投资亮点

我们最近参观了 Spritzer 位于太平的工厂。此次参观肯定了我们对该集团的积极看法。我们认为，Spritzer 瓶装水产品的需求在 FY25F 将继续增长，尽管增速将从 FY24 的 15% 至 18% 放缓至 10%。我们认为，游客和外籍工人的增加将支撑需求。马来西亚预计在 2025F 接收 3140 万国际游客，而 2024 年为 2500 万。我们还预计 EBITDA 利润率将保持稳定，因为 PET 树脂成本的下降抵消了工资和电费带来的通胀压力。我们维持对 Spritzer 的“买入”评级，目标价为每股 RM1.90。

• 维持“买入”评级，目标价 RM1.90/股不变。我们的目标价 RM1.90/股是基于 14 倍的 FY26F 预测市盈率，这是其五年平均水平。Spritzer 目前的交易价格为 12.9 倍的 FY26F 预测市盈率，略高于 Life Water 的 11 倍。
• FY25F EBITDA 利润率将受到较低 PET 树脂成本的支撑。我们预计 FY25F 的 EBITDA 利润率为 20%，而 FY24 为 19%。我们认为，在原油价格疲软和马币走强的背景下，Spritzer 的 PET 树脂成本将保持在低位。根据 Bloomberg 的数据，2025 年上半年，低密度 PET 的平均价格从 2024 年上半年的 1,148 美元/吨下降 8.4% 至 1,051 美元/吨。Spritzer 在 1QFY25 的 PET 树脂成本为 RM4.15/公斤，而 1QFY24 为 RM4.39/公斤。包装约占生产成本的 70%。
• 对 PET 树脂进口的反倾销税预计不会对 Spritzer 产生重大影响。Spritzer 从本地和中国供应商处采购 PET 树脂。我们估计，一半的供应来自本地公司，另一半来自中国。此外，我们认为马币走强和 PET 价格下跌足以抵消反倾销税的影响。回顾一下，马来西亚于 5 月对来自印尼 (37.4%) 和中国 (2.3%至11.7%) 的 PET 进口产品征收为期五年的反倾销税。
• 预计 FY25F 销量将增长 10%。我们相信矿泉水将继续贡献大部分销量。我们还认为，高端气泡水产品的需求将继续改善，因为它比 Perrier 和 San Pellegrino 等外国品牌便宜。我们相信气泡水的 EBITDA 利润率比矿泉水高 3 到 5 个百分点。气泡水的收入贡献从 4QFY23 的 1.5% 上升到 4QFY24 的 2.2%。