RHB
Small Cap Asean Research
2025年7月25日
马来西亚业绩回顾
工业 | 工业产品
Texchem Resources (TEX MK) 复苏在望，小障碍无碍前景
复苏在望，小障碍无碍前景；维持买入
- 维持买入，新目标价 MYR1.37 (SOP) 从 MYR1.58 下调，上涨空间 86%，收益率约 6%。 2025 年上半年业绩低于预期，主要由于工业和食品部门表现疲软。我们仍然预计下半年盈利将有所改善，这得益于持续的销量复苏、新业务举措的贡献以及季节性更强的需求——所有这些都应支持经营杠杆。Texchem Resources 目前 6 倍的市盈率估值看起来被低估，尚未反映其复苏前景。
- 低于预期。 2025 年上半年核心盈利为 430 万马币，而 2024 年上半年为亏损 40 万马币，达到我们全年预测的 26%。业绩不足主要是由于工业和食品部门表现弱于预期。注意：我们调整了 220 万马币的未实现外汇损失以得出我们的核心盈利。
- 业绩回顾。 与去年同期相比，2025 年上半年收入下降 0.6% 至 5.668 亿马币，主要原因是工业部门（-6.9%）受中国倾销价格影响，以及食品部门（-11.1%）因全球鱼粉价格走软。尽管如此，2025 年上半年 EBITDA 利润率扩大了 1.7 个百分点至 8.5%，这得益于聚合物工程和利润率不断改善的餐饮部门的更强贡献。与上一季度相比，2025 年第二季度收入增长 0.7% 至 2.844 亿马币，主要由聚合物工程（+5.1%）的持续复苏和餐饮部门（+6.8%）的季节性销售增长所驱动。然而，2025 年第二季度核心利润环比下降 7.9% 至 210 万马币，主要受缅甸具挑战性的经营状况拖累，影响了食品部门。
- 展望。 聚合物工程业务预计将受益于硬盘驱动器（HDD）和半导体行业的持续复苏，以及医疗生命科学客户的持续增长。几个新的高利润项目正在取得进展，更多项目正在筹备中——我们认为这将支持利润率改善和经营杠杆。对于餐饮部门，管理层正寻求更新菜单并向郊区扩张，这些地区往往能带来更高的利润率。此外，马币升值应有助于缓解原材料成本。与此同时，工业部门继续面临来自中国价格倾销导致的疲软需求——这是一个难以应对的外部压力。自 2024 财年以来，食品部门已将其供应链多元化至泰国，以管理外汇管制的影响，管理层对这些限制的逐步放宽保持希望。
- 预测与评级。 在下调工业和食品部门的利润率假设后，我们将 2025-27 财年的盈利预测分别下调 14%、5% 和 5%。因此，我们将目标价下调至 1.37 马币（包括 0% 的 ESG 溢价/折价），这意味着 11.2 倍的 2025 财年预测市盈率。主要风险：销售/订单弱于预期以及化工产品价格波动。
买入 (维持)
目标价 (回报): MYR1.37 (86.4%)
股价 (市值): MYR0.74 (USD20.4m)
ESG 评分: 3.0 (满分 4)
日均成交额 (MYR/USD): 0.01m/0.00m
分析师
Tai Yu Jie
+603 2302 8132
tai.yu.jie@rhbgroup.com
Lee Meng Horng
+603 2302 8115
lee.meng.horng@rhbgroup.com
股价表现 (%)
| YTD | 1m | 3m | 6m | 12m | |
|---|---|---|---|---|---|
| 绝对 | (2.7) | 2.1 | (10.9) | (0.7) | (12.5) |
| 相对 | 3.5 | 0.4 | (13.1) | 1.4 | (7.5) |
52周股价高/低 (MYR): 0.70 – 0.99
预测与估值
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 总营业额 (MYRm) | 994 | 1,118 | 1,169 | 1,221 | 1,278 |
| 经常性净利润 (MYRm) | (10) | 11 | 14 | 21 | 23 |
| 经常性净利润增长率 (%) | (132.6) | – | 28.0 | 45.9 | 8.4 |
| 经常性市盈率 (x) | na | 7.69 | 6.01 | 4.12 | 3.80 |
| 市净率 (x) | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.4 | 0.4 |
| 市现率 (x) | 2.02 | 2.72 | 2.65 | 1.98 | 1.93 |
| 股息收益率 (%) | na | na | 5.9 | 8.5 | 9.3 |
| EV/EBITDA (x) | 2.79 | 2.24 | 2.18 | 1.67 | 1.28 |
| 平均股本回报率 (%) | (5.7) | 3.8 | 7.7 | 10.6 | 10.8 |
| 净负债权益比 (%) | 45.6 | 60.0 | 57.1 | 42.6 | 27.2 |
整体ESG评分: 3.0 (满分 4)
E 评分: 3.0 (良好)
S 评分: 3.0 (良好)
G 评分: 3.0 (良好)
请参考下一页的ESG分析。
注意: 小型股定义为市值低于5亿美元的公司。
排放与ESG
趋势分析
TEX 将继续在其运营中部署太阳能，以减少排放。
| 排放 (tCO2e) | Dec-22 | Dec-23 | Dec-24 | Dec-25 |
|---|---|---|---|---|
| 范围 1 | 5,916 | – | ||
| 范围 2 | na | na | 31,899 | – |
| 范围 3 | 2,843 | – | ||
| 总排放 | na | na | 40,658 | na |
最新的ESG相关发展
集团 TEXa 生物塑料的发展有助于减少化石能源消耗，从而减少二氧化碳排放。
TEX 已签订电力采购协议，采购其建筑场址屋顶上安装的太阳能光伏系统产生的电力。
ESG 分项解析
整体 ESG 评分：3.0 (满分 4)
最后更新：2025年4月1日
- E 评分：3.0 (良好)
TEX 致力于通过发展 TEXa 生物聚合物来推动环境可持续性，该聚合物可减少碳足迹并节约能源。与 2020 年的 1.9m MJ 相比，TEXa 记录到化石能源减少了 2.8m MJ。 - S 评分：3.0 (良好)
员工和客户安全是 TEX 运营的重中之重。四个关键关注领域是：食品安全、清真、员工安全和 COVID-19 预防。2021年，该集团在这些运营中实现了零食物中毒案例和食品安全问题。它将继续勤勉监控，识别潜在的食品安全问题，并收紧风险控制以维持现状。 - G 评分：3.0 (良好)
TEX 已应用并采纳了马来西亚公司治理准则的大多数最佳实践。董事技能娴熟，背景多元。女性也得到代表，占董事会成员 30% 以上。它向股东提供及时、一致和准确的信息。
ESG 评级历史
根据数据显示，ESG评级从2024年3月至2025年7月一直保持在3.0分，而在2023年末期为3.2分。
财务摘要
公司简介
TEX 成立于1973年，是一家总部位于马来西亚的跨国集团，旗下拥有五个多元化的业务部门：工业、聚合物工程、餐饮、食品和风险投资业务。这些部门包括工业化学品贸易、各种聚合物相关零部件的设计和制造、包装解决方案、管理餐饮连锁店、海洋产品的加工和营销、水产养殖活动以及研发。
主要驱动因素
- i. 销量恢复；
- ii. 新业务/合同中标。
主要风险
- i. 原材料成本上升；
- ii. 化学品价格波动；
- iii. 竞争。
估值基础
SOP 估值法
财务摘要 (MYR)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 经常性EPS | (0.09) | 0.10 | 0.12 | 0.18 | 0.19 |
| DPS | 0.04 | 0.06 | 0.07 | ||
| BVPS | 1.52 | 1.54 | 1.62 | 1.73 | 1.86 |
| 平均股本回报率 (%) | (5.7) | 3.8 | 7.7 | 10.6 | 10.8 |
估值指标
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 经常性市盈率 (x) | na | 7.69 | 6.01 | 4.12 | 3.80 |
| 市净率 (x) | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.4 | 0.4 |
| 自由现金流收益率 (%) | 31.3 | 17.8 | 20.4 | 33.1 | 34.5 |
| 股息收益率 (%) | 5.9 | 8.5 | 9.3 | ||
| EV/EBITDA (x) | 2.79 | 2.24 | 2.18 | 1.67 | 1.28 |
| EV/EBIT (x) | 12.22 | 5.33 | 5.10 | 3.70 | 2.84 |
损益表 (MYRm)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 总营业额 | 994 | 1,118 | 1,169 | 1,221 | 1,278 |
| 毛利润 | 248 | 275 | 270 | 292 | 310 |
| EBITDA | 70 | 92 | 95 | 109 | 118 |
| 折旧和摊销 | (54) | (53) | (54) | (60) | (65) |
| 营业利润 | 16 | 39 | 41 | 49 | 53 |
| 净利息 | (19) | (21) | (16) | (17) | (18) |
| 税前利润 | (2) | 15 | 24 | 32 | 35 |
| 税项 | (8) | (10) | (10) | (11) | (12) |
| 报告净利润 | (11) | 7 | 14 | 21 | 23 |
| 经常性净利润 | (10) | 11 | 14 | 21 | 23 |
现金流量表 (MYRm)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 营运资本变动 | 25.3 | (13.4) | (7.4) | (3.5) | (4.6) |
| 经营活动现金流 | 42.9 | 31.8 | 32.6 | 43.6 | 44.8 |
| 资本支出 | (15.8) | (16.4) | (15.0) | (15.0) | (15.0) |
| 投资活动现金流 | (44.2) | (44.5) | (14.0) | (15.0) | (15.0) |
| 已付股息 | 0.0 | 0.0 | (5.1) | (7.4) | (8.0) |
| 融资活动现金流 | (42.5) | (26.9) | (42.0) | (34.4) | (36.4) |
| 期初现金 | 96.0 | 89.2 | 92.1 | 112.7 | 157.4 |
| 现金净变动 | (43.7) | (39.6) | (23.4) | (5.8) | (6.6) |
| 期末现金余额 | 52.3 | 49.6 | 68.7 | 106.9 | 150.8 |
资产负债表 (MYRm)
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 现金及等价物总额 | 89 | 92 | 113 | 157 | 208 |
| 有形固定资产 | 312 | 315 | 306 | 291 | 271 |
| 总投资 | 5 | 20 | 19 | 19 | 19 |
| 总资产 | 738 | 768 | 789 | 829 | 872 |
| 短期债务 | 142 | 162 | 162 | 162 | 162 |
| 总长期债务 | 38 | 51 | 71 | 91 | 111 |
| 总负债 | 539 | 567 | 579 | 606 | 634 |
| 总权益 | 200 | 201 | 210 | 224 | 238 |
| 总负债和权益 | 738 | 768 | 789 | 829 | 872 |
关键指标
| Dec-23 | Dec-24 | Dec-25F | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入增长 (%) | (13.1) | 12.5 | 4.5 | 4.5 | 4.7 |
| 经常性每股收益增长 (%) | (132.8) | 0.0 | 28.0 | 45.9 | 8.4 |
| 毛利率 (%) | 24.9 | 24.6 | 23.1 | 23.9 | 24.3 |
| 营业EBITDA利润率 (%) | 7.0 | 8.2 | 8.1 | 8.9 | 9.3 |
| 净利润率 (%) | (1.1) | 0.6 | 1.2 | 1.7 | 1.8 |
| 股息支付率 (%) | 0.0 | 0.0 | 35.2 | 35.2 | 35.2 |
| 资本支出/销售额 (%) | 1.6 | 1.5 | 1.3 | 1.2 | 1.2 |
| 利息覆盖率 (x) | 0.85 | 1.86 | 2.60 | 2.90 | 2.90 |
业绩概览
图 1: 盈利回顾
| 财政年度截至12月 (MYRm) | 2Q24 | 1Q25 | 2Q25 | QoQ (%) | YoY (%) | 1H24 | 1H25 | YoY (%) | 评论 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 收入 | 294.7 | 282.4 | 284.4 | 0.7 | (3.5) | 570.4 | 566.8 | (0.6) | 工业和食品部门表现疲软。 |
| 毛利润 | 67.9 | 71.5 | 72.0 | 0.8 | 6.0 | 133.5 | 143.5 | 7.5 | |
| 毛利率 (%) | 23.1 | 25.3 | 25.3 | 23.4 | 25.3 | ||||
| 调整后 EBITDA | 20.6 | 24.1 | 23.9 | (0.6) | 16.0 | 38.4 | 48.0 | 24.8 | |
| 调整后 EBITDA 利润率 (%) | 7.0 | 8.5 | 8.4 | 6.7 | 8.5 | ||||
| 折旧 | (13.0) | (12.6) | (12.4) | (2.2) | (5.1) | (26.4) | (25.0) | (5.3) | |
| 调整后 EBIT | 7.6 | 11.4 | 11.5 | 1.1 | 52.2 | 12.0 | 22.9 | 90.8 | |
| EBIT 利润率 (%) | 2.6 | 4.0 | 4.1 | 2.1 | 4.0 | ||||
| 利息支出 | (5.0) | (5.2) | (5.3) | 1.8 | 7.3 | (9.9) | (10.6) | 6.4 | |
| 联营公司份额 | 0.6 | (0.0) | (0.1) | 225.8 | (118.4) | 0.9 | (0.1) | (114.0) | |
| 特殊项目/其他 | 0.0 | (1.4) | (0.8) | (42.2) | n.m. | 0.0 | (2.2) | n.m. | |
| 报告税前利润 | 3.2 | 4.8 | 6.1 | 28.2 | 92.8 | 3.1 | 10.1 | 229.9 | |
| 税 | (2.4) | (3.5) | (3.7) | 6.7 | 52.7 | (3.8) | (7.2) | 91.6 | |
| 有效税率 (%) | 77.1 | 73.4 | 61.1 | 123.5 | 71.7 | ||||
| 少数股东权益 | 0.2 | (0.4) | (0.3) | (22.7) | (223.8) | 0.4 | (0.7) | (296.6) | |
| 净利润 | 1.0 | 0.9 | 1.3 | 46.7 | 30.9 | (0.4) | 2.1 | (694.5) | |
| 核心利润 | 1.0 | 2.3 | 2.1 | (7.9) | 112.6 | (0.4) | 4.3 | (1,297.5) | 低于预期。 |
| 核心净利率 (%) | 0.3 | 0.8 | 0.7 | (0.1) | 0.8 |
图 2: 分部盈利
| 财政年度截至12月 (MYRm) | 2Q24 | 1Q25 | 2Q25 | QoQ (%) | YoY (%) | 1H24 | 1H25 | YoY (%) | 评论 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 收入 | |||||||||
| 工业 | 134.7 | 120.1 | 121.0 | 0.7 | (10.2) | 258.8 | 241.0 | (6.9) | 受中国价格倾销影响。HDD和半导体行业复苏。 |
| 聚合物工程 | 56.9 | 61.6 | 64.7 | 5.1 | 13.7 | 106.0 | 126.3 | 19.2 | |
| 食品 | 32.5 | 32.9 | 26.4 | (19.9) | (18.8) | 66.7 | 59.3 | (11.1) | |
| 餐饮 | 69.6 | 66.8 | 71.3 | 6.8 | 2.4 | 136.6 | 138.1 | 1.1 | |
| 风险投资 | 0.7 | 0.1 | 0.6 | 384.9 | (14.8) | 1.1 | 0.7 | (38.7) | |
| 其他 | 0.4 | 0.9 | 0.5 | (50.7) | 24.9 | 1.2 | 1.4 | 15.9 | |
| 总计 | 294.7 | 282.4 | 284.4 | 0.7 | (3.5) | 570.4 | 566.8 | (0.6) | |
| 调整后税前利润 | |||||||||
| 工业 | 1.4 | 1.3 | 1.0 | (25.0) | (29.3) | 3.5 | 2.3 | (33.9) | |
| 聚合物工程 | 4.5 | 4.6 | 6.3 | 36.7 | 39.4 | 7.5 | 10.9 | 45.8 | |
| 食品 | (1.1) | 0.4 | (1.7) | (584.3) | 56.4 | (1.9) | (1.3) | (31.0) | |
| 餐饮 | 0.1 | 0.2 | 1.5 | 540.7 | 1165.6 | (2.4) | 1.8 | (174.5) | |
| 风险投资 | (0.7) | (0.7) | (0.8) | 24.6 | 22.8 | (1.4) | (1.5) | 10.6 | |
| 其他 | (1.1) | (1.0) | (0.9) | (15.8) | (20.2) | (2.2) | (1.9) | (12.7) | |
| 总计 | 3.2 | 6.1 | 2.6 | (58.4) | (19.4) | 3.1 | 10.1 | 229.9 | |
| 税前利润率 | |||||||||
| 工业 | 1.0 | 1.1 | 0.8 | 1.4 | 1.0 | ||||
| 聚合物工程 | 7.9 | 7.5 | 9.7 | 7.1 | 8.6 | ||||
| 食品 | (3.3) | 1.1 | (6.4) | (2.9) | (2.3) | ||||
| 餐饮 | 0.2 | 0.4 | 2.2 | (1.8) | 1.3 | ||||
| 风险投资 | (101.9) | (571.4) | (146.8) | (121.7) | (219.4) | ||||
| 其他 | (305.0) | (114.2) | (194.9) | (186.9) | (140.9) | ||||
| 总计 | 1.1 | 2.2 | 0.9 | 0.5 | 1.8 | ||||
图 3: SOP 估值
| FY25F EPS (sen) | 指定市盈率 (x) | 价值 (MYR) | |
|---|---|---|---|
| 食品 | -0.01 | 17 | -0.13 |
| 工业 | 0.04 | 8 | 0.36 |
| 聚合物工程 | 0.12 | 13 | 1.54 |
| 餐饮 | 0.00 | 15 | 0.05 |
| 每股价值 | 1.82 | ||
| 控股公司净债务 | -0.11 | ||
| 20% 综合企业折价 | -0.34 | ||
| 每股价值 | 1.37 | ||
| ESG 溢价 (+0%) | 0.00 | ||
| 目标价 | 1.37 |
建议图表
| 日期 | 建议 | 目标价 | 价格 |
|---|---|---|---|
| 2025-02-28 | 买入 | 1.58 | 0.79 |
| 2024-05-02 | 买入 | 1.44 | 0.88 |
| 2024-02-28 | 买入 | 1.44 | 0.91 |
| 2023-10-27 | 买入 | 1.50 | 0.84 |
| 2023-07-28 | 买入 | 2.23 | 1.04 |
| 2023-05-22 | 买入 | 2.77 | 1.03 |
| 2023-03-03 | 买入 | 3.60 | 1.76 |
| 2023-02-24 | 买入 | 3.60 | 1.71 |
| 2023-02-09 | 买入 | 3.67 | 1.99 |
| 2022-11-03 | 买入 | 4.40 | 2.42 |
| 2022-08-11 | 买入 | 5.00 | 3.50 |
| 2022-05-11 | 未评级 | na | 2.84 |
