A MEMBER OF THE TA GROUP
2025年8月4日，星期一
FBMKLCI: 1533.35
领域：科技
此报告仅限内部传阅*
INARI Amertron Berhad 联合收购Lumileds，前景展望与评级分析
Inari Amertron Berhad
联合收购荷兰公司Lumileds，交易金额2.39亿美元
电话: +603-2167 9731
mcchan@ta.com.my
INARI与中国Sanan联合以2.39亿美元收购荷兰Lumileds
INARI已与中国的Sanan Optoelectronics Co. Ltd (Sanan) 合作，共同收购Lumileds Holding B.V. (Lumileds) 及其子公司的全部股权，总企业价值为2.39亿美元（10.3亿令吉）。此次收购将以现金全额支付，并通过一家在香港注册的特殊目的公司（SPV）执行，该公司由Sanan（74.5%）和INARI（25.5%）共同拥有。同时，总计7140万美元的营运资金将被注入该SPV。最终购买价格将根据独立会计师出具的交割报表确定。
对于INARI而言，此次收购的总投资额约为7140万美元（3.07亿令吉），以获取25.5%的股份。该投资将使用其在2021年7月完成的私募配售所剩余的资金进行。该SPV将成为INARI的联营公司。
Sanan是中国一家成熟的高端发光二极管（LED）芯片制造商。而Lumileds主要从事汽车照明、相机闪光灯和特种照明终端市场的LED产品和解决方案的开发、制造和销售。
该拟议收购尚需获得Sanan股东及相关监管机构的批准。交易预计将于2026年上半年完成。
我们的观点
总体而言，我们对此次拟议收购持积极看法。该合资公司以约17%的折扣收购了全部股权，低于独立评估师JZ (Shanghai) Assets Appraisal Co. Ltd评估的2.87亿美元的指示性市场估值。该拟议收购将使INARI能够多元化其产品组合和客户基础，减少对一家关键智能手机客户的依赖。此外，该交易通过其后端组装和测试能力，为INARI提供了进入全球客户基础和潜在协同效应的机会。
然而，鉴于Lumileds目前的亏损状态，我们预计该拟议收购不会立即提升盈利。在24财年，Lumileds录得6700万美元的净亏损，随后在25财年第一季度录得1700万美元的净亏损。管理层有信心，合资公司将能提升Lumileds的运营效率，预计在中长期内将对盈利产生增值效应。资金将不是问题，因为INARI拥有稳健的资产负债表，截至25财年第三季度末，拥有21亿令吉的强劲现金头寸和零借款。
| 彭博代码 | INRI MK |
|---|---|
| 股票代码 | 0166 |
| 上市 | 主板市场 |
| 股本 (百万) | 3,739.8 |
| 市值 (百万令吉) | 8,069.3 |
| 52周高/低 (令吉) | 3.82/1.42 |
| 12个月日均成交量 (‘000股) | 14,066.8 |
| 预计自由流通股 (%) | 74.4 |
| Beta | 1.9 |
| 主要股东 (%) | |
| EPF | 13.4 |
| Insas Bhd | 12.9 |
| Kumpulan Wang Persaraan | 10.3 |
| FY25 | FY26 | |
|---|---|---|
| 预测修订 (%) | 0.0 | 0.0 |
| 净利润 (百万令吉) | 266.2 | 294.6 |
| 市场共识 | 264.8 | 322.6 |
| TA / 共识 (%) | 100.5 | 91.3 |
| 先前评级 | 持有 (下调) | |
| 市场共识目标价 | 2.24 | |
| FY25 | FY26 | |
|---|---|---|
| 净负债率 (x) | 净现金 | 净现金 |
| 每股现金流 (仙) | 6.5 | 11.6 |
| 股价/每股现金流 (x) | 32.9 | 18.3 |
| ROAA (%) | 7.7 | 8.4 |
| ROAE (%) | 9.5 | 10.4 |
| 每股净有形资产 (令吉) | 0.8 | 0.8 |
| 股价/净有形资产 (x) | 2.8 | 2.8 |
| 价格变动 | INARI | FBM KLCI |
|---|---|---|
| 1个月 | 6.0 | (0.5) |
| 3个月 | 10.9 | (0.4) |
| 6个月 | (15.8) | (1.5) |
| 12个月 | (43.7) | (5.6) |
(12个月) 股价相对于FBMKLCI的表现
来源: Bloomberg
预测
鉴于收购尚未完成，我们暂时不对25财年至27财年的盈利预测做出任何变动。
估值与建议
我们维持RM2.11的目标价不变，该价格基于不变的26日历年25倍市盈率和3%的ESG溢价。由于近期股价上涨导致潜在上行空间有限，我们将该股评级从“持有”下调至“卖出”。
图 1: 远期市盈率 图 2: 远期 EV/EBITDA
来源: Bloomberg, TA Securities
盈利摘要
| 截至6月30日财年 (百万令吉) | FY23 | FY24 | FY25F | FY26F | FY27F |
|---|---|---|---|---|---|
| 营收 | 1,354.0 | 1,478.7 | 1,411.0 | 1,517.2 | 1,621.0 |
| EBITDA | 407.2 | 370.1 | 398.1 | 426.2 | 440.7 |
| 折旧与摊销 | (106.7) | (123.1) | (164.9) | (160.1) | (156.2) |
| 净财务成本 | 51.1 | 64.7 | 59.1 | 57.3 | 57.7 |
| 特殊项目 | 3.0 | (1.5) | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 税前利润 (PBT) | 354.5 | 310.1 | 292.3 | 323.4 | 342.2 |
| 税收 | (30.8) | (10.0) | (26.3) | (29.1) | (30.8) |
| 少数股东权益 (MI) | (1.5) | 0.1 | 0.3 | 0.3 | 0.3 |
| 净利润 | 322.3 | 300.2 | 266.2 | 294.6 | 311.7 |
| 核心净利润 | 319.3 | 301.7 | 266.2 | 294.6 | 311.7 |
| 每股收益 (仙) | 8.7 | 8.2 | 7.2 | 8.0 | 8.4 |
| 每股股息 (仙) | 8.2 | 7.7 | 6.9 | 7.6 | 8.0 |
| 截至6月30日财年 | FY23 | FY24 | FY25F | FY26F | FY27F |
|---|---|---|---|---|---|
| 估值 | |||||
| 市盈率 (PER) | 24.5 | 26.1 | 29.5 | 26.7 | 25.2 |
| 股息收益率 | 3.8 | 3.6 | 3.2 | 3.6 | 3.8 |
| 市净率 (PBV) | 3.0 | 2.8 | 2.8 | 2.8 | 2.8 |
| 盈利能力比率 | |||||
| 净资产收益率 (ROAE) | 12.3 | 10.8 | 9.5 | 10.4 | 11.0 |
| 总资产收益率 (ROAA) | 10.8 | 8.5 | 7.7 | 8.4 | 8.8 |
| EBITDA 利润率 | 30.1 | 25.0 | 28.2 | 28.1 | 27.2 |
| PBT 利润率 | 26.2 | 21.0 | 20.7 | 21.3 | 21.1 |
| 流动性比率 | |||||
| 流动比率 | 7.4 | 7.9 | 10.1 | 9.7 | 9.5 |
| 速动比率 | 6.8 | 7.4 | 9.4 | 9.0 | 8.7 |
| 杠杆比率 | |||||
| 总负债/权益 | 0.1 | 0.1 | 0.1 | 0.1 | 0.1 |
| 净债务/权益 | 净现金 | 净现金 | 净现金 | 净现金 | 净现金 |
| 利息覆盖率 | nm | nm | nm | nm | nm |
| 增长率 | |||||
| 销售额 | (12.5) | 9.2 | (4.6) | 7.5 | 6.8 |
| 税前利润 | (20.2) | (12.9) | (5.7) | 10.7 | 5.8 |
| 盈利 | (17.3) | (5.9) | (11.8) | 10.7 | 5.8 |
| 总资产 | 2.5 | 19.8 | (2.2) | 0.8 | 0.8 |
| 截至6月30日财年 (百万令吉) | FY23 | FY24 | FY25F | FY26F | FY27F |
|---|---|---|---|---|---|
| 固定资产 | 509.0 | 779.4 | 754.5 | 734.5 | 718.3 |
| 商誉 | 2.5 | 11.0 | 11.0 | 11.0 | 11.0 |
| 其他 | 9.9 | 19.9 | 19.9 | 19.9 | 19.9 |
| 长期资产 | 528.1 | 810.3 | 785.4 | 765.4 | 749.2 |
| 存货 | 183.2 | 181.0 | 185.0 | 199.0 | 212.6 |
| 应收账款 | 411.0 | 253.5 | 352.7 | 379.3 | 405.3 |
| 现金 | 1,831.0 | 2,260.7 | 2,104.0 | 2,111.4 | 2,115.0 |
| 其他 | 13.4 | 48.5 | 48.5 | 48.5 | 48.5 |
| 流动资产 | 2,438.6 | 2,743.8 | 2,690.3 | 2,738.2 | 2,781.4 |
| 总资产 | 2,966.8 | 3,554.1 | 3,475.7 | 3,503.6 | 3,530.6 |
| 应付账款 | 276.1 | 274.7 | 185.7 | 201.3 | 214.8 |
| 短期借款 | 0.3 | 0.7 | 8.5 | 7.2 | 6.2 |
| 其他 | 55.0 | 72.8 | 72.8 | 72.8 | 72.8 |
| 流动负债 | 331.5 | 348.1 | 267.0 | 281.3 | 293.7 |
| 长期借款 | 15.2 | 16.0 | 5.7 | 4.8 | 4.1 |
| 其他 | 14.3 | 15.8 | 15.8 | 15.8 | 15.8 |
| 长期负债 | 29.5 | 31.8 | 21.5 | 20.6 | 19.9 |
| 股本 | 2,033.4 | 2,144.3 | 2,144.3 | 2,144.3 | 2,144.3 |
| 储备金 | 569.2 | 649.5 | 662.8 | 677.6 | 693.2 |
| 股东资金 | 2,602.6 | 2,793.8 | 2,807.1 | 2,821.9 | 2,837.4 |
| 少数股东权益 | 3.2 | 380.4 | 380.1 | 379.8 | 379.5 |
| 总负债与权益 | 2,966.8 | 3,554.1 | 3,475.7 | 3,503.6 | 3,530.6 |
| 截至6月30日财年 (百万令吉) | FY23 | FY24 | FY25F | FY26F | FY27F |
|---|---|---|---|---|---|
| 税前利润 | 355.8 | 310.1 | 292.3 | 323.4 | 342.2 |
| 折旧与摊销 | 106.7 | 123.1 | 164.9 | 160.1 | 156.2 |
| 净利息 | (51.1) | (64.7) | (59.1) | (57.3) | (57.7) |
| 其他非现金项目 | 11.7 | 13.5 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 营运资金变动 | 11.0 | 122.6 | (192.2) | (24.9) | (26.0) |
| 已付税款 | (58.3) | (55.3) | (26.3) | (29.1) | (30.8) |
| 净利息 | 51.4 | 65.5 | 59.1 | 57.3 | 57.7 |
| 其他 | (8.2) | 0.7 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 经营现金流 | 419.0 | 515.4 | 238.7 | 429.5 | 441.6 |
| 资本支出 | (113.0) | (180.7) | (140.0) | (140.0) | (140.0) |
| 其他 | (137.2) | (11.6) | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 投资现金流 | (250.3) | (192.3) | (140.0) | (140.0) | (140.0) |
| 净发股 | 47.0 | 103.3 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 已付股息 | (342.4) | (292.1) | (252.9) | (279.9) | (296.1) |
| 债务净变动 | (0.8) | (0.7) | (2.5) | (2.1) | (1.8) |
| 其他 | (4.3) | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 融资现金流 | (300.4) | (189.4) | (255.4) | (282.0) | (297.9) |
| 净现金流 | (131.7) | 134.1 | (156.8) | 7.4 | 3.6 |
| 期初现金流 | 1,917.4 | 1,803.5 | 2,260.7 | 2,104.0 | 2,111.4 |
| 外汇 | 17.8 | (3.3) | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 期末现金流 | 1,831.0 | 2,260.7 | 2,104.0 | 2,111.4 | 2,115.0 |
行业推荐指南
增持 (OVERWEIGHT): 根据我们的覆盖范围，该行业的总回报率超过12%。
中性 (NEUTRAL): 根据我们的覆盖范围，该行业的总回报率在7%至12%之间。
减持 (UNDERWEIGHT): 根据我们的覆盖范围，该行业的总回报率低于7%。
股票推荐指南
买入 (BUY): 股票的总回报率超过12%。
持有 (HOLD): 股票的总回报率在7%至12%之间。
卖出 (SELL): 股票的总回报率低于7%。
未评级 (Not Rated): 该公司不在我们的覆盖范围内。报告仅供参考。
股票的总回报率包括预期的股价升值、ESG评级调整和总股息。如果使用股息贴现模型估值，则总股息不计入总回报，以避免重复计算。行业的总回报率是该行业内股票的市值加权平均总回报率。
ESG评分与指南
| 评分 | 环境 (Environmental) | 社会 (Social) | 治理 (Governance) | 平均 |
|---|---|---|---|---|
| 评分 | ★★★★★ | ★★★★☆ | ★★★★☆ | ★★★★☆ |
| 备注 | Inari致力于联合国关于气候行动的可持续发展目标13。它已获得本地和国际管理机构的认证，包括绿色合作伙伴证书(Sony)和REACH合规证书。通过关键指标（包括能源消耗、温室气体排放、水和废物管理）定期监控和评估环境影响。 | Inari致力于维护和保护员工（包括外籍劳工）的权利。员工敬业度调查获得积极反馈（96%得分）。在人权和劳工权利方面无争议案件。积极开展企业社会责任（CSR）活动。 | Inari在ESG倡议和进展方面高度透明。符合董事会1/3为独立董事以及至少有1名女性董事的要求，尽管36%的独立董事和2名女性董事的比例接近最低水平。通过与利益相关者（包括分析师和投资者）就公司前景进行定期互动（例如，按需简报、季度电话会议），实践清晰的透明度。 |
| ★★★★★ (≥80%) | 在运营、管理和未来方向的各个方面都展示了市场领先的ESG因素整合能力。 | +5% 目标价溢价 |
| ★★★★☆ (60-79%) | 在运营、管理和未来方向的大部分方面，对ESG因素的整合高于足够水平。 | +3% 目标价溢价 |
| ★★★☆☆ (40-59%) | 在运营、管理和未来方向中充分整合了ESG因素。 | 目标价无变化 |
| ★★☆☆☆ (20-39%) | 在运营和管理中有一些ESG因素的整合，但不足够。 | -3% 目标价折价 |
| ★☆☆☆☆ (<20%) | 在运营和管理中对ESG因素的整合极少或没有。 | -5% 目标价折价 |
免责声明
本报告中的信息来源于据信可靠的来源。我们不保证其准确性和/或完整性，意见可能随时更改，恕不另行通知。本报告仅供参考，不得解释为任何合约的招揽。对于因使用本文件而产生的任何直接或间接损失，我们不承担任何责任。我们、我们的关联公司、董事、员工可能在本报告中提及的证券和/或公司中拥有权益。
截至2025年8月4日（星期一），编写本报告的分析师Chan Mun Chun，对本报告所涵盖的以下证券持有权益：(a) 无。
