Paramount 昨日举办了一场投资者和媒体简报会，解释其拟议收购 Envictus 28% 股份的理由，并回答了利益相关者的关键问题。在问答环节中，澄清了几个关注点，包括战略契合度、估值以及对财务的潜在影响。主要亮点总结如下。

简报会主要问答亮点

1. 1. 为什么现在投资 Envictus？

   管理层认为这是一个适时的机会，以具吸引力的估值收购一个盈利且上市的餐饮平台的战略股份。Envictus 在24财年实现了强劲的扭亏为盈，其综合业务模式补充了 Paramount 的战略，即在房地产之外，向可扩展和更高回报的业务领域多元化发展。此次收购也符合集团提高长期股本回报率（ROE）的目标。相对于5日成交量加权平均价（VWAP）的28%溢价，反映了该股票的流动性不足和所购股份的规模。管理层认为，鉴于公司的盈利复苏和积极的前景，市盈率（P/E）是评估此项交易更合适的估值视角。

2. 2. 收购价格是如何确定的？

   每股0.45新元的收购价格意味着基于24财年调整后净利润（PAT）的估值约为11倍市盈率，以及基于1HFY25年化盈利的约14倍市盈率（见附录 I）。然而，在简报会上，管理层解释说，1HFY25包含了斋月，这是一个季节性收入较低的月份，而固定成本不变，这影响了利润率。这有效地压缩了2-3个月的盈利能力。因此，他们预计2HFY25的盈利将大幅恢复正常，使全年隐含市盈率接近9倍，或在EBITDA基础上约为4倍。这使得收购的切入点更具吸引力，特别是与目前以21倍远期市盈盈率交易的 Oriental Kopi 等同行相比。

3. 3. 这是更多餐饮收购的开始吗？

   不。Paramount 澄清说，它没有计划进行额外的餐饮收购。集团将专注于扩大 Envictus，特别是扩张 Texas Chicken 和扭转 San Francisco Coffee 的业务。房地产仍将是 Paramount 的核心业务，贡献约70%的长期盈利。

4. 4. Paramount 对 Envictus 股份的战略意图是什么？

   Paramount 将其28%的股份视为一项战略投资，并打算通过董事会代表发挥积极作用，为治理和长期增长监督做出贡献。虽然日常运营仍由 Envictus 现有管理层负责，但 Paramount 旨在支持关键的战略决策。集团在投资期限上保持灵活性，有可能长期持有，或根据市场条件和价值实现机会退出。

5. 5. 尽管 Envictus 过去曾有亏损，是什么带来了信心？

   Envictus 从21财年到23财年因疫情相关的中断和成本压力而出现亏损。然而，其在24财年的强劲复苏，实现了5060万令吉的净利润（或在剔除一次性收益和损失后，调整后为4030万令吉），这是由门店扩张和改善的经营杠杆所驱动。这次扭亏为盈让管理层对 Envictus 盈利轨迹的可持续性更有信心。

6. 6. 为什么在卖方拥有29.6%股权的情况下，只收购28%？

   管理层澄清，Paramount 并未寻求完全控制，以避免向市场发出错误信号，因为它无意收购 Envictus。创始人 Dato’ Jaya JB Tan 仍是最大股东，持股28.3%。Dragon-i Restaurant Group 的主要股东 Tan Boon Seng 是第三大股东，持股12%。

7. 7. Paramount 对与 Dato’ Jaya Tan 合作的信心如何？

   管理层引用了先前与 Dato’ Jaya 在2016年通过合资企业开发 Utropolis Glenmarie 的 Mercure Hotel 的业务关系。尽管 Lasseters International (Dato’ Jaya 的集团) 最终退出了该合资企业，但整个过程进行得非常专业和友好。这段经历让 Paramount 有信心在董事会层面进行合作。

8. 8. Paramount 如何在作为股东之外增加价值？

   Paramount 计划通过提议担任审计和薪酬委员会主席来加强治理，从而对服务合同、薪酬结构和成本控制进行更严格的监督。在运营层面，Paramount 旨在通过将 Envictus 的餐饮品牌整合到其生态系统中来创造协同效应，例如在房产销售展厅、Co-labs 活动中展示它们，并将它们定位为其商业开发项目中的关键租户。这不仅能提升 Envictus 的品牌知名度，还能为 Paramount 的房地产项目带来人流和活力。

9. 9. Envictus 旗下 Texas Chicken 的增长和盈利潜力如何？

   Texas Chicken 是 Envictus 的核心盈利驱动力，其食品服务部门在24财年贡献了4170万令吉的税前利润（PBT）。该集团的目标是到2030年将其 Texas Chicken 网络从目前的100家扩展到200家，每家店的平均资本支出为150万至200万令吉。基于简单的推断，并假设贸易、冷冻食品和乳制品部门每年有5%的温和增长，集团净利润到2030年可能翻倍至约1亿令吉。根据其28%的股权，这可能转化为每年为 Paramount 贡献约2800万令吉。

10. 10. San Francisco Coffee 的下一步是什么？

    Paramount 正在重新评估该品牌，作为扭亏为盈计划的一部分。San Francisco Coffee 可能会从高端咖啡馆模式转型为更符合当前消费趋势的轻食快餐/小吃模式。该集团还看到了利用其投资组合中未充分利用的商业空间进行低成本扩张的机会。

11. 11. 与此次收购相关的主要风险是什么？

    主要风险包括预期收益可能无法完全实现，或回报不足以抵消投资成本。由于 Envictus 在新加坡上市，未来任何外国投资法规的变化都可能影响 Paramount 的权利或其汇回利润的能力，尽管目前不存在此类限制。此外，仅持有28%的股份，Paramount 将不具备对 Envictus 的运营控制权，但计划通过提名董事会代表来维护其利益，以减轻这一风险。

简报会后信心增强

我们参加完简报会后，对 Envictus 交易的战略理性和估值更有信心。管理层坦率地解决了关键问题，包括盈利质量、收购后整合和资本影响。关于 Envictus 扭亏为盈的轨迹、具吸引力的入门估值（约4倍EBITDA）以及 Paramount 在不继续进行餐饮收购方面的纪律立场，都加强了我们对此项交易长期价值的信念。拟议的收购通过以极具吸引力的入门倍数提供对一个有韧性、能产生现金的餐饮业务的敞口，增强了 Paramount 的增长前景。

管理层转向谨慎

另一方面，管理层对2025年下半年的房地产市场持谨慎态度，指出了由于外部贸易不确定性、燃料补贴合理化和SST扩张带来的成本压力，市场可能会走软。在全年15亿令吉的销售目标下，目前仅实现了6亿令吉的销售额，因此存在下调目标的可能性。尽管如此，我们相信下半年仍有销售回升的空间，特别是一旦SST和电费发展的明确性增加。潜在推出的促进购房措施或需求侧激励措施也可能刺激复苏。从历史上看，Paramount 在24财年录得了类似的1H销售基数，但最终全年销售额达到了14亿令吉，这表明强劲的2H仍然是可以实现的。重要的是，约50%的14亿令吉计划推盘安排在2025年下半年，这可能支持预订势头的反弹。

预测

我们目前维持对25-27财年的盈利预测。

建议与估值

我们对每股RM1.48的目标价没有变化，这是基于26年市净率（P/Bk）0.6倍的估值。该股仍然被严重低估，目前交易价格仅为26年市盈率（P/E）的6.4倍和市净率的0.4倍，远低于我们覆盖的开发商行业平均13.9倍P/E和0.8倍P/Bk。凭借超过7%的优越股息收益率，显著优于行业平均的3.7%，我们认为其股价的下行风险有限。维持买入评级。

附录

附录 1: Envictus – 5年财务数据

注：为估值目的，我们已调整 Envictus 的24财年报告利润，以剔除非经常性项目。报告的5060万令吉净利润包括几项一次性收益和损失，这些可能不反映集团的核心经营表现。剔除这些项目后，调整后的净利润估计为4030万令吉。
来源：Paramount

附录 2: Texas Chicken 收入与门店数量 (2021财年 – 2025年3月31日)

来源：Paramount, 被收购方的简明中期财务报表

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