% |
| EBIT利润率 | 19.7% | 20.4% | 19.2% | 18.0% | 16.8% |
| 税前利润率 (PBT margin) | 18.5% | 21.6% | 19.2% | 18.1% | 16.9% |
| 核心归属于母公司股东的税后利润率 | 9.7% | 11.8% | 11.8% | 11.1% | 10.4% |
来源：Bloomberg，MIDFR
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本报告由 MBSB Investment Bank Berhad (前身为 MIDF AMANAH INVESTMENT BANK BERHAD) 197501002077 (24878-X) 编制。
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MBSB INVESTMENT BANK (前身为 MIDF INVESTMENT BANK)：建议指南
股票建议
- 买入 (BUY): 未来12个月总回报预计超过10%。
- 交易性买入 (TRADING BUY): 由于利好消息，在授予交易性买入评级后，股价预计在3个月内上涨超过10%。
- 中立 (NEUTRAL): 未来12个月总回报预计在-10%到+10%之间。
- 卖出 (SELL): 未来12个月总回报预计低于-10%。
- 交易性卖出 (TRADING SELL): 由于负面消息，在授予交易性卖出评级后，股价预计在3个月内下跌超过10%。
行业建议
- 积极 (POSITIVE): 该行业预计在未来12个月内跑赢大盘。
- 中立 (NEUTRAL): 该行业预计在未来12个月内与大盘表现一致。
- 消极 (NEGATIVE): 该行业预计在未来12个月内跑输大盘。
ESG 建议* – 来源：Bursa Malaysia 和 FTSE Russell
- ★★★★: 在经过 FTSE Russell 评估的 FBM EMAS 上市公司中，ESG 评级排名前25%。
- ★★★: 在经过 FTSE Russell 评估的 FBM EMAS 上市公司中，ESG 评级排名26-50%。
- ★★: 在经过 FTSE Russell 评估的 FBM EMAS 上市公司中，ESG 评级排名51-75%。
- ★: 在经过 FTSE Russell 评估的 FBM EMAS 上市公司中，ESG 评级排名后25%。
* 根据 FTSE Russell ESG 评级方法，对 FBM EMAS 上市公司的 ESG 评级由 FTSE Russell 评估。
