“`html
RHB
符合伊斯兰教法
马来西亚业绩回顾
金融服务 | 交易所
Bursa Malaysia：期待市场反弹
- 维持中性评级和MYR8.05的目标价，上涨空间5%。 Bursa Malaysia的2025财年上半年业绩符合我们的预期，但略低于市场普遍预期。尽管疲软的市场情绪抑制了2025财年上半年的证券日均成交值 (SADV)，但管理层预计未来将出现反弹，并维持其全年税前盈利 (PBT) 目标。其他主要关键绩效指标 (KPI) 也保持不变。
- 业绩回顾。 Bursa Malaysia的2025财年第二季度净利润为MYR5710万（同比下降29%，环比下降17%），使得2025财年上半年累计净利润达到MYR1.255亿（同比下降19%）——这分别占我们和市场全年预测的48%和46%。正如预期，由于证券和衍生品市场在2025财年第二季度环比表现疲软，2025财年上半年总收入同比下降8%。由于员工成本增加，2025财年第二季度的运营支出 (Opex) 也环比上升，导致第二季度成本收入比 (CIR) 上升至56%（第一季度：50%，上半年：53%）。Bursa Malaysia宣布派发14仙的中期股息，派息率为90%（2024财年上半年：18仙股息，派息率94%），这也符合我们的预期。
- 受疲软市场情绪影响。 Bursa Malaysia的2025财年第二季度SADV为MYR24亿，环比下降15%（同比下降39%），这可能是由于美国总统唐纳德·特朗普于4月初宣布“解放日”后，避险情绪增加所致。尽管如此，管理层预计随着贸易不确定性消散，2025财年下半年股市将出现反弹，而更为宽松的全球货币政策环境以及本地股票的低估值也可能吸引投资者进入马来西亚市场。因此，尽管2025财年上半年MYR1.67亿的税前盈利低于目标范围，管理层仍维持其全年MYR3.69亿至MYR4.08亿的税前盈利目标。
- 简报会亮点。 在2025财年下半年，Bursa Malaysia的优先事项包括通过部署市场发展计划（如活力倡议计划）和加强提升企业表现的措施（如提高企业知名度）来增强市场活力。在衍生品方面，交易所还致力于发展合约规模较小的股票衍生产品，以提高特别是对散户投资者的可及性。此外，Bursa Malaysia预计全年CIR将为53%（与2025财年上半年持平），因为它将继续为新业务和IT升级之上的人员和能力建设进行投入。最后，我们预计Bursa Malaysia不会在2025财年再次派发特别股息，部分原因是该集团可能需要为计划于2026年进行的核心系统更换保留更多现金——该金额尚未量化。
- 由于业绩符合预期，我们的预测和目标价维持不变。 我们的目标价基于不变的22.5倍市盈率（接近长期平均水平），其中包括6%的ESG溢价。
预测与估值
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 总营业额 (MYRm) | 616 | 784 | 736 | 761 | 806 |
| 经常性净利润 (MYRm) | 231 | 310 | 261 | 273 | 287 |
| 经常性净利润增长 (%) | 1.8 | 34.4 | (15.8) | 4.7 | 4.8 |
| 经常性市盈率 (x) | 26.87 | 19.99 | 23.74 | 22.67 | 21.62 |
| 市净率 (x) | 7.5 | 7.1 | 6.9 | 6.7 | 6.5 |
| 市现率 (x) | 29.31 | 18.47 | 25.10 | 21.79 | 20.69 |
| 股息收益率 (%) | 3.8 | 5.7 | 3.8 | 4.0 | 4.2 |
| EV/EBITDA (x) | 17.46 | 12.64 | 14.52 | 13.84 | 13.07 |
| 平均股本回报率 (%) | 31.4 | 36.6 | 29.4 | 29.9 | 30.4 |
| 净负债与权益比 (%) | 净现金 | 净现金 | 净现金 | 净现金 | 净现金 |
来源: 公司数据, RHB
整体ESG评分: 3.3 (满分4分)
E评分: 3.0 (良好)
S评分: 3.0 (良好)
G评分: 4.0 (优秀)
请参考下一页的ESG分析
排放与ESG
趋势分析
包括通过购买可再生能源证书获得的抵消，2024年的总排放量将为2,257 tCO2e（2023年：3,634 tCO2e）。
| 排放 (tCO2e) | Dec-22 | Dec-23 | Dec-24 | Dec-25 |
|---|---|---|---|---|
| 范围 1 | 195 | 2,409 | 1,348 | na |
| 范围 2 | 7,217 | 6,169 | 5,664 | na |
| 范围 3 | 1,533 | 1,224 | 909 | na |
| 总排放量 | 8,944 | 9,802 | 7,921 | na |
来源: 公司数据, RHB
最新的ESG相关发展
跨区域ESG联动生态系统：BURSA将与印度尼西亚和泰国的证券交易所合作，建立一个ESG联动的生态系统，旨在提供跨境ESG投资机会等。
新的ESG报告平台：2023年12月，BURSA推出了Bursa Malaysia ESG报告平台，这是一个用于存放上市公司ESG相关披露信息的资料库，符合增强的可持续性报告要求。
首批国产碳信用额度拍卖：2024年7月25日，BURSA通过Bursa Carbon Exchange拍卖了马来西亚首批国产碳信用额度，这些额度源自沙巴的Kuamut雨林保护项目。
ESG解构
整体ESG评分：3.3（满分4分）
最后更新：2025年4月29日
E评分：3.0（良好）
Bursa Malaysia参与了气候变化联合委员会（JC3），这是一项由马来西亚证券委员会和马来西亚国家银行领导的倡议，旨在促进向低碳经济的转型。它还成立了一个气候行动工作组，以协调改善其环境绩效和报告的工作。
S评分：3.0（良好）
作为该国唯一的证券交易所，它扮演着监管者的角色，确保所有参与者都能在一个公平有序的市场中进行交易。此外，它一直在对上市公司施加影响，要求它们在ESG相关问题上做出更好的披露，这体现在2022年9月26日发布的《增强可持续性报告要求》中。
G评分：4.0（优秀）
Bursa Malaysia的11名董事会成员中有10名是独立非执行董事。该集团在董事会和高级管理层也展现了模范的性别和种族多样性。公司的FTSE4Good Bursa Malaysia系列指数为投资者提供了在马来西亚具有最佳ESG实践的上市公司的更高可见度。
来源: RHB
财务摘要
关键驱动因素
我们的盈利预测对以下因素最为敏感：
- SADV（日均成交值）假设；
- 清算费率；及
- 每日衍生品合约交易量。
主要风险
我们认为的主要下行风险包括：
- SADV低于预期；
- 清算费率低于预期；及
- 股市崩盘。
公司简介
Bursa Malaysia是一家于1976年成立并于2005年上市的交易所控股公司。作为东盟最大的交易所之一，Bursa Malaysia帮助超过900家公司通过50种经济活动筹集资金——无论是通过为成熟的大盘股公司设立的主板市场，为各种规模的新兴公司设立的创业板市场 (ACE Market)，还是为新兴中小企业设立的领先企业家加速平台 (LEAP Market)。
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 经常性每股收益 | 0.29 | 0.38 | 0.32 | 0.34 | 0.35 |
| 每股股息 | 0.29 | 0.44 | 0.29 | 0.30 | 0.32 |
| 每股账面价值 | 1.02 | 1.08 | 1.11 | 1.15 | 1.18 |
| 平均股本回报率 (%) | 31.4 | 36.6 | 29.4 | 29.9 | 30.4 |
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 经常性市盈率 (x) | 26.87 | 19.99 | 23.74 | 22.67 | 21.62 |
| 市净率 (x) | 7.5 | 7.1 | 6.9 | 6.7 | 6.5 |
| 自由现金流收益率 (%) | 2.8 | 4.9 | 3.3 | 4.1 | 4.3 |
| 股息收益率 (%) | 3.8 | 5.7 | 3.8 | 4.0 | 4.2 |
| EV/EBITDA (x) | 17.46 | 12.64 | 14.52 | 13.84 | 13.07 |
| EV/EBIT (x) | 19.44 | 13.73 | 15.98 | 15.16 | 14.36 |
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 总营业额 | 616 | 784 | 736 | 761 | 806 |
| 毛利润 | 616 | 784 | 736 | 761 | 806 |
| EBITDA | 328 | 446 | 389 | 406 | 426 |
| 折旧及摊销 | (33) | (35) | (35) | (35) | (38) |
| 营业利润 | 294 | 411 | 353 | 370 | 388 |
| 净利息 | (1) | (1) | (1) | (1) | (1) |
| 税前利润 | 321 | 410 | 353 | 370 | 387 |
| 税收 | (70) | (102) | (92) | (96) | (101) |
| 报告净利润 | 252 | 310 | 261 | 273 | 287 |
| 经常性净利润 | 231 | 310 | 261 | 273 | 287 |
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 营运资金变动 | (13) | 15 | (26) | 3 | 5 |
| 经营活动现金流 | 211 | 336 | 247 | 285 | 300 |
| 资本支出 | (36) | (34) | (40) | (30) | (30) |
| 投资活动现金流 | (33) | (77) | (27) | (14) | (11) |
| 已付股息 | (214) | (259) | (235) | (246) | (258) |
| 融资活动现金流 | (212) | (253) | (235) | (246) | (258) |
| 期初现金 | 395 | 361 | 367 | 352 | 376 |
| 现金净变动 | (34) | 6 | (15) | 24 | 30 |
| 期末现金 | 361 | 367 | 352 | 376 | 407 |
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 现金及等价物总额 | 424 | 496 | 481 | 505 | 535 |
| 有形固定资产 | 202 | 195 | 219 | 214 | 206 |
| 总投资 | 55 | 66 | 76 | 86 | 96 |
| 总资产 | 3,282 | 4,355 | 4,157 | 4,284 | 4,505 |
| 总负债 | 2,457 | 3,479 | 3,254 | 3,354 | 3,547 |
| 总权益 | 825 | 876 | 902 | 930 | 958 |
| 总负债及权益 | 3,282 | 4,355 | 4,157 | 4,284 | 4,505 |
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入增长 (%) | 2.2 | 27.2 | (6.1) | 3.4 | 5.9 |
| 经常性每股收益增长 (%) | 1.8 | 34.4 | (15.8) | 4.7 | 4.8 |
| 毛利率 (%) | 100.0 | 100.0 | 100.0 | 100.0 | 100.0 |
| 经营EBITDA利润率 (%) | 53.1 | 56.9 | 52.8 | 53.3 | 52.9 |
| 净利润率 (%) | 40.9 | 39.5 | 35.5 | 35.9 | 35.6 |
| 股息支付率 (%) | 93.0 | 114.8 | 90.0 | 90.0 | 90.0 |
| 资本支出/销售额 (%) | 5.9 | 4.3 | 5.4 | 3.9 | 3.7 |
| 利息覆盖率 (x) | 552 | 772 | 642 | 673 | 705 |
来源: 公司数据, RHB
业绩概览
图1：2Q25 和 1H25 业绩摘要
| 财年截至12月 (MYRm) | 2Q24 | 1Q25 | 2Q25 | 同比(%) | 环比(%) | 1H24 | 1H25 | 同比(%) | 评论 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 经营收入 | 194 | 178 | 167 | (14) | (6) | 375 | 344 | (8) | |
| – 证券交易 | 105 | 77 | 70 | (34) | (9) | 192 | 146 | (24) | 与较低的SADV (-27% YoY) 同步 |
| – 衍生品交易 | 27 | 29 | 27 | 3 | (6) | 52 | 56 | 8 | 与较高的DADC (+14% YoY) 同步 |
| – BSAS | 5 | 6 | 5 | 4 | (16) | 9 | 10 | 16 | |
| – 其他稳定收入 | 58 | 66 | 65 | 12 | (2) | 121 | 132 | 8 | 其中, BURSA的市场数据业务在1H25同比增长6% |
| 其他收入 | 6 | 7 | 6 | (3) | (12) | 13 | 13 | (0) | |
| 总收入 | 200 | 184 | 173 | (14) | (6) | 387 | 357 | (8) | |
| 经营费用 | (91) | (93) | (96) | 7 | 4 | (178) | (189) | 7 | 管理层对FY25F的全年CIR指引为53% |
| EBIT | 109 | 92 | 76 | (30) | (17) | 210 | 168 | (20) | |
| EBITDA | 118 | 101 | 85 | (28) | (15) | 227 | 186 | (18) | |
| 其他收入/(费用) | (0) | (0) | (0) | 0 | 0 | (0) | (0) | 0 | |
| PBT | 109 | 91 | 76 | (30) | (17) | 209 | 167 | (20) | 1H25 PBT低于管理层MYR369-408m的目标，该目标保持不变 |
| 税费 | (29) | (23) | (19) | (32) | (17) | (54) | (43) | (21) | |
| – ETR (%) | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||||
| PAT | 81 | 68 | 57 | (30) | (17) | 155 | 124 | (20) | |
| 少数股东权益 | (0) | 0 | 1 | 1 | 1 | ||||
| PATAMI | 80 | 68 | 57 | (29) | (17) | 155 | 125 | (19) | 占我们/市场共识FY25F全年净利润的48%/46% |
| 2Q24 | 1Q25 | 2Q25 | 同比(%) | 环比(%) | 1H24 | 1H25 | 同比(%) | 评论 | |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| SADV (MYRm) | 3,900 | 2,800 | 2,380 | (39) | (15) | 3,540 | 2,580 | (27) | |
| 交易速度 (%) – 报告 | 45 | 33 | 30 | 42 | 32 | ||||
| 有效清算费率 (bps) – 报告 | 3 | 2 | 3 | 3 | 2 | ||||
| 交易日 | 59 | 58 | 60 | 119 | 118 | ||||
| 期末KLCI (点) | 1,590 | 1,514 | 1,533 | 1,590 | 1,533 | ||||
| 期末市值 (MYRbn) | 2,028 | 1,871 | 1,904 | (6) | 2 | 2,028 | 1,904 | (6) | |
| 日均合约数 – 衍生品 | 85,644 | 102,184 | 91,818 | 7 | (10) | 84,927 | 96,913 | 14 | |
| IPO数量 | 12 | 14 | 18 | 21 | 32 | 有望实现管理层2025年60个IPO的目标。管理层还有一个MYR402亿的IPO市值目标（1H25：MYR174亿），这假设在2H25有一个大规模（MYR150亿市值）的上市。 |
来源: 公司数据, RHB
关键绩效指标
图6: BURSA 对实现全年税前盈利目标保持谨慎乐观态度
目标:
MYR3.69亿 至 MYR4.08亿
目标:
增长率 5%-7% (较FY2024)
目标:
60个IPO &
总IPO市值 RM402亿*
目标:
范围1和范围2排放量
较FY2022减少10%
*2025年总IPO市值目标假设有一个潜在的大型IPO上市，市值为RM150亿。
来源: 公司数据, RHB
敏感性分析
图7: BURSA FY26F 盈利对 SADV 和 ADC 变化的敏感性
| SADV (MYRm) | 每日衍生品合约数量 | ||||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 80,000 | 85,000 | 90,000 | 95,000 | 98,646 | 100,000 | 105,000 | 110,000 | 115,000 | |
| 2,200 | 210 | 213 | 217 | 221 | 224 | 225 | 229 | 232 | 236 |
| 2,400 | 225 | 229 | 232 | 236 | 239 | 240 | 244 | 247 | 251 |
| 2,600 | 240 | 244 | 247 | 251 | 254 | 255 | 259 | 262 | 266 |
| 2,800 | 255 | 259 | 262 | 266 | 269 | 270 | 274 | 277 | 281 |
| 2,860 | 259 | 263 | 267 | 271 | 273 | 274 | 278 | 282 | 286 |
| 3,000 | 270 | 274 | 277 | 281 | 284 | 285 | 289 | 292 | 296 |
| 3,200 | 285 | 289 | 292 | 296 | 299 | 300 | 304 | 308 | 311 |
| 3,400 | 300 | 304 | 308 | 311 | 314 | 315 | 319 | 323 | 326 |
| 3,600 | 315 | 319 | 323 | 326 | 329 | 330 | 334 | 338 | 341 |
图8: BURSA 目标价敏感性
| SADV (MYRm) | 每日衍生品合约数量 | ||||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 80,000 | 85,000 | 90,000 | 95,000 | 98,646 | 100,000 | 105,000 | 110,000 | 115,000 | |
| 2,200 | 6.20 | 6.30 | 6.40 | 6.50 | 6.60 | 6.60 | 6.75 | 6.85 | 6.95 |
| 2,400 | 6.60 | 6.75 | 6.85 | 6.95 | 7.05 | 7.05 | 7.20 | 7.30 | 7.40 |
| 2,600 | 7.05 | 7.20 | 7.30 | 7.40 | 7.50 | 7.50 | 7.60 | 7.75 | 7.85 |
| 2,800 | 7.50 | 7.60 | 7.75 | 7.85 | 7.90 | 7.95 | 8.05 | 8.20 | 8.30 |
| 2,860 | 7.65 | 7.75 | 7.85 | 8.00 | 8.05 | 8.10 | 8.20 | 8.30 | 8.40 |
| 3,000 | 7.95 | 8.05 | 8.20 | 8.30 | 8.35 | 8.40 | 8.50 | 8.60 | 8.75 |
| 3,200 | 8.40 | 8.50 | 8.60 | 8.75 | 8.80 | 8.85 | 8.95 | 9.05 | 9.15 |
| 3,400 | 8.85 | 8.95 | 9.05 | 9.15 | 9.25 | 9.30 | 9.40 | 9.50 | 9.60 |
| 3,600 | 9.30 | 9.40 | 9.50 | 9.60 | 9.70 | 9.75 | 9.85 | 9.95 | 10.05 |
来源: 公司数据, RHB
建议图表
| 日期 | 建议 | 目标价 | 价格 |
|---|---|---|---|
| 2025-07-22 | 中性 | 8.1 | 7.6 |
| 2025-04-28 | 中性 | 7.8 | 7.6 |
| 2025-01-27 | 中性 | 8.8 | 8.5 |
| 2025-01-15 | 中性 | 8.8 | 8.4 |
| 2024-10-31 | 中性 | 9.7 | 9.0 |
| 2024-07-30 | 买入 | 11.3 | 9.8 |
| 2024-07-22 | 买入 | 11.3 | 10.0 |
| 2024-05-20 | 买入 | 9.9 | 8.3 |
| 2024-05-02 | 中性 | 8.0 | 7.6 |
| 2024-04-23 | 中性 | 7.9 | 7.5 |
| 2024-02-01 | 中性 | 7.9 | 7.5 |
| 2024-01-16 | 买入 | 8.1 | 7.4 |
| 2023-10-31 | 买入 | 7.6 | 6.8 |
| 2023-10-19 | 买入 | 7.5 | 6.7 |
| 2023-07-31 | 买入 | 7.5 | 6.7 |
来源: RHB, Bloomberg
重要披露
RHB 投资评级指南
- 买入 (Buy):
- 未来12个月股价可能上涨超过10%
- 交易型买入 (Trading Buy):
- 未来3个月股价可能上涨超过15%，但长期前景不确定
- 中性 (Neutral):
- 未来12个月股价可能在 +/- 10% 的范围内波动
- 止盈 (Take Profit):
- 已达到目标价。建议在较低水平累积
- 卖出 (Sell):
- 未来12个月股价可能下跌超过10%
- 未评级 (Not Rated):
- 股票不在常规研究覆盖范围内
投资研究免责声明
RHB 发布本报告仅供参考。本报告旨在向 RHB 及其关联公司的客户或 RHB 认为有资格接收本报告的人士传阅，并未考虑任何可能收到本报告的特定人士的具体投资目标、财务状况和特殊需求。本报告不应在任何情况下被解释为购买或出售本文所述证券或任何相关金融工具的要约或要约邀请。
本报告可能包含 RHB 的战略、合资和/或业务合作伙伴准备的全部或部分摘要、研究、汇编、摘录或分析。对于此类信息的准确性或完整性，我们不作任何明示或暗示的陈述或保证，因此投资者在依赖这些信息之前应自行做出明智的决定。
分发限制
马来西亚
本报告由 RHB Investment Bank Berhad (“RHBIB”) 在马来西亚发布和分发。本报告中的观点和意见为截至本文发布之日的我方观点，并可能随时更改。如果英国《金融服务与市场法》或金融行为监管局的规则适用于接收方，我们对该接收方所负的义务不受影响。RHBIB 没有义务更新其观点或本报告中的信息。
印度尼西亚
本报告由 PT RHB Sekuritas Indonesia 在印度尼西亚发布和分发。本研究不构成发售文件，也不应被解释为在印度尼西亚的证券要约。任何在印度尼西亚或向任何印度尼西亚公民或公司（无论位于何处）或以构成印尼法律法规下公开发行的任何印度尼西亚居民直接或间接发行或出售的证券，必须遵守现行的印尼法律法规。
新加坡
本报告由 RHB Bank Berhad（通过其新加坡分行）在新加坡发布和分发，该分行是受新加坡金融管理局监管的豁免资本市场服务实体和豁免财务顾问。RHB Bank Berhad（通过其新加坡分行）可根据《财务顾问条例》第32C条的安排，分发其各自的外国实体、关联公司或其他外国研究机构制作的报告。如果报告在新加坡分发给非认可投资者、专业投资者或机构投资者的个人，RHB Bank Berhad（通过其新加坡分行）仅在法律要求的范围内对报告内容承担法律责任。新加坡的接收者如对本报告有任何疑问或与本报告有关的事宜，应联系 RHB Bank Berhad（通过其新加坡分行）。
美国
本报告由 RHB 编写，旨在通过 RHB 不时指定的注册美国经纪交易商，专门直接分发给美国证券交易法1934年（经修订）（“交易法”）第15a-6条所定义的“主要”美国机构投资者。因此，通过 Bursa Marketplace 或任何其他电子服务提供商访问本报告，并非意图向“主要”美国机构投资者（通过注册美国经纪交易商）以外的任何方提供，也不应被视为 RHB 以任何方式的招揽行为。
联系信息
吉隆坡
RHB Investment Bank BhdLevel 3A, Tower One, RHB Centre
Jalan Tun Razak
Kuala Lumpur 50400
Malaysia
电话: +603 2302 8100
传真: +603 2302 8134
雅加达
PT RHB Sekuritas IndonesiaRevenue Tower, 11th Floor, District 8 – SCBD
JI. Jendral Sudirman Kav 52-53
Jakarta 12190
Indonesia
电话: +6221 5093 9888
传真: +6221 5093 9777
新加坡
RHB Bank Berhad (Singapore branch)90 Cecil Street
#04-00 RHB Bank Building
Singapore 069531
传真: +65 6509 0470
“`