IGB REIT [喘口气；下调至中性]
IGB REIT (IGBREIT MK)
2025年7月30日
房地产 | 房地产投资信托
中性 (从买入下调)
目标价 (回报): MYR2.60 (-5%)
价格 (市值): MYR2.74 (USD2,345m)
ESG 评分: 3.0 (满分 4)
日均成交额 (MYR/USD): 8.71m/2.07m
- 从买入下调至中性，目标价 MYR2.60 不变，有 5% 的下行空间。IGB REIT 的 2025 年上半年业绩符合预期。我们下调该股评级，因为我们认为当前 150 个基点的收益率差——在最近股价上涨之后——已在很大程度上反映了即将收购的 Southkey Megamall 带来的无机增长前景。此外，其完全固定利率的债务结构限制了近期政策利率下调带来的任何潜在上行空间，这与其他浮动利率敞口较高的房地产投资信托基金不同。本报告标志着覆盖范围转移至 Tai Yu Jie。
- 符合预期。2025 年上半年核心利润为 MYR208.9m (同比增长 9.5%)，分别达到我们和市场全年预测的 52% 和 51%。2025 年第二季度每单位派息 (DPU) 为 2.8 仙 (2024年第二季度: 2.6 仙)，使 2025 年上半年 DPU 达到 6.0 仙 (2024年上半年: 5.5 仙)。2025 年第二季度负债比率为 16.4% (2024年第二季度: 17.3%)。
- 业绩回顾。与去年同期相比，2025 年上半年收入增长 6.1% 至 MYR331.5m，这是由于该 REIT 在前一年进行重大重组后，租金基数较低，实现了稳固的租金回归。在较高收入的经营杠杆支持下，2025 年上半年净物业收入 (NPI) 利润率扩大了 1.5 个百分点至 76.3%。与上一季度相比，由于没有节假日，季节性因素较为疲软，2025 年第二季度收入下降 6.6% 至 MYR160.1m。因此，2025 年第二季度核心利润环比下降 11.6% 至 MYR97.8m。
- 前景。我们预计，由于 2025 年第三季度没有节假日，零售销售额（营业额租金占租金收入的 12-15%）将继续季节性疲软，尽管最近宣布的 9 月份新增公共假期以及政府持续支持消费的措施应能部分缓解这一情况。短期来看，管理层预计租金将实现中个位数回归，考虑到 Mid Valley Megamall 和 The Gardens Mall 强劲的租户需求和满租率。此外，之前由一个主力租户占用的空间被重新配置为多个较小的专业店铺——这通常能带来更高的平均租金——预计将在 2025 财年完全体现。我们认为，其强大的议价能力应能使该 REIT 将最新的服务与销售税 (SST) 税率上调转嫁给租户。同时，预计于 2025 年第四季度完成的 Southkey Megamall 收购，将推动显著的无机增长（2026 财年：+19.1%），并使该 REIT 能够利用新加坡购物者的强劲消费能力。
- 预测与评级。业绩公布后，我们维持盈利预测和基于股息贴现模型 (DDM) 的 MYR2.60 目标价（包括 0% 的 ESG 溢价/折价）。我们的目标价意味着 2026 财年收益率为 5.2%，较 10 年期马来西亚政府债券收益率高出 180 个基点。主要风险：低于/高于预期的租金回归、经济增长和入住率。
分析师
Tai Yu Jie
+603 2302 8132
tai.yu.jie@rhbgroup.com
Loong Kok Wen CFA
+603 2302 8116
loong.kok.wen@rhbgroup.com
整体 ESG 评分: 3.0 (满分 4)
E 评分: 3.0 (良好)
S 评分: 3.0 (良好)
G 评分: 3.0 (良好)
请参阅下一页的 ESG 分析
股价表现 (%)
| 年初至今 | 1个月 | 3个月 | 6个月 | 12个月 | |
|---|---|---|---|---|---|
| 绝对 | 28.0 | 10.5 | 17.6 | 26.3 | 41.2 |
| 相对 | 35.2 | 10.8 | 17.1 | 28.2 | 47.4 |
| 52周价格低/高 (MYR) | 1.87 – 2.79 | ||||
预测与估值
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 总营业额 (MYRm) | 604 | 626 | 665 | 976 | 1,011 |
| 净物业收入 (MYRm) | 448 | 456 | 488 | 702 | 728 |
| 报告净利润 (MYRm) | 359 | 369 | 399 | 568 | 589 |
| 可分配总收入 (MYRm) | 386 | 396 | 427 | 596 | 618 |
| 每股派息 (MYR) | 0.10 | 0.11 | 0.12 | 0.13 | 0.14 |
| 每股派息增长率 (%) | 6.0 | 2.2 | 7.6 | 16.9 | 3.4 |
| 市净率 (x) | 2.44 | 2.33 | 2.34 | 2.02 | 2.03 |
| 股息收益率 (%) | 3.8 | 3.9 | 4.2 | 4.9 | 5.1 |
| 平均股本回报率 (%) | 9.1 | 8.9 | 9.4 | 11.2 | 10.0 |
| 平均资产回报率 (%) | 6.6 | 6.6 | 7.0 | 8.1 | 7.1 |
来源: 公司数据, RHB
排放与 ESG
趋势分析
与 2019 年基准相比，2024 年能源使用强度提高了 5.9%。
排放量 (tCO2e)
| 排放量 (tCO2e) | Dec-22 | Dec-23 | Dec-24 | Dec-25 |
|---|---|---|---|---|
| 范围 1 | – | 2,562 | 5,515 | – |
| 范围 2 | – | 46,015 | 47,005 | – |
| 范围 3 | – | 67,244 | 63,548 | – |
| 总排放量 | na | 115,821 | 116,068 | na |
来源: 公司数据, RHB
最新的 ESG 相关发展
关键举措包括更换 Mid Valley Megamall 和 The Gardens Mall 的冷水机组和冷却塔，以提高能源效率。
IGB REIT 还在其商场安装了电动汽车充电设施，以促进更可持续的交通。
ESG 细项
整体 ESG 评分: 3.0 (满分 4)
最后更新: 2025年4月23日
E 评分: 3.0 (良好)
自可持续发展报告开始以来，IGB REIT 一直在有意识地努力减少用水量，并识别未计量的用水。该 REIT 还支持各种租户开展负责任的废物管理和回收计划。
S 评分: 3.0 (良好)
定期进行安全审计、培训和检查，以确保遵守《职业安全与健康法》。与马来西亚皇家警察合作预防恐怖主义威胁值得称赞。IGB REIT 还与 Teach for Malaysia (TFM) 合作，以终结教育不平等。
G 评分: 3.0 (良好)
公司治理框架（与马来西亚公司治理准则的原则一致）规定了董事的行为准则和道德规范，并将其独立董事的任期限制为九年。
ESG 评级历史
从 2023 年 7 月到 2025 年 7 月，ESG 评级一直保持在 3.0。
财务摘要
关键驱动因素
Mid Valley Megamall 和 The Gardens Mall 的强大市场地位应能为抵御当前的不利因素提供更强的抵抗力。
主要风险
经济复苏慢于预期。
公司简介
IGB REIT 是一家以零售为重点的 M-REIT。该 REIT 目前拥有巴生谷金三角地区以外最大的两家购物中心，即 Mid Valley Megamall 和 The Gardens Mall。
财务摘要
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 经常性每股收益 (MYR) | 0.10 | 0.10 | 0.11 | 0.13 | 0.14 |
| 每股收益 (MYR) | 0.10 | 0.10 | 0.11 | 0.13 | 0.14 |
| 每股股息 (MYR) | 0.10 | 0.11 | 0.12 | 0.13 | 0.14 |
| 每股账面价值 (MYR) | 1.12 | 1.18 | 1.17 | 1.36 | 1.35 |
| 平均股本回报率 (%) | 9.1 | 8.9 | 9.4 | 11.2 | 10.0 |
| 加权平均调整后股份 (百万) | 3,601.64 | 3,615.39 | 3,622.62 | 4,328.86 | 4,337.52 |
估值指标
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 经常性市盈率 (x) | 27.48 | 26.87 | 24.88 | 20.89 | 20.18 |
| 市盈率 (x) | 27.48 | 26.87 | 24.88 | 20.89 | 20.18 |
| 市净率 (x) | 2.4 | 2.3 | 2.3 | 2.0 | 2.0 |
| 自由现金流收益率 (%) | 5.8 | 6.4 | 4.5 | 5.6 | 5.8 |
| 股息收益率 (%) | 3.8 | 3.9 | 4.2 | 4.9 | 5.1 |
| EV/EBITDA (x) | (4.59) | (4.33) | (4.06) | (3.75) | (3.68) |
| EV/EBIT (x) | (4.59) | (4.33) | (4.06) | (3.75) | (3.68) |
利润表 (MYRm)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 总营业额 | 604 | 626 | 665 | 976 | 1,011 |
| EBITDA | 408 | 414 | 445 | 658 | 681 |
| 营业利润 | 408 | 414 | 445 | 658 | 681 |
| 净利息 | (49) | (45) | (46) | (90) | (92) |
| 税前利润 | 359 | 369 | 399 | 568 | 589 |
| 经常性净利润 | 359 | 369 | 399 | 568 | 589 |
现金流量表 (MYRm)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 营运资金变动 | 10 | 10 | 11 | 11 | 12 |
| 经营活动现金流 | 586 | 645 | 466 | 680 | 705 |
| 资本支出 | (15) | (15) | (15) | (15) | (15) |
| 投资活动现金流 | (166) | (250) | 0 | (2,650) | 0 |
| 已付股息 | (377) | (387) | (417) | (583) | (604) |
| 融资活动现金流 | (257) | (210) | (478) | 314 | (709) |
| 期初现金 | 258 | 274 | 258 | 216 | 210 |
| 现金净变动 | 163 | 185 | (12) | (1,656) | (4) |
| 期末现金余额 | 421 | 459 | 247 | (1,440) | 206 |
资产负债表 (MYRm)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 现金及现金等价物总额 | 274 | 258 | 216 | 210 | 206 |
| 有形固定资产 | 2 | 2 | 2 | 2 | 2 |
| 总投资 | 5,186 | 5,436 | 5,436 | 8,086 | 8,086 |
| 总资产 | 5,505 | 5,741 | 5,723 | 8,359 | 8,344 |
| 短期债务 | 15 | 15 | 15 | 15 | 15 |
| 长期债务总额 | 1,199 | 1,200 | 1,200 | 2,200 | 2,200 |
| 总负债 | 1,468 | 1,486 | 1,486 | 2,486 | 2,486 |
| 股东权益 | 4,037 | 4,255 | 4,238 | 5,873 | 5,859 |
| 总权益 | 4,037 | 4,255 | 4,238 | 5,873 | 5,859 |
| 净债务 | 941 | 957 | 999 | 2,005 | 2,009 |
| 总负债和权益 | 5,505 | 5,741 | 5,723 | 8,359 | 8,344 |
关键指标
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入增长率 (%) | 8.6 | 3.6 | 6.3 | 46.7 | 3.6 |
| 经常性每股收益增长率 (%) | 6.2 | 2.3 | 8.0 | 19.1 | 3.5 |
| 经营 EBITDA 利润率 (%) | 67.5 | 66.1 | 66.9 | 67.4 | 67.4 |
| 净利润率 (%) | 59.4 | 58.9 | 60.0 | 58.2 | 58.3 |
| 股息支付率 (%) | 105.0 | 104.9 | 104.5 | 102.6 | 102.5 |
| 资本支出/销售额 (%) | 2.5 | 2.4 | 2.3 | 1.5 | 1.5 |
| 利息覆盖率 (x) | 7.54 | 7.64 | 8.33 | 6.75 | 6.84 |
来源: 公司数据, RHB
业绩概览
图 1: IGB REIT 业绩摘要
| 财年截至12月 (MYRm) | 2Q24 | 1Q25 | 2Q25 | QoQ (%) | YoY (%) | 1H24 | 1H25 | YoY (%) | 评论 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 收入 | 150.0 | 171.4 | 160.1 | (6.6) | 6.8 | 312.5 | 331.5 | 6.1 | 2024年重大重组后，租金和入住率提高，YoY收入增加 |
| 净物业收入 (NPI) | 109.5 | 133.1 | 119.9 | (10.0) | 9.5 | 233.7 | 253.0 | 8.2 | 较低的维护、公用事业和报销成本导致NPI利润率提高 |
| 利息支出 | (13.5) | (13.3) | (13.5) | 1.1 | 0.0 | (26.9) | (26.8) | (0.5) | 100%的借款为固定利率 |
| 利息收入 | 2.1 | 2.1 | 2.1 | 2.2 | (0.8) | 4.4 | 4.2 | (4.8) | |
| EI | (6.6) | (4.0) | (5.3) | 31.7 | (19.6) | (9.3) | (9.4) | 0.1 | 物业公允价值变动 |
| 其他 | (0.3) | (0.1) | (0.5) | >100 | 45.3 | (0.3) | (0.1) | (75.2) | |
| 税前利润 | 81.5 | 106.6 | 92.5 | (13.2) | 13.4 | 181.5 | 199.6 | 10.0 | |
| 税 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | nm | nm | 0.0 | 0.0 | nm | |
| 少数股东权益 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | nm | nm | 0.0 | 0.0 | nm | |
| 净利润 | 81.5 | 106.6 | 92.5 | (13.2) | 13.4 | 181.5 | 199.6 | 10.0 | |
| 核心利润 | 88.2 | 110.6 | 97.8 | (11.6) | 11.0 | 190.9 | 208.9 | 9.5 | 符合预期 |
| 每单位核心盈利 (仙) | 2.44 | 3.06 | 2.70 | (11.6) | 10.7 | 5.28 | 5.76 | 9.0 | |
| 每单位股息 (仙) | 2.56 | 3.19 | 2.82 | (11.6) | 10.2 | 5.52 | 6.01 | 8.9 | |
| NPI 利润率 (%) | 73.0 | 77.6 | 74.9 | 74.8 | 76.3 | ||||
| 税前利润率 (%) | 54.4 | 62.2 | 57.8 | 58.1 | 60.2 |
来源: 公司数据, RHB
建议图表
| 日期 | 建议 | 目标价 | 价格 |
|---|---|---|---|
| 2025-06-25 | 买入 | 2.60 | 2.49 |
| 2025-04-24 | 中性 | 2.19 | 2.29 |
| 2025-01-24 | 中性 | 2.19 | 2.17 |
| 2024-10-29 | 中性 | 2.12 | 2.11 |
| 2024-07-26 | 中性 | 2.12 | 1.96 |
| 2024-04-18 | 买入 | 2.03 | 1.79 |
| 2024-01-31 | 买入 | 1.98 | 1.76 |
| 2023-10-16 | 买入 | 1.93 | 1.71 |
| 2023-07-27 | 买入 | 1.91 | 1.65 |
| 2023-07-03 | 买入 | 1.91 | 1.66 |
| 2023-04-28 | 中性 | 1.88 | 1.75 |
| 2023-01-20 | 中性 | 1.85 | 1.75 |
| 2022-11-04 | 买入 | 1.85 | 1.58 |
| 2022-07-28 | 买入 | 1.85 | 1.64 |
| 2022-04-28 | 买入 | 1.92 | 1.64 |
来源: RHB, Bloomberg
