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东盟研究
Tan Chong Motor (TCM MK) | 从潜在资产角度重新审视；上调至买入
马来西亚企业新闻快讯
2025年7月17日
Tan Chong Motor (TCM MK)
从潜在资产角度重新审视；上调至买入
消费周期 | 汽车及汽车零部件
买入 (从卖出上调)
- 从卖出上调至买入，新目标价MYR1.12（原为MYR0.27），上涨空间42%。我们认为昨日的股价上涨反映了市场的观点转变。Tan Chong Motor此前因其持续的汽车业务而被关注，导致其估值低于0.2倍市净率。在7月10日意外出售土地后，市场已开始从潜在资产的角度重新审视TCM。注：大部分资产已在2022年重估。因此，我们认为其账面价值（BV）接近其重估净资产值（RNAV）。我们的目标价现在基于RNAV的70%折扣。我们暂时不对其盈利预测作任何更改。此报告标志着覆盖范围转移至Iftaar Hakim Rusli。
- 7月10日，TCM以MYR1.488亿的价格向Avaland（AVALAND MK, NR）出售了位于Jalan Putra的3.2英亩地块，此前本月初已向Avaland出售了位于八打灵再也的地块，售价为MYR49m。这两块土地的处置总收益预计在MYR15m至MYR18m之间，交易价格在每平方英尺MYR518至MYR1,067之间。管理层表示，所售地块用于非制造业用途。
- 物业价值支持重估潜力。根据其最新的年报，基于前10大物业，TCM在雪兰莪、吉隆坡和柔佛拥有约14英亩的非制造业用地（如陈列室、仓储和服务中心）——这些地块在2022年进行了重估。假设市值为每平方英尺MYR250-1,050，我们估计这些土地价值可能达到MYR2.2亿，约占TCM市值的40%。更重要的是，该集团未披露其详尽的资产清单。因此，可能还有其他较小的物业，虽未用于其汽车业务，但适合重新开发，例如最近出售的土地并未包含在前10大物业中，这意味着可能有更多资产待实现。
- TCM仍保留其拥有分销网络的传统汽车模式，这包括拥有陈列室/物业，与当前代理分销模式相对。鉴于Nissan的市场份额已从2010年的6%（占总行业销量TIV）下降至2024年的1%，TCM可能有动机通过出售部分陈列室来调整其业务模式。该集团目前运营约50-60家分店，其中20-30%位于吉隆坡。
- 我们改变了估值方法，采用RNAV定价，以反映TCM的潜在物业资产。我们对其RNAV给予70%的折扣，因为其大部分土地被正在运营的Nissan制造业务所占用。因此，近期开发/出售这些资产的计划可能有限，降低了在短期内实现这些土地价值的可能性。
- 上调至买入，目标价提升至MYR1.12，基于10%的ESG折扣，因其2.5分的得分低于国家中位数3.0。主要下行风险包括土地处置不足、Nissan汽车需求低于预期以及外汇走势疲软。
分析师
Iftaar Hakim Rusli
+603 2302 8114
iftaar.hakim.rusli@rhbgroup.com
目标价 (回报): MYR1.12 (41.5%)
股价 (市值): MYR0.79 (USD121m)
ESG评分: 2.5 (满分4分)
日均成交额: 1.83m/0.35m
股价表现 (%)
| 年初至今 | 1个月 | 3个月 | 6个月 | 12个月 | |
|---|---|---|---|---|---|
| 绝对 | 92.7 | 64.6 | 163.3 | 92.7 | (7.6) |
| 相对 | 99.8 | 64.2 | 160.0 | 94.6 | (1.4) |
52周股价高/低 (MYR): 0.29 – 0.86
注：价格走势图已省略。数据显示股价从约0.3 MYR大幅上涨至约0.8 MYR。来源: Bloomberg
预测与估值
| 预测和估值 | Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F |
|---|---|---|---|---|---|
| 总营业额 (MYRm) | 2,533 | 2,083 | 1,644 | 1,575 | 1,598 |
| 经常性净利润 (MYRm) | (127) | (208) | (145) | (94) | (94) |
| 经常性净利润增长 (%) | 252.0 | 63.7 | (30.5) | (35.0) | (0.3) |
| 经常性市盈率 (x) | na | na | na | na | na |
| 市净率 (x) | 0.2 | 0.2 | 0.2 | 0.2 | 0.2 |
| 市现率 (x) | na | 3.20 | 1.47 | 7.17 | 14.78 |
| 股息收益率 (%) | 1.3 | 1.3 | 1.3 | 1.3 | 1.3 |
| EV/EBITDA (x) | 11.43 | 16.56 | 12.18 | 11.19 | 11.47 |
| 平均股本回报率 (%) | (1.8) | (3.2) | (5.9) | (4.1) | (4.2) |
| 净负债与权益比率 (%) | 41.2 | 57.6 | 50.3 | 53.4 | 58.4 |
来源: 公司数据, RHB
总体ESG评分: 2.5 (满分4分)
E 评分: 2.7 (良好)
S 评分: 2.7 (良好)
G 评分: 2.0 (中等)
请参考下一页的ESG分析。
注：小盘股定义为市值低于5亿美元的公司。
排放与ESG
趋势分析
TCM 未以绝对值披露其温室气体（GHG）排放量。然而，它披露了其碳排放强度水平，该水平在2022年增加了一倍以上。
| 排放 (tCO2e) | Dec-22 | Dec-23 | Dec-24 | Dec-25 |
|---|---|---|---|---|
| 范围 1 | na | na | na | na |
| 范围 2 | na | na | na | na |
| 范围 3 | na | na | na | na |
| 总排放量 | na | na | na | na |
来源: 公司数据, RHB
最新的ESG相关发展
社会相关倡议：TCM为来自弱势和边缘化背景的学生提供100%的汽车技术和职业教育与培训（TVET）赞助。
绿色能源：TCM已启动一个太阳能项目，并已获得能源委员会为期4年的购电协议（PPA）延期，将原为21年的PPA修订为25年。
ESG解析
总体ESG评分：2.5 (满分4分)
最后更新：2025年5月26日
E评分：2.7 (良好)
2024年初，TCM在雪兰莪州Serendah启动了其浮动式大型太阳能光伏（LSSPV）电站，以支持其净零排放目标。满负荷运行时，该电站预计将减少610,221吨二氧化碳排放量——相当于减少132,656辆汽车上路或种植2900万棵树。
S评分：2.7 (良好)
2023年，该集团举办了176场培训课程，涵盖了关键的健康与安全主题，如环境、健康与安全管理、高空作业、化学品与废物管理、噪音控制以及安全机械操作。这些课程旨在加强员工的技能和工作场所安全意识。
G评分：2.0 (中等)
董事会至少有一半由独立董事组成。董事会未按姓名披露前五名高级管理人员薪酬组成部分（以MYR50,000为单位）。公司通过分析师简报会每季度与投资界进行沟通。
ESG评级历史
注：ESG评级历史图表已省略。数据显示从2023年7月至2025年7月，评级稳定在2.5分。来源: RHB
财务摘要
亚洲
马来西亚
消费周期
Tan Chong Motor
TCM MK
买入
估值基础
RNAV的70%折扣
主要驱动因素
i. 消费者支出增加；
ii. 中南半岛业务的长期潜力。
主要风险
主要下行风险包括土地处置不足、Nissan汽车需求低于预期以及弱于预期的外汇波动。
公司简介
TCM在马来西亚拥有并运营Nissan汽车的分销特许经营权。这包括组装、销售和分销、售后服务以及金融产品。其组装部门还为Mitsubishi汽车承担第三方组装工作。该集团还在柬埔寨、老挝和缅甸运营Nissan汽车分销特许经营权。
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 经常性每股收益 | (0.20) | (0.32) | (0.22) | (0.14) | (0.14) |
| 每股股息 | 0.01 | 0.01 | 0.01 | 0.01 | 0.01 |
| 每股账面价值 | 4.20 | 3.85 | 3.62 | 3.46 | 3.31 |
| 平均股本回报率 (%) | (1.8) | (3.2) | (5.9) | (4.1) | (4.2) |
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 经常性市盈率 (x) | na | na | na | na | na |
| 市净率 (x) | 0.2 | 0.2 | 0.2 | 0.2 | 0.2 |
| 自由现金流收益率 (%) | (32.4) | 1.6 | 52.5 | (1.6) | (8.8) |
| 股息收益率 (%) | 1.3 | 1.3 | 1.3 | 1.3 | 1.3 |
| EV/EBITDA (x) | 11.43 | 16.56 | 12.18 | 11.19 | 11.47 |
| EV/EBIT (x) | 2,931.57 | na | na | 268.65 | 271.67 |
损益表 (MYRm)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 总营业额 | 2,533 | 2,083 | 1,644 | 1,575 | 1,598 |
| 毛利 | 495 | 385 | 304 | 291 | 296 |
| EBITDA | 143 | 118 | 138 | 151 | 151 |
| 折旧与摊销 | (142) | (139) | (145) | (145) | (145) |
| 营业利润 | 1 | (21) | (7) | 6 | 6 |
| 净利息 | (43) | (55) | (44) | (40) | (40) |
| 税前利润 | (44) | (83) | (51) | (34) | (34) |
| 税项 | (13) | (7) | (101) | (67) | (67) |
| 报告净利润 | (52) | (83) | (145) | (94) | (94) |
| 经常性净利润 | (127) | (208) | (145) | (94) | (94) |
现金流量表 (MYRm)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 营运资本变动 | 36 | (289) | 357 | 28 | (9) |
| 经营活动现金流 | (55) | 161 | 350 | 72 | 35 |
| 资本支出 | (112) | (153) | (80) | (80) | (80) |
| 投资活动现金流 | (186) | (315) | (80) | (80) | (80) |
| 已付股息 | (7) | (7) | (7) | (7) | (7) |
| 融资活动现金流 | 266 | 154 | (7) | (7) | (7) |
| 期初现金 | 558 | 512 | 372 | 636 | 621 |
| 现金净变动 | 25 | 1 | 264 | (15) | (52) |
| 期末现金 | 584 | 512 | 636 | 621 | 570 |
资产负债表 (MYRm)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 现金及等价物总额 | 512 | 372 | 636 | 621 | 570 |
| 有形固定资产 | 2,610 | 2,554 | 2,489 | 2,424 | 2,359 |
| 总投资 | 66 | 60 | 60 | 60 | 60 |
| 总资产 | 5,110 | 5,091 | 4,875 | 4,757 | 4,653 |
| 短期债务 | 1,122 | 1,446 | 1,446 | 1,446 | 1,446 |
| 总长期债务 | 518 | 375 | 375 | 375 | 375 |
| 总负债 | 2,368 | 2,575 | 2,518 | 2,507 | 2,511 |
| 总权益 | 2,742 | 2,516 | 2,357 | 2,250 | 2,143 |
| 总负债和权益 | 5,110 | 5,091 | 4,875 | 4,757 | 4,653 |
关键指标
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入增长 (%) | (17.0) | (17.8) | (21.1) | (4.2) | 1.5 |
| 经常性每股收益增长 (%) | 252.0 | 63.7 | (30.5) | (35.0) | (0.3) |
| 毛利率 (%) | 19.6 | 18.5 | 18.5 | 18.5 | 18.5 |
| 经营EBITDA利润率 (%) | 5.6 | 5.7 | 8.4 | 9.6 | 9.5 |
| 净利润率 (%) | (2.0) | (4.0) | (8.8) | (6.0) | (5.9) |
| 股息支付率 (%) | (12.6) | (7.8) | (4.5) | (6.9) | (6.9) |
| 资本支出/销售额 (%) | 4.4 | 7.3 | 4.9 | 5.1 | 5.0 |
| 利息覆盖倍数 (x) | 0.009 | (0.292) | (0.106) | 0.105 | 0.107 |
来源: 公司数据, RHB
建议历史图表
注：建议历史图表已省略。以下为历史建议数据。
| 日期 | 建议 | 目标价 | 价格 |
|---|---|---|---|
| 2025-05-25 | 卖出 | 0.27 | 0.46 |
| 2025-03-05 | 卖出 | 0.27 | 0.39 |
| 2025-01-27 | 卖出 | 0.32 | 0.50 |
| 2024-10-31 | 卖出 | 0.35 | 0.55 |
| 2024-09-02 | 卖出 | 0.62 | 0.72 |
| 2024-05-31 | 卖出 | 0.73 | 0.86 |
| 2024-03-01 | 卖出 | 0.74 | 0.99 |
| 2023-11-28 | 卖出 | 0.76 | 1.00 |
| 2023-08-30 | 卖出 | 0.78 | 1.04 |
| 2023-05-25 | 卖出 | 0.80 | 1.09 |
| 2023-03-09 | 中性 | 1.10 | 1.10 |
| 2023-03-08 | 中性 | 1.10 | 1.10 |
| 2022-11-23 | 中性 | 1.10 | 1.12 |
| 2022-08-30 | 中性 | 1.10 | 1.12 |
| 2022-07-18 | 中性 | 0.94 | 1.12 |
来源: RHB, Bloomberg
RHB 投资评级指南
买入: 未来12个月股价可能上涨超过10%
交易性买入: 未来3个月股价可能上涨超过15%，但长期前景不确定
中性: 未来12个月股价可能在+/- 10%的范围内波动
止盈: 已达到目标价。建议在较低价位累积
卖出: 未来12个月股价可能下跌超过10%
未评级: 股票不在常规研究覆盖范围内
本报告结尾附有重要披露信息。本报告所提及的证券可能不适合所有投资者。投资者应根据自身的投资目标和财务状况，自行评估本报告中包含的信息。
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