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受资本市场发展基金支持
FM GLOBAL LOGISTICS HOLDINGS BHD 开启稳健增长之路
日期：2025年7月17日，星期四
描述
一家投资控股公司，通过其子公司主要在马来西亚从事综合物流服务。
| 12个月目标价 | RM0.56 |
| 当前价格 | RM0.56 |
| 预期回报 | |
| 市场 | 主板 |
| 行业 | 交通与物流 |
| Bursa代码 | 7210 |
| 彭博代码 | FMH MK |
| 符合伊斯兰教法 | 是 |
主要观点
FM Global Logistics Holdings Bhd (FM Global)，前身为 Freight Management Holdings Berhad，是一家领先的多式联运、非承运人国际货运服务提供商。集团专门从事海运运输，同时还提供空运、陆路运输、报关、第三方仓储（3PLW）、专业物流和电子商务解决方案。
我们看好 FM Global，因为其（i）稳定的增长、（ii）卓越的运营效率，以及（iii）吸引人的股息和健康的资产负债表。然而，由于美国总统特朗普的关税政策和地缘政治紧张局势带来的不确定性，全球贸易增长目前正经历短期放缓，因此全球供应链中断对利润率产生负面影响的风险在我们看来相当高。尽管如此，在亚洲贸易增长潜力和支持 FM Global 服务需求的持续技术进步的支持下，长期前景仍然乐观。我们以 RM0.56 的目标价启动对 FM Global 的覆盖，该目标价基于同行平均9.0倍的市盈率和其 FY26F 每股收益，但给予中性评级，因为股价上涨空间有限。预期股息收益率估计约为5.5%。
- 稳健的往绩记录。 自2004年在Bursa Malaysia上市以来，FM Global的收入和盈利实现了10.1%和9.2%的复合年增长率（CAGR），当时的税后利润（PAT）为RM5.8百万。尽管由于疫情后特殊情况下的运费率正常化，FY24的收入和盈利分别同比下降了13.8%和26.4%，但与FY21疫情前水平相比仍增长了7.1%。
- 卓越的运营效率。 集团FY24的股本回报率（ROE）和资产回报率（ROA）分别为7.2%和3.7%，优于同行平均水平的4.0%和1.6%。优于平均水平的ROE和ROA反映了其综合运营、已建立的国际独立代理网络和经验丰富的管理团队。这些优势使集团能够以具有竞争力的价格提供可靠、高质量的服务。
- 吸引人的5.5%收益率。 自FY15以来，集团一直保持着高于40%的税后利润及少数股东权益（PATAMI）派息率，基于52.1%的派息率，与三年平均48%的水平非常接近。这意味着根据我们的估计，其收益率具有吸引力的5.5%，我们认为这是可持续的，因为其强大的现金流生成能力和健康的32.2%的净负债率。
- 物流扩张。 FM Global 战略性地部署资本和投资，以改善和扩展其物流能力，巩固其作为“一站式”多式联运国际货运服务提供商的地位。这包括开发或收购新的仓储设施，例如位于马来西亚巴生港的新200,000平方英尺仓库，计划于2QFY25完工，并预计在4QFY25开始运营。集团还通过收购和投资专注于国际扩张，同时通过技术和数字化改造其运营效率，减少碳足迹。
股价表现
| 1个月 | 3个月 | 6个月 | |
|---|---|---|---|
| 绝对回报 | -1.7 | 2.6 | 1.7 |
| 相对回报 | 0.0 | -0.1 | 1.0 |
关键股票数据
| 市值 (RM 百万) | 315.5 |
| 股份数量 (百万) | 558.4 |
主要股东
| % | |
|---|---|
| Chew Keat Chong | 24.1 |
| Vibrant Capital Pte Ltd | 20.1 |
| Yang Lam Heng | 18.4 |
T 603 2268 3000
F 603 2268 3014
E oh.boonyeow@publicinvestbank.com.my
关键财务摘要
| 财政年度截至6月 (百万令吉) | 2023A | 2024A | 2025F | 2026F | 2027F | 复合年增长率 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 收入 | 948.4 | 817.5 | 993.5 | 1,023.3 | 1,054.0 | 8.8% |
| 营业利润 | 67.5 | 52.1 | 57.6 | 61.4 | 65.3 | 7.8% |
| 税前利润 | 62.3 | 46.7 | 50.2 | 54.0 | 58.0 | 7.6% |
| 税后利润及少数股东权益 (PATAMI) | 42.0 | 30.9 | 32.2 | 35.0 | 37.5 | 6.6% |
| 每股收益 (仙) | 7.5 | 5.5 | 5.8 | 6.3 | 6.7 | |
| 市盈率 (倍) | 7.3 | 9.9 | 9.6 | 8.8 | 8.2 | |
| 每股股息 (仙) | 4.0 | 4.0 | 3.0 | 3.0 | 3.0 | |
| 股息收益率 (%) | 7.3 | 7.3 | 5.5 | 5.5 | 5.5 |
来源：公司，PublicInvest Research 估算
背景
FM Global 是一家领先的多式联运、非承运人国际货运服务提供商。公司成立于1988年，于2005年2月3日在Bursa Malaysia第二板上市，随后于2007年12月19日转至主板。在地理上，公司在巴生港、吉隆坡国际机场（KLIA）、槟城、怡保、马六甲和新山设有办事处。
图1：公司架构
FM GLOBAL LOGISTICS HOLDINGS BERHAD 直接或间接持有以下公司股份：
- 100% FM Global Logistics (M) Sdn. Bhd.
- 100% FM Contract Logistics Sdn. Bhd.*
- 70% FM Distribution Sdn. Bhd.
- 100% Resolute Marine Sdn. Bhd.
- 100% FM Global Logistics (Melaka) Sdn. Bhd.*
- 100% AIF Marine Sdn.Bhd.
- 100% FM Multimodal Services Sdn. Bhd.
- 100% Advance International Freight Sdn. Bhd.*
- 49% FMG Logistics Co., Ltd, Thailand
- 100% FM Global Logistics (KUL) Sdn. Bhd.
- 100% FM Worldwide Logistics Sdn. Bhd.
- 80% Symphony Express Sdn. Bhd.
- 100% Transenergy Shipping Pte. Ltd., Labuan
- 100% Transenergy Shipping Management Sdn. Bhd.*
- 100% FMG Capital & Management Sdn. Bhd.
- 100% Centro Maxx Sdn. Bhd.*
- 100% Advance Retail Services Sdn. Bhd.
- 100% FMG Logistics Sdn. Bhd.
- 100% Freight Management MSC Sdn. Bhd.
- 100% FMGL Overseas Ventures Limited, Hong Kong
- 100% FM Global Logistics (S’pore) Pte. Ltd., Singapore
- 100% FM Global Logistics Ventures Sdn. Bhd.
- 100% FM Global Logistics (HK) Limited, Hong Kong*
- 100% Star Cargo Network Pte. Ltd., Singapore
- 100% Star Cargo Alliance Pte. Ltd., Singapore
- 100% CN FM Logistics (Malaysia) Sdn. Bhd.
- 100% AGN International Logistics (Malaysia) Sdn. Bhd.*
- 100% CAC Logistics Services Pte. Ltd., Singapore
- 100% FM Global Logistics (USA) LLC, United States of America
- 100% FM Global Logistics (India) Private Limited, India
- 80% FM Global Consolidation Services Private Limited*
- 98% FM Global Logistics Company Limited, Vietnam
- 80% FM-TCI Global Logistics Company Limited
- 85% Inter-Orient Services, United States of America*
- 85% Inter-Orient Corporation, United States of America*
- 85% Noble Shipping Corporation, United States of America*
- 67% PT. FM Global Logistics, Indonesia
- 55% FM Global Logistics Pty. Ltd., Australia
- 50% FM Global Logistics (Phil.), Inc., Philippines
- 49% FM Global Logistics Co., Ltd., Thailand
- 100% FM Hubwire Sdn. Bhd.*
- 100% Parcel To Post Services Sdn. Bhd.*
- 100% Parcel To Post Services (S) Pte. Ltd.*
* 休眠公司
来源：公司
业务概览
FM Global 提供的服务包括（i）海运，（ii）陆运，（iii）空运，以及（iv）第三方物流与仓储分销及其他支持服务。
表1：业务分部
| 服务 | 业务范围 | 货物类型 |
|---|---|---|
| 1. 海运服务 | 全球进口 全球出口 转运 |
拼箱/整箱 (1) 拼箱/整箱 拼箱 |
| 2. 陆运服务 | 进口（泰国） 出口（泰国） |
拼箱/整箱 拼箱/整箱 |
| 3. 空运服务 | 全球进口 全球出口 |
托盘货物/集装器 (2) 托盘货物/集装器 |
| 4. 3PLW | 仓储与配送 | 保税/普通 |
| 5. 支持服务 | 报关 电子商务履约 最后一公里配送 项目管理 |
进口/出口 |
注：(1) LCL 指 Less than Container load（拼箱货），FCL 指 Full Container Load（整箱货）。 (2) ULD 指 Unit Load Device（集装器），是空运集装箱的通用术语。
来源：公司
业务详情
海运服务 是集团最大的收入来源，过去三个财年约占总收入的60%。该分部专注于远洋运输，处理进出口货物，同时支持整箱（FCL）和拼箱（LCL）业务。FCL涉及专用集装箱使用，不与其他托运人共享空间。LCL将多个较小货物（20立方米以下）合并到一个集装箱中。客户只需为其货物量付费，而非整个集装箱。集团自成立以来一直专注于LCL拼箱业务，通过与主要船运公司的合作以及遍布100多个全球港口的广泛网络提供海运服务。这种基础设施使得班次更频繁、货运能力更大、调度可靠、运输时间更快。
陆运服务 集团通过全面的公路货运网络和自有车队在马来西亚、新加坡和泰国等关键市场提供陆运服务。车队包括169辆牵引车、749辆拖车、128辆卡车，可容纳各种尺寸的货物，用于短途和长途路线，包括整车运输、零担运输和集装箱拖运。
空运服务 包括从吉隆坡国际机场进出的空运货物，与马来西亚各地的其他主要机场有全面的连接。
3PLW服务 该分部提供全面的物流和供应链管理服务，包括在巴生谷、柔佛和槟城的仓储、库存管理、订单履行和区域运输。除了关键的ISO合规外，它还获得了额外的认证，包括医疗器械良好分销规范（GDPMD）和马来西亚伊斯兰发展部（Jakim）的清真认证。总计878,000平方英尺的认证仓库空间使集团能够满足制药、消费电子、时尚、食品饮料等不同行业的严格质量标准。
支持服务 包括报关、拖运、电子商务履约和最后一公里配送。集团在巴生港、槟城、怡保、柔佛、吉隆坡国际机场和槟城机场处理报关业务。电子商务履约是指管理整个在线订单履行过程的服务，从运输或存储的数字交易到协调退货和客户服务查询。
图2：收入构成，9MFY25 vs 9MFY24
9MFY25 收入构成: 海运 59%, 空运 12%, 陆运 4%, 3PL、仓储及分销 12%, 支持服务 13%。
9MFY24 收入构成: 海运 55%, 空运 11%, 陆运 5%, 3PL、仓储及分销 16%, 支持服务 13%。
表2：仓库组合
| 位置 | 面积 (平方英尺) |
|---|---|
| 1 主仓库, Lot 37A & Lot 37B, Kaw. Perind. Bandar Sultan Sulaiman, P. Klang* | 340,000 |
| 2 Lot 24, Kaw. Perind. Bandar Sultan Sulaiman, P. Klang* | 110,000 |
| 3 Lot 16, Jalan Sultan Alauddin 4/KU 17, P. Klang* | 230,000 |
| 4 Plot 55, Lorong Perusahaan Maju 1, Kaw Perusahaan Prai, Penang* | 40,000 |
| 5 Plot 61, Lorong Perusahaan Maju 1, Kaw Perusahaan Prai, Penang* | 38,000 |
| 7 Lot 14, Kaw. Perind. Bukit | 120,000 |
| 总计 | 878,000 |
注: * 由FM Global拥有; # 由FM Global租赁
来源：公司
投资亮点
- 稳健的往绩记录。 自2004年在Bursa Malaysia上市以来，FM Global的收入和盈利分别实现了10.1%和9.2%的复合年增长率。尽管FY24收入因疫情后运费正常化而同比下降13.8%至RM817.5百万，但仍比FY21疫情前水平高出7.1%。集团还实现了创纪录的131,026 TEU货运量，同比增长6.5%，突显了其运营实力和对其货运服务的持续需求。
- 卓越的运营效率。 集团FY24的股本回报率（ROE）和资产回报率（ROA）分别为7.2%和3.7%，超过了行业平均的4.0%和1.6%。这一强劲表现归功于其综合运营、已建立的全球代理网络和经验丰富的管理团队。这些优势使集团能够以具有竞争力的价格提供可靠、高质量的服务。
- 吸引人的5.5%股息收益率。 自FY15以来，集团一直保持着高于40%的税后利润及少数股东权益（PATAMI）派息率。我们预计FY25的股息为3仙，基于约52.1%的派息率估算，与三年历史平均48.0%一致。这代表了5.5%的吸引人收益率，我们认为这是可持续的，得益于集团强劲的现金流生成、32.2%的保守净负债率和稳定的历史派息政策。
- 物流扩张。 FM Global战略性地投资以增强和扩展其物流能力，巩固其作为“一站式”多式联运国际货运服务提供商的地位。关键举措包括开发新的仓储设施，例如位于马来西亚巴生港的一个200,000平方英尺的仓库，计划于2QFY25完工，并于4QFY25投入运营。集团还通过收购（如2021年收购北美ISO Group和2024年收购新加坡CAC Logistic Services Pte Ltd）来寻求国际增长，同时通过技术和数字化提升运营效率，减少碳足迹。
行业展望
近期货运市场前景喜忧参半，亚洲和拉丁美洲的需求增长预计将出现，但由于贸易壁垒上升和政策不确定性，美国进口需求可能放缓。美国对中国商品的关税暂时暂停，导致进口商在8月关税窗口关闭前急于补充库存，从而引发了美国需求的激增。
展望近期波动之外，我们相信全球货运市场已准备好实现可持续的长期增长，预计复合年增长率为5.5%，受亚洲和南半球国家间国际贸易和电子商务扩张的推动。人工智能、物联网和区块链等技术进步，以及对可持续性和弹性物流解决方案的日益重视，将进一步支持这一增长。
环境、社会与治理 (ESG)
将可持续实践融入其综合物流运营。FM Global在其整个业务中融入ESG标准，因为可持续性已成为成功的关键驱动力。在环境方面，集团专注于通过能效举措减少碳足迹，包括在其中央商务中心安装1,210块太阳能电池板，每年发电超过100兆瓦时。在社会方面，集团投资于促进机会平等的项目，从而在组织各级获得更广泛的人才库并促进创新。此外，FM Global通过在2024年全年开展反贿赂与反腐败以及吹哨人培训计划，加强了其对道德治理的承诺，确保与可持续治理框架和行业实践保持一致。
财务摘要
收入自2004年首次公开募股以来一直呈上升趋势，在FY05至FY24期间的复合年增长率为10.1%。这一增长主要由需求增加、物流能力扩展以及多年来建立的多元化客户组合的加强所驱动。展望未来，我们预计FM Global将通过战略扩张继续增长，在我们的预测期FY25F-FY27F内，保守估计的增长率为7.9%。
盈利。 在FY05至FY21期间，PATAMI的复合年增长率为9.2%，略低于收入增长。这归因于较高的运营费用、财务成本以及持续投资（包括在马来西亚巴生港开发新仓储设施）带来的折旧增加。这些设施计划于2QFY25完工，预计在4QFY25投入运营。在新仓库的培育期（通常为3至9个月）结束后，盈利能力预计将有所改善。
利润率面临压力。 虽然需求预计将保持弹性，但在我们的预测期FY25-27F内，利润率可能面临压力。集团的PATAMI利润率呈上升趋势，从FY20的2.2%提高到FY23的4.4%，受高需求和运费率的推动。然而，随着FY24运费率正常化和运营成本上升，预计利润率在FY25F将继续承压，然后在FY26F和FY27F逐步恢复。
投资风险
- 全球贸易放缓。 全球贸易目前正在经历放缓，尤其是海运，全球货运市场显示出疲软迹象。这是由于经济前景减弱、贸易政策不确定性、贸易成本上升和地缘政治不稳定等多种因素造成的。这些情况可能扰乱供应链，并对全球贸易流构成压力。
- 依赖供应商整合。 作为一个全面的多式联运国际货运服务提供商，集团依赖于第三方供应商，包括集装箱拖运公司、传统货运服务、仓库运营商、航运和航空公司、港口运营商和铁路运营商。这些合作伙伴之间的有效协调和整合对于维持无缝的多式联运货运服务至关重要。
- 竞争。 由于巨大的资本要求和建立国际代理网络的需要，该行业保持着较高的进入壁垒。尽管存在这些壁垒，集团仍与现有参与者和货运代理市场中潜在的新进入者竞争。
- 服务费率波动。 虽然服务费率的波动通常会转嫁给客户，但FM Global无法保证此类变化不会对其业务运营产生不利影响。费率波动可能对集团的财务表现产生重大影响。
估值
我们喜欢FM Global，因其 i) 持续的增长轨迹，ii) 卓越的运营效率，以及 iii) 吸引人的股息收益率和稳健的资产负债表。虽然收入增长可能通过物流能力扩张继续，但我们警惕几个潜在的不利因素，如贸易壁垒上升、政策不确定性和持续的地缘政治紧张局势，这些可能会限制短期增长并压低利润率。
表1：同行比较
| 市盈率 | 股息收益率(%) | 净负债率(%) | 资产回报率(ROA)(%) | 股本回报率(ROE)(%) | 税前利润率(%) | |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Tasco | 6.8 | 4.1 | 18.6 | 1.5 | 4.1 | 4.2 |
| Swift Haulage | 8.8 | — | 160.0 | 1.3 | 4.1 | 3.7 |
| Tiong Nam Logistics | 9.8 | 3.5 | 92.0 | 1.5 | 3.6 | 6.8 |
| 加权平均 | 8.4 | 2.6 | 24.1 | 1.6 | 4.0 | 4.9 |
| FM Global | 8.9 | 5.5 | 32.2 | 3.7 | 7.2 | 5.7 |
来源：彭博社, PublicInvest Research
我们以RM0.56的目标价启动对FM Global的覆盖，该目标价基于9.0倍的市盈率和其FY26F的每股收益，但由于股价上涨空间有限，给予中性评级。预期股息收益率为5.5%。
关键财务数据
损益表数据
| 财政年度截至6月 (百万令吉) | 2023A | 2024A | 2025F | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入 | 948.4 | 817.5 | 993.5 | 1,023.3 | 1,054.0 |
| 营业利润 | 67.5 | 52.1 | 57.6 | 61.4 | 65.3 |
| 财务成本 | -7.8 | -8.0 | -9.5 | -9.5 | -9.5 |
| 合资企业份额 | 2.6 | 2.2 | 2.1 | 2.2 | 2.3 |
| 税前利润 | 62.3 | 46.7 | 50.2 | 54.0 | 58.0 |
| 所得税 | -15.1 | -12.9 | -13.1 | -14.1 | -15.1 |
| 有效税率 (%) | 24.3% | 27.7% | 26.0% | 26.0% | 26.0% |
| 净利润 | 47.2 | 33.7 | 37.2 | 40.0 | 43.0 |
| 少数股东权益 | -5.1 | -2.8 | -5.0 | -5.0 | -5.5 |
| PATAMI | 42.0 | 30.9 | 32.2 | 35.0 | 37.5 |
| 增长 | |||||
| 收入 (%) | -17.7 | -13.8 | 21.5 | 3.0 | 3.0 |
| 营业利润 (%) | -3.4 | -22.7 | 10.5 | 6.5 | 6.3 |
| 净利润 (%) | -7.8 | -26.4 | 4.0 | 8.8 | 7.0 |
资产负债表数据
| 财政年度截至6月 (百万令吉) | 2023A | 2024A | 2025F | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|
| 物业、厂房及设备 | 192.2 | 258.7 | 284.6 | 298.8 | 313.8 |
| 贸易及其他应收款 | 196.2 | 229.9 | 272.7 | 281.6 | 290.9 |
| 现金及现金等价物 | 105.7 | 90.4 | 87.3 | 89.5 | 93.4 |
| 其他资产 | 194.9 | 245.9 | 231.3 | 221.8 | 201.9 |
| 总资产 | 689.0 | 824.8 | 875.9 | 891.7 | 899.8 |
| 贸易及其他应付款 | 89.3 | 97.6 | 126.9 | 130.7 | 124.1 |
| 借款 | 95.3 | 229.7 | 194.2 | 193.9 | 193.6 |
| 其他负债 | 99.9 | 45.1 | 92.6 | 92.3 | 92.1 |
| 总负债 | 284.5 | 372.4 | 413.7 | 416.8 | 409.8 |
| 股东权益及少数股东权益 | 404.5 | 452.4 | 462.2 | 474.9 | 490.0 |
| 总权益及负债 | 689.0 | 824.8 | 875.9 | 891.7 | 899.8 |
每股数据和比率
| 财政年度截至6月 | 2023A | 2024A | 2025F | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|
| 每股账面价值 (RM) | 0.72 | 0.81 | 0.83 | 0.85 | 0.88 |
| 每股净有形资产 (RM) | 0.72 | 0.81 | 0.83 | 0.85 | 0.88 |
| 每股收益 (仙) | 7.52 | 5.54 | 5.76 | 6.27 | 6.71 |
| 每股股息 (仙) | 4.00 | 4.00 | 3.00 | 3.00 | 3.00 |
| 派息率 (%) | 53.2 | 72.2 | 52.1 | 47.9 | 44.7 |
| 资产回报率 (ROA) (%) | 6.1 | 3.7 | 3.7 | 4.0 | 4.1 |
| 股本回报率 (ROE) (%) | 10.9 | 7.2 | 7.3 | 7.7 | 8.0 |
来源：公司招股说明书，PublicInvest Research 估算
