SLVEST: Tenaga Nasional: 成本效益与政策利好驱动业绩超预期，目标价获上调

RHB投行维持对马来西亚国家能源公司 (Tenaga Nasional Bhd, TNB) 的“买入”评级，并将其目标价从先前的RM14.80上调至RM15.60。此举反映了TNB在成本效益控制和一系列政策利好推动下，展现出强劲的业绩展望。RHB预计TNB股价将有15%的上涨空间，并伴随约4%的2026财年股息收益率。

业绩回顾与驱动因素

RHB投行已将TNB 2025、2026和2027财年的净利润预测分别上调11%、21%和25%。业绩超预期主要得益于三座燃气电厂的购电协议(PPA)延期以及更低的净利息支出。

再投资津贴(RIA)效应： 监管周期4 (RP4)框架为TNB提供了稳定的受监管收益基础。未来一个关键的业绩催化剂是再投资津贴(RIA)的批准，这将有效降低TNB的实际税率。RHB预计，每降低2个百分点的实际税率，公司的每股收益和公允价值有望提高3%。相关决策预计将在今年内敲定。

或有资本支出批准： 政府批准的额外160亿令吉或有资本支出，预计将使RP4的总资本支出从260亿令吉激增61%至420亿令吉，这有望为2026财年每股收益带来8%的额外增长。随着企业可再生能源供应计划(CRESS)、大型太阳能发电计划6 (LSS6)和MyBeST项目逐步落地并需要升级电网，或有资本支出审批有望加速。

新燃气电厂扩建： TNB已获得三座燃气电厂的意向书(LON)，以延长电力供应特许权。这些燃气电厂总容量达1.3吉瓦(GW)，预计将在2026年中期至2030年间开始商业运营。TNB也是能源委员会(EC)第二类新燃气电厂招标的有力竞争者，旨在建设6-8吉瓦(GW)的新燃气电厂，并计划于2030年投运。若TNB成功赢得2.8吉瓦(GW)燃气电厂项目，其目标价有望进一步提升1.66令吉（增长11%）。

行业展望与市场机遇

RHB预计，得益于企业可再生能源供应计划(CRESS)、大型太阳能发电计划6 (LSS6)和太阳能加速转型行动计划(Solar ATAP)等各项计划的实施，2026年将是马来西亚能源领域充满活力的一年。

去年9月，政府将CRESS项目的系统接入费下调了11-20%，使得此类项目更具经济可行性。RHB预计今年将有更多CRESS项目公布，带电池储能的CRESS太阳能项目有望实现8-12%的内部收益率(IRR)。

此外，RHB预计2026年上半年将有2吉瓦(GW)的LSS6项目招标，这为太阳能承包商带来了高达100亿令吉的工程、采购、建设和调试(EPCC)机会。Solar ATAP计划也将积极推动Solarvest和Samaiden等公司的订单补充。

值得注意的是，数据中心的发展将显著推动电力需求。RHB预计到2030年，数据中心将推动电力需求平均增长4.7%，远高于2010-2023年平均1.6%的增速。TNB作为国家能源转型路线图(NETR)的主要受益者，将推动新的发电和电网投资，以满足日益增长的电力需求。

风险提示

尽管前景乐观，TNB仍面临一些潜在的下行风险。这包括碳税的实施，可能对TNB 2026-2027财年每股收益产生8%的影响（假设每吨二氧化碳征收10令吉）。此外，资本支出审批的延迟以及高于预期的实际税率也可能对公司业绩造成不利影响。

综上所述，RHB认为TNB目前的交易价格仍低于其三年平均市盈率，结合其在能源转型中的核心地位和强劲的业绩增长潜力，现在是累积TNB股票的良好时机。