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Samaiden Group Berhad
在 FiT2.0 下赢得三项新资产
目标价: RM1.38 (+11.2%)
最后交易价: RM1.24
Samaiden Group Berhad: FiT2.0新资产助力未来增长
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Samaiden Group Berhad (SAMAIDEN) 在最新的上网电价 (FiT) 2.0 招标中，成功中标开发三座新的生物能源发电厂，总装机容量为18兆瓦。这三项中标由三个子公司分别获得，包括：(1) 位于吉兰丹州万捷县的1.5兆瓦沼气厂；(2) 位于柔佛州东甲县的5.5兆瓦生物质厂；(3) 位于登嘉楼州甘马挽的11.0兆瓦生物质厂。所有三项资产预计将于2028年7月25日前投入商业运营，并将根据为期21年的可再生能源电力购买协议 (REPPA) 运营。
资本支出看似可控
根据每兆瓦约1000万令吉的资本支出估算，我们预计这三项即将到来的FiT资产的总资本支出约为1.71亿令吉；其中，股权部分的总资本支出估计为3400万令吉，考虑到集团在2027财年预计拥有的1.2亿令吉总现金，这应该是可控的。
潜在盈利与估值影响
在获得管理层进一步指引前，我们的初步估算显示，一旦所有三项FiT资产上线，基于高个位数的项目内部回报率（PIRR）和每兆瓦约1000万令吉的资本支出，集团的年度盈利有潜力提升20%，估值有潜力提升10%。目前，我们对盈利预测不做任何改变，因为这些资产预计要到2029财年才会投产。
| 彭博代码 | SAMAIDEN MK |
| 股票代码 | 0223 |
| 上市地点 | 主板市场 |
| 股本 (百万股) | 448.1 |
| 市值 (百万令吉) | 555.6 |
| 52周高/低 (令吉) | 1.42/0.995 |
| 12个月日均交易量 (‘000股) | 480.6 |
| 预估自由流通股 (%) | 42.4 |
| Beta系数 | 1.3 |
| 主要股东 (%) | Chow Pui Hee – 30.0 Chudenko Corp – 9.8 Oversea-Chinese Bank – 7.0 |
| FY25 | FY26 | |
|---|---|---|
| 预测修正 (%) | 0.0 | 0.0 |
| 核心净利 (百万令吉) | 17.7 | 22.8 |
| 市场共识 | 19.9 | 26.1 |
| TA/市场共识 (%) | 89.1 | 87.3 |
| 先前评级 | 买入 (维持) | |
| 市场共识目标价 (令吉) | 1.49 | |
| FY25 | FY26 | |
|---|---|---|
| 净负债/股权 (倍) | 净现金 | 净现金 |
| 资产回报率 (%) | 6.4 | 6.4 |
| 股本回报率 (%) | 11.9 | 13.2 |
| 每股净有形资产 (令吉) | 0.3 | 0.4 |
| 股价/每股净有形资产 (倍) | 3.7 | 3.2 |
| 价格变动 (%) | SAMAIDEN | FBMKLCI |
|---|---|---|
| 1个月 | (2.9) | (1.3) |
| 3个月 | (5.6) | (2.7) |
| 6个月 | (15.7) | (6.0) |
| 12个月 | (20.9) | (6.1) |
图表 1: SAMAIDEN 获得的 FiT2.0 配额摘要
| 子公司 | 类型 | 地点 | 持股比例 | 装机容量 (MW) | 净容量 (MW) | 基本 FiT 费率 (RM/kWh) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| SC Green Solutions | 沼气 | 吉兰丹, 万捷 | 100% | 1.50 | 1.50 | 0.2515 |
| Legasi Green Resources Sdn Bhd | 生物质 | 柔佛, 东甲 | 88% | 5.50 | 4.84 | 0.2880 |
| Sumas Energy Sdn Bhd | 生物质 | 登嘉楼, 甘马挽 | 51% | 11.00 | 5.61 | 0.2880 |
| 总计 | 18.00 | 11.95 | ||||
资料来源: 公司, TA Securities
图表 2: 资产摘要 – 运营中及筹备中
| 持股比例 | 项目 | 类型 | 容量 (MW) | 净容量 (MW) | 商业运营日期 (COD) | PPA (年) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 运营中容量 | ||||||
| 100% | Sunway Nexis | 太阳能 | 0.5 | 0.5 | 2022 | 20 |
| 100% | Yakult | 太阳能 | 0.7 | 0.7 | 2024 | 20 |
| 总运营中 | 1.2 | 1.2 | ||||
| 即将投产容量 | ||||||
| 100% | Biomass (Tangkak) | 生物质 | 7.0 | 7.0 | 2027 | 21 |
| 60% | Biogas (Bachok) | 沼气 | 1.2 | 0.7 | 2026 | 21 |
| 100% | CGPP-2 (Legasi Green Energy) | 太阳能 | 13.4 | 13.4 | 2025 | 21 |
| 30% | CGPP-I (Bright Winter) | 太阳能 | 29.9 | 9.0 | 2025 | 21 |
| 100% | LSS5 (Pasir Mas) | 太阳能 | 100.0 | 100.0 | 2027 | 21 |
| 100% | Biogas (Bachok) (FiT2.0) | 沼气 | 1.5 | 1.5 | 2028 | 21 |
| 88% | Biomass (Tangkak) (FiT2.0) | 生物质 | 5.5 | 4.8 | 2028 | 21 |
| 51% | Biomass (Kemaman) (FiT 2.0) | 生物质 | 11.0 | 5.6 | 2028 | 21 |
| 总即将投产 | 169.5 | 142.1 | ||||
| 总计 | 170.7 | 143.3 | ||||
资料来源: 公司, TA Securities
估值与建议
维持“买入”评级，基于分类加总估值法 (SOP) 得出的目标价维持在 RM1.38 不变。我们继续看好 SAMAIDEN，认为它是可再生能源 (RE) 电厂建设周期上行的主要受益者之一，其坚实的订单、强大的净现金状况以及已确保的 RE 资产管道将增加经常性收入。主要催化剂包括：(1) LSS5 和 LSS5+ 的 EPCC 合同授予；(2) CRESS/CREAM EPCC 合同授予；(3) 在 LSS5+ 和 CRESS 下赢得发电资产。主要风险是原材料成本（如太阳能组件）急剧上升以及项目实施延迟。
图表 3: SAMAIDEN 分类加总估值法 (SOP)
| 单位/资产 | 价值 (百万令吉) | 基础 |
|---|---|---|
| EPCC | 405.2 | 20倍 CY25F 市盈率 |
| CGPP-1 (29.9MW) (30%股权) | 17.9 | 股权价值 (DCF, WACC: 5%) |
| CGPP-2 (13.4MW) | 27.1 | 股权价值 (DCF, WACC: 5%) |
| Biomass Tangkak (7MW) | 36.5 | 股权价值 (DCF, WACC: 6%) |
| Biogas Bachok (1.2MW) (60%股权) | 9.6 | 股权价值 (DCF, WACC: 6%) |
| LSS5 Pasir Mas (100.0MW) | 143.4 | 股权价值 (DCF, WACC: 5%) |
| 总 SOP | 639.7 | |
| 加：凭证所得现金 | 109.8 | |
| Ex-all SOP | 749.6 | |
| 扩大后股本 (百万) | 560.0 | |
| SOP 价值 (RM/股) | 1.34 | |
| ESG 溢价/(折价) | 3.0% | |
| 目标价 (RM/股) | 1.38 |
财务报表摘要
损益表
| 截至6月30日财年 (百万令吉) | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入 | 170.8 | 227.2 | 323.7 | 410.0 | 465.2 |
| 核心EBITDA | 15.1 | 23.0 | 28.8 | 38.9 | 57.7 |
| 折旧 | (0.3) | (0.7) | (0.9) | (2.0) | (5.9) |
| 净财务成本 | (1.2) | (1.6) | (3.2) | (5.2) | (7.0) |
| 联营及合资公司 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 例外项目 | (0.3) | 1.1 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 税前利润 | 13.4 | 21.9 | 24.8 | 31.7 | 44.9 |
| 税项 | (3.3) | (5.8) | (6.6) | (8.4) | (11.9) |
| 少数股东权益 | (0.0) | (0.0) | 0.4 | 0.5 | 0.9 |
| 净利润 | 10.1 | 16.0 | 17.7 | 22.8 | 32.0 |
| 核心净利润 | 10.3 | 14.9 | 17.7 | 22.8 | 32.0 |
资产负债表
| 截至6月30日财年 (百万令吉) | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|
| 非流动资产 | |||||
| 固定资产(PPE) | 3.4 | 5.2 | 4.8 | 50.2 | 111.4 |
| 无形资产 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 联营及合资公司 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 其他 | 3.3 | 2.7 | 2.7 | 2.7 | 2.7 |
| 非流动资产总额 | 6.6 | 7.9 | 7.5 | 52.9 | 114.0 |
| 流动资产 | |||||
| 存货 | 0.5 | 0.4 | 0.6 | 0.8 | 0.9 |
| 应收账款及其他 | 34.2 | 52.1 | 72.3 | 90.3 | 101.8 |
| 现金及现金等价物 | 108.2 | 132.2 | 115.2 | 111.8 | 120.1 |
| 其他 | 45.0 | 12.5 | 79.3 | 100.5 | 114.0 |
| 流动资产总额 | 187.9 | 197.2 | 267.4 | 303.3 | 336.8 |
| 总资产 | 194.5 | 205.1 | 274.9 | 356.2 | 450.9 |
| 非流动负债 | |||||
| 递延税项 | 0.3 | 0.3 | 0.3 | 0.3 | 0.3 |
| 递延收入 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 1.0 |
| 长期借款 | 1.9 | 1.8 | 10.1 | 45.7 | 93.2 |
| 其他 | 2.2 | 1.5 | 1.5 | 1.5 | 0.5 |
| 非流动负债总额 | 4.4 | 3.6 | 11.8 | 47.5 | 94.9 |
| 流动负债 | |||||
| 借款 | 4.5 | 6.6 | 6.6 | 6.6 | 6.6 |
| 应付账款及其他 | 70.6 | 56.8 | 72.7 | 87.0 | 96.1 |
| 其他 | 17.1 | 3.5 | 33.8 | 41.9 | 47.1 |
| 流动负债总额 | 92.2 | 66.9 | 113.1 | 135.5 | 149.8 |
| 总负债 | 96.6 | 70.5 | 125.0 | 183.0 | 244.8 |
| 权益 | |||||
| 股本 | 62.6 | 85.0 | 85.0 | 85.0 | 85.0 |
| 储备金 | 35.2 | 49.4 | 64.3 | 87.1 | 119.1 |
| 少数股东权益 | 0.1 | 0.1 | 0.6 | 1.0 | 2.0 |
| 永久伊斯兰债券 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 总权益 | 97.9 | 134.6 | 149.9 | 173.2 | 206.1 |
| 总权益+负债 | 194.5 | 205.1 | 274.9 | 356.2 | 450.9 |
现金流量表
| 截至6月30日财年 (百万令吉) | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|
| 税前利润 | 13.4 | 21.9 | 24.8 | 31.7 | 44.9 |
| 折旧 | 0.3 | 0.7 | 0.9 | 2.0 | 5.9 |
| 净利息 | 1.2 | 1.6 | 3.2 | 5.2 | 7.0 |
| 联营及合资公司 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 营运资本变动 | 24.9 | (41.1) | (47.5) | (25.4) | (22.8) |
| 已付税款 | (3.3) | (5.8) | (6.6) | (8.4) | (11.9) |
| 减: 净利息 | (1.2) | (1.6) | (3.2) | (5.2) | (7.0) |
| 其他 | (1.8) | 25.8 | 6.6 | 8.4 | 11.9 |
| 经营活动现金流 | 33.4 | 1.4 | (21.9) | 8.3 | 27.9 |
| 资本支出 | (1.8) | (2.1) | (0.5) | (47.4) | (67.0) |
| 其他 | 1.4 | 3.9 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 投资活动现金流 | (0.4) | 1.8 | (0.5) | (47.4) | (67.0) |
| 股息 | 0.0 | (2.0) | (2.9) | 0.0 | 0.0 |
| 债务净变动 | 7.6 | 0.7 | 10.1 | 39.4 | 59.0 |
| 其他 | (13.2) | 23.3 | (1.9) | (3.7) | (11.6) |
| 融资活动现金流 | (5.6) | 22.0 | 5.4 | 35.7 | 47.4 |
| 净现金流 | 27.4 | 25.2 | (17.0) | (3.4) | 8.3 |
| 期初现金 | 69.0 | 96.6 | 121.7 | 104.7 | 101.2 |
| 期末现金 | 96.6 | 121.7 | 104.7 | 101.2 | 109.5 |
ESG 评分与指南
| 环境 (E) |
社会 (S) |
治理 (G) |
平均 |
|
|---|---|---|---|---|
| 备注 | SAMAIDEN 参与可再生能源发电厂的 EPCC，并拥有可再生能源发电资产。它还持续监控分包商和供应商，以避免环境事故和危害。 | 公司设有全面的职业安全与健康标准。同时，也有全面的员工敬业度和发展计划，以培养集团内的人才。 | SAMAIDEN 采纳了《马来西亚企业治理准则》的大部分最佳实践。33%的董事会成员为女性，67%的董事会成员为独立非执行董事。 |
| 评级 | 描述 | 对目标价的影响 |
|---|---|---|
| ★★★★★ (≥80%) | 在运营、管理和未来方向的各个方面展示了市场领先的 ESG 因素整合能力。 | 目标价溢价 +5% |
| ★★★★ (60-79%) | 在运营、管理和未来方向的大多数方面，对 ESG 因素的整合高于一般水平。 | 目标价溢价 +3% |
| ★★★ (40-59%) | 在运营、管理和未来方向中充分整合了 ESG 因素。 | 对目标价无变动 |
| ★★ (20-39%) | 在运营和管理中对 ESG 因素有一定的整合，但尚不充分。 | 目标价折价 -3% |
| ★ (<20%) | 在运营和管理中对 ESG 因素的整合极少或没有。 | 目标价折价 -5% |
