CIMB (CIMB MK) 关注即将到来的2Q25业绩中的资本积累
RHB | 马来西亚公司更新 | 金融服务 | 银行
2025年7月24日
分析师
David Chong CFA
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david.chongvc@rhbgroup.com
Nabil Thoo
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关注即将到来的2Q25业绩中的资本积累
- 维持买入评级和MYR8.40目标价，26%上涨空间和约6%收益率。 CIMB昨日举行了其封闭期前会议（2Q25业绩将于8月28日公布）。虽然我们认为其即将到来的2Q25业绩不太可能出现任何重大意外（无论是正面还是负面），但另一方面，税前利润的同比增长可能会放缓。需关注资本积累强劲的迹象。CIMB重申其不打算持有过剩资本，并对优化资本的机会持开放态度。
- 非零售业务显现谨慎迹象。 CIMB表示，2Q25的贷款增长势头与1Q25大体一致——即由其消费者和中小企业部门的现有管道提款所驱动的低个位数报告增长。然而，非零售部门继续采取观望态度，加上CIMB在批发贷款定价方面保持纪律，5-7%的贷款增长目标可能存在下行风险。回顾一下，我们在其1Q25业绩发布后，已将FY25F的贷款增长假设从5%下调至4%，我们在此次保持不变。
- 集团净息差(NIM)可能环比稳定。 马来西亚NIM环比改善，得益于：i) 资金构成的持续优化；以及ii) 五月份法定准备金率下调的影响。新加坡的NIM也环比改善，因为较低基准利率下的存款重新定价效应在第二季度显现，以及存款活动的到期退出。另一方面，泰国的NIM受到一些一次性调整的影响。CIMB对其印尼业务评论不多，因为其2Q25业绩将于下周公布，但从集团整体以及主要市场的NIM趋势来看，印尼的NIM可能出现了一些连续性压缩。展望未来，25个基点的隔夜政策利率(OPR)下调对集团NIM的影响仅为1-2个基点。CIMB在五月份分别下调了其活动和牌价存款利率10-20个基点/5-10个基点，随后全面传导了OPR下调。在其他条件不变的情况下，NIM可能在2026年上升。
- 非利息收入(Non-II) – 2Q25表现良好。 2Q25的交易和外汇收入保持健康，受益于市场波动（对利差和交易量有利），但这被环比疲软的费用收入略微抵消。总的来说，2Q25对于非利息收入而言是一个好季度。展望未来，管理层对费用（例如，改善批发业务内部交叉销售的努力）和其他收入的前景持积极态度，但交易和外汇收入则更难预测。
- 资产质量保持良好， 未见美国关税政策影响的不利迹象。由于通胀压力迄今为止较为温和，CIMB将继续计划将其早期为马来西亚消费者组合（补贴合理化带来的潜在通胀影响）建立的拨备覆盖重新分配给与全球贸易不确定性相关的新兴风险。
- 若资本积累情况好于预期（例如由于贷款增长疲软），则有优化资本的空间。 CIMB可用的两个选项是：i) 特别股息，这是它过去做过的事情；以及ii) 股票回购，鉴于股价的调整。目前尚未做出明确决定。
预测与估值
| (MYRm) | Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F |
|---|---|---|---|---|---|
| 报告净利润 (MYRm) | 6,981 | 7,728 | 7,859 | 8,226 | 8,713 |
| 净利润增长 (%) | 28.3 | 10.7 | 1.7 | 4.7 | 5.9 |
| 经常性净利润 (MYRm) | 6,981 | 7,728 | 7,859 | 8,226 | 8,713 |
| 经常性每股收益 (MYR) | 0.65 | 0.72 | 0.74 | 0.77 | 0.81 |
| 每股账面价值 (MYR) | 6.41 | 6.49 | 6.83 | 7.41 | 7.57 |
| 每股股息 (MYR) | 0.36 | 0.40 | 0.41 | 0.43 | 0.44 |
| 经常性市盈率 (x) | 10.19 | 9.20 | 9.05 | 8.65 | 8.28 |
| 市净率 (x) | 1.04 | 1.03 | 0.98 | 0.90 | 0.88 |
| 股息收益率 (%) | 5.4 | 6.0 | 6.1 | 6.4 | 6.6 |
| 平均股本回报率 (%) | 10.7 | 11.2 | 11.1 | 10.8 | 10.8 |
排放与ESG
趋势分析
范围1和范围3排放量同比上升，原因是报告范围扩大，例如纳入了海外业务以及更多类别。
| 排放量 (tCO2e) | Dec-22 | Dec-23 | Dec-24 | Dec-25 |
|---|---|---|---|---|
| 范围 1 | 2,638 | 3,077 | 4,327 | na |
| 范围 2 | 86,336 | 84,813 | 85,578 | na |
| 范围 3 | 4,242 | 5,245 | 42,161 | na |
| 总排放量 | 93,216 | 93,135 | 132,066 | na |
来源：公司数据，RHB
最新的ESG相关发展
致力于实施TCFD建议： 已实施金融稳定委员会气候相关金融信息披露工作组（TCFD）的大部分建议，并承诺披露所有TCFD建议。
气候相关KPIs： CIMB 利用其记分卡来动员和引导全集团的努力和贡献，以实现一套共同的可持续发展和气候目标，其中包括减少范围1和范围2的温室气体排放，以及为零售和非零售客户提供绿色融资。
建立中期气候目标： 于2022年发布了第一轮针对动力煤开采和水泥行业的2030年气候目标，目标是到2030年将动力煤开采行业的敞口减半，并于2040年逐步淘汰，同时到2030年将水泥行业融资客户的物理强度降低36%。
ESG解构
总体ESG评分：3.3 (满分4分)
最后更新：2025年4月17日
E评分：3.0 (良好)
在FY24，该集团相对于FY19基准年，实现了范围1和范围2温室气体排放量减少36%。CIMB也是马来西亚第一家报告范围3融资排放的银行，并已为水泥和动力煤开采行业的高风险客户制定了转型计划。
S评分：3.3 (优秀)
CIMB在其多个市场参与了多项针对低收入、首次信贷个人和中小企业的金融普惠计划。CIMB员工平均每年接受超过80小时的培训，在马来西亚银行中居于首位。在2021年末，与第三方汇款服务相关的处理错误导致约11,800名CIMB客户收到双重信贷。该银行为此双重信贷计提了MYR281m的准备金。
G评分：4.0 (优秀)
董事会由六名独立董事、三名非独立成员组成，集团首席执行官为执行董事。高层管理人员的薪酬与可持续发展挂钩。
财务摘要
估值基础
基于GGM的内在价值，并叠加ESG。关键GGM假设：
- i. 权益成本(COE)为10%；
- ii. 股本回报率(ROE)为11%；
- iii. 3.5%的长期增长率。
主要驱动因素
我们的盈利对以下因素的变化最为敏感：
- i. 信贷成本；
- ii. 净息差；
- iii. 非利息收入增长。
主要风险
下行风险包括：
- i. 资产质量恶化，导致信贷成本高于预期；
- ii. 高于预期的净息差压缩；
- iii. 经济活动复苏弱于预期。
公司简介
CIMB 是一家全面整合的金融服务集团，也是马来西亚第二大国内银行。集团的核心市场包括马来西亚、印度尼西亚、新加坡和泰国。
财务摘要 (MYR)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 每股收益 (EPS) | 0.65 | 0.72 | 0.74 | 0.77 | 0.81 |
| 经常性每股收益 | 0.65 | 0.72 | 0.74 | 0.77 | 0.81 |
| 每股股息 (DPS) | 0.36 | 0.40 | 0.41 | 0.43 | 0.44 |
| 每股账面价值 (BVPS) | 6.41 | 6.49 | 6.83 | 7.41 | 7.57 |
估值指标
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 经常性市盈率 (x) | 10.19 | 9.20 | 9.05 | 8.65 | 8.28 |
| 市净率 (x) | 1.0 | 1.0 | 1.0 | 0.9 | 0.9 |
| 股息收益率 (%) | 5.4 | 6.0 | 6.1 | 6.4 | 6.6 |
损益表 (MYRm)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 利息收入 | 33,815 | 36,253 | 37,476 | 38,912 | 40,605 |
| 利息支出 | (19,189) | (20,856) | (21,919) | (22,919) | (23,895) |
| 净利息收入 | 14,626 | 15,397 | 15,557 | 15,993 | 16,710 |
| 非利息收入 | 6,388 | 6,904 | 7,240 | 7,774 | 8,197 |
| 总营运收入 | 21,014 | 22,301 | 22,798 | 23,768 | 24,907 |
| 管理费用 | (9,865) | (10,420) | (10,752) | (11,236) | (11,685) |
| 拨备前营运利润 | 11,149 | 11,881 | 12,046 | 12,532 | 13,222 |
| 贷款减值拨备 | (1,360) | (1,125) | (1,399) | (1,443) | (1,479) |
| 其他减值拨备 | (232) | (379) | (100) | (50) | (50) |
| 联营公司收入 | (17) | 19 | 20 | 21 | 22 |
| 税前利润 | 9,541 | 10,396 | 10,567 | 11,060 | 11,716 |
| 税项 | (2,379) | (2,477) | (2,515) | (2,632) | (2,788) |
| 少数股东权益 | (181) | (191) | (193) | (202) | (214) |
| 报告净利润 | 6,981 | 7,728 | 7,859 | 8,226 | 8,713 |
| 经常性净利润 | 6,981 | 7,728 | 7,859 | 8,226 | 8,713 |
估值与目标价
我们维持MYR8.40的目标价，该目标价基于MYR7.92的内在价值。内在价值是根据我们基于GGM模型的1.15倍的公允市净率（P/BV）得出的，这略低于该股票1.22倍的长期平均水平。
我们的目标价还包括一个不变的6% ESG溢价，以反映其3.3的ESG评分（基于RHB内部方法），该评分高于3.0的国家中位数。
图1: CIMB – GGM估值与ESG叠加
| 权益成本 (COE) 计算 | 可持续ROE (%) | ||
|---|---|---|---|
| 无风险利率 (%) | 4.0 | 可持续ROE (%) | 11.0 |
| 股权溢价 (%) | 6.0 | COE (%) | 10.0 |
| 贝塔 (x) | 1.0 | 长期增长 (g) | 3.5 |
| 权益成本 – CAPM (%) | 10.0 | 隐含P/BV (x) | 1.15 |
| BVPS – FY25F | MYR6.86 | ||
| 内在价值 | MYR7.92 | ||
| ESG溢价/(折价) (%) | 6.0 | ESG溢价/(折价) | MYR0.48 |
| 目标价 (四舍五入) | MYR8.40 | ||
来源: 公司数据, RHB
建议历史
| 日期 | 建议 | 目标价 | 价格 |
|---|---|---|---|
| 2025-06-02 | 买入 | 8.40 | 6.93 |
| 2025-04-17 | 买入 | 8.40 | 6.76 |
| 2025-03-02 | 买入 | 9.25 | 7.81 |
| 2024-11-29 | 买入 | 9.25 | 8.25 |
| 2024-10-15 | 买入 | 9.25 | 8.25 |
| 2024-10-11 | 买入 | 8.90 | 8.22 |
| 2024-09-02 | 中性 | 8.90 | 8.30 |
| 2024-07-29 | 买入 | 8.00 | 7.24 |
| 2024-06-02 | 买入 | 7.60 | 6.84 |
| 2024-05-06 | 买入 | 7.60 | 6.75 |
| 2024-03-21 | 买入 | 7.60 | 6.55 |
| 2024-03-01 | 买入 | 7.35 | 6.34 |
| 2023-10-24 | 买入 | 6.88 | 5.68 |
| 2023-08-31 | 买入 | 6.88 | 5.63 |
| 2023-06-01 | 买入 | 6.00 | 4.86 |
来源: RHB, Bloomberg
