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2025年7月16日，星期三
FBMKLCI: 1,525.40
行业: 建筑材料
PGF Capital Berhad: 盈利前景光明，产能扩张在即
本报告仅供内部传阅
业绩预览
PGF Capital (PGF) 将于本月底公布其 1QFY26 的业绩表现。我们预计季度利润将在 RM5mn 至 RM7mn 之间，占我们 FY26 盈利预测的 14% 至 20%，预计在 2HFY26 会因大额土地出售收益而出现后端集中的情况。
总体而言，由于隔热玻璃棉的需求依然强劲，我们预计 1QFY26 将有稳健的表现。然而，盈利增长可能会受到产能限制的制约。与受季节性因素和高额税收影响的 4QFY25 核心亏损 RM1.9mn 相比，我们预计本季度将实现扭亏为盈。
公司动态
产能扩张
位于 Kulim East 的新制造工厂建设进展顺利，50%的打桩工程已经完成。这有望在 1Q26 (4QFY26) 的完成期限前完工。机械和设备的订单已经下达，预计将在 3Q-4Q25 交付。
SST 影响和电费
自 2025 年 7 月 1 日起生效的 SST 范围扩大对集团没有影响，因为其国内销售已经按 10% 征收 SST，与大部分玻璃棉生产原材料的供应情况相同。同样，对于其在 Kulim East 的新工厂，影响也微不足道，因为建筑合同大多在 2025 年 6 月之前已经授予。就电费而言，影响可能是积极的，尽管很小，因为延长的非高峰时段预计将带来一些成本节省。
需求保持旺盛
Victorian 政府最近为目前没有天花板隔热材料的住宅引入了最低租赁标准，预计将推动隔热产品的需求。政府还推出了新的建筑电气化法规，并为出租房屋设定了最低能效标准，从 2027 年 1 月 1 日起生效，这可能会进一步刺激玻璃棉隔热材料的需求。在平均售价方面，我们了解到价格稳定在 RM6/kg，因为中国的倾销活动在澳大利亚并不普遍。
预测
在将 FY25 的审计账目纳入预测后，我们对 FY26-27 的盈利预测下调了 2.4-2.6%。
估值
我们将估值基准年推至 CY26，将 PGF 的部分总和估值 (SOP) 下调 1sen 至 RM2.99/股（图1），ESG 评级维持 ★★★ 不变。维持 买入。
| 股票信息 | |
|---|---|
| 彭博代码 | PGF MK |
| 股票代码 | 8117 |
| 上市板块 | 主板 |
| 股本 (百万) | 194.0 |
| 市值 (百万令吉) | 347.3 |
| 52周高/低 (令吉) | 1.61-2.42 |
| 12个月日均成交量 (‘000 股) | 367.0 |
| 预计自由流通股 (%) | 35.5 |
| Beta | 0.59 |
| 主要股东 (%) | Fong Wah Kai & 家族 (64.5) |
| 预测修订 | ||
|---|---|---|
| FY26 | FY27 | |
| 预测修订 (%) | (2.6) | (2.4) |
| 净利润 (百万令吉) | 34.9 | 55.5 |
| 共识 | – | – |
| TA / 共识 (%) | – | – |
| 先前评级 | 买入 (维持) | |
| 共识目标价 (令吉) | – | |
| 财务指标 | ||
|---|---|---|
| FY26 | FY27 | |
| 净负债率 (x) | 0.3 | 0.4 |
| 每股现金流 (sen) | 14.6 | (0.2) |
| 股价/每股现金流 (x) | 12.2 | nm |
| 总资产回报率 (ROAA) (%) | 7.2 | 9.4 |
| 股本回报率 (ROAE) (%) | 12.6 | 18.1 |
| 每股净有形资产 (令吉) | 1.5 | 1.7 |
| 股价/净有形资产 (x) | 1.2 | 1.1 |
| 股价表现 (%) | ||
|---|---|---|
| 价格变动 | PGF | FBM KLCI |
| 1个月 | (2.2) | 0.5 |
| 3个月 | 4.7 | 2.6 |
| 6个月 | (13.5) | (2.4) |
| 12个月 | (18.6) | (6.4) |
来源: Bloomberg
图 1: SOP 估值
| 项目 | 估值方法 | 价值 (百万令吉) |
|---|---|---|
| 制造业 | 8倍 CY26 每股收益 | 292 |
| 房地产 – Tg. Malim | 50% of RNAV | 227 |
| 房地产 – Kulim | RNAV | 50 |
| 酒店 – Kulim | PV (GDV-GDC) | 10 |
| 生态旅游 | 土地储备 x 账面价值 | 97 |
| 总计 | 675.2 | |
| 已发行股本 (百万) | 194 | |
| –> ICPS 转换 | @ RM0.90 | 41 |
| 扩大后股本 (百万) | 240 | |
| 不含 ESG 的公允价值 (令吉/股) | 2.99 | |
| ESG 溢价 | 0% | |
| 公允价值/股 (令吉) | 2.99 | |
来源: PGF & TA Securities
财务报表摘要
损益表
| 财政年度截至2月 (百万令吉) | FY23 | FY24 | FY25 | FY26F | FY27F |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入 | 91.1 | 128.6 | 155.0 | 206.0 | 395.3 |
| EBITDA | 33.6 | 28.6 | 60.4 | 70.9 | 122.5 |
| 折旧与摊销 | (8.8) | (11.9) | (11.6) | (22.7) | (36.8) |
| 净融资成本 | (1.3) | (2.9) | (2.6) | (5.5) | (12.7) |
| 调整后税前利润 | 15.1 | 18.9 | 31.1 | 42.8 | 73.0 |
| 税项 | (8.0) | (4.9) | (13.1) | (7.9) | (17.5) |
| 核心利润 | 7.1 | 13.9 | 18.0 | 34.9 | 55.5 |
| 调整后每股收益 (sen) | 4.3 | 8.5 | 9.7 | 18.0 | 28.6 |
| 每股股息 (sen) | 1.0 | 1.5 | 3.0 | 4.0 | 6.0 |
资产负债表
| 财政年度截至2月 (百万令吉) | FY23 | FY24 | FY25 | FY26F | FY27F |
|---|---|---|---|---|---|
| 物业、厂房和设备 (PPE) | 57.5 | 58.4 | 100.6 | 197.9 | 241.1 |
| 存货 | 146.7 | 147.5 | 167.5 | 167.5 | 167.5 |
| 长期资产 | 217.8 | 236.8 | 299.6 | 397.0 | 446.4 |
| 存货 | 28.9 | 28.4 | 33.2 | 40.8 | 41.6 |
| 贸易及其他应收款 | 23.3 | 22.8 | 33.6 | 36.7 | 71.5 |
| 现金 | 19.2 | 26.1 | 37.9 | 66.3 | 65.9 |
| 流动资产 | 71.6 | 79.6 | 114.1 | 153.2 | 188.3 |
| 总资产 | 289.4 | 316.4 | 413.7 | 550.1 | 634.7 |
| 借款 | 17.6 | 11.7 | 16.0 | 34.0 | 42.0 |
| 贸易及其他应付款 | 16.6 | 15.8 | 20.0 | 39.3 | 40.0 |
| 流动负债 | 38.8 | 37.0 | 45.8 | 83.1 | 91.8 |
| 长期借款 | 15.5 | 17.8 | 52.2 | 124.2 | 156.2 |
| 长期负债 | 48.4 | 67.6 | 105.2 | 177.2 | 209.2 |
| 总负债 | 87.2 | 104.6 | 151.0 | 260.3 | 301.0 |
| 股本 | 213.4 | 214.1 | 237.9 | 237.9 | 237.9 |
| 保留盈余 | (11.8) | (2.3) | 24.8 | 52.0 | 86.0 |
| 少数股东权益 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 9.9 |
| 总权益 | 202.2 | 211.8 | 262.7 | 289.9 | 333.7 |
| 总负债和权益 | 289.4 | 316.4 | 413.7 | 550.1 | 634.7 |
现金流量表
| 财政年度截至2月 (百万令吉) | FY23 | FY24 | FY25 | FY26F | FY27F |
|---|---|---|---|---|---|
| 税前利润 | 24.3 | 15.4 | 47.0 | 42.8 | 73.0 |
| 折旧与摊销 | 8.8 | 11.9 | 11.6 | 22.7 | 36.8 |
| 净利息 | 1.1 | 2.9 | 2.6 | 5.4 | 12.6 |
| 营运资本变动 | 24.4 | 32.5 | 43.7 | 70.9 | 122.5 |
| 已付税款 | (0.8) | (5.4) | (13.1) | (7.9) | (17.5) |
| 经营现金流 | 2.2 | 24.9 | 19.6 | 71.5 | 70.1 |
| 资本支出 (Capex) | (11.0) | (12.7) | (55.5) | (120.0) | (80.0) |
| 投资现金流 | (10.7) | (6.4) | (57.8) | (119.9) | (86.2) |
| 净股份发行 | (1.3) | 0.7 | 23.8 | 0.0 | 0.0 |
| 已付股息 | (1.6) | (1.6) | (6.8) | (7.8) | (11.6) |
| 债务净变动 | 6.2 | (5.6) | 44.3 | 90.0 | 40.0 |
| 融资现金流 | 0.4 | (12.6) | 49.9 | 76.8 | 15.7 |
| 净现金流 | (8.0) | 5.9 | 11.7 | 28.4 | (0.4) |
| + 期初现金 | 22.0 | 13.9 | 26.1 | 37.9 | 66.3 |
| + 外汇 | 5.3 | 6.3 | 0.4 | 0.0 | 0.0 |
| 期末现金 | 19.2 | 26.1 | 38.1 | 66.3 | 65.9 |
ESG 评分与指南
| 评分 | 备注 | |
|---|---|---|
| 环境 ★★★★ |
PGF 生产用于建筑隔热的玻璃棉，可有效降低能源消耗。在生产中使用回收玻璃将减少垃圾填埋污染。 | 平均 ★★★ |
| 社会 ★★★ |
公司有全面的员工参与和发展计划，以培养集团内的人才。 | |
| 治理 ★★★ |
超过 60% 的 PGF 股份由 Fong 家族拥有，其中 2 名家族成员担任关键董事会职位。公司已采纳股息政策，将至少 25% 的利润作为股息派发。 |
| ★★★★★ (≥80%) | 在运营、管理和未来方向的各个方面展示了市场领先的 ESG 因素整合能力。 | 目标价+5%溢价 |
| ★★★★ (60-79%) | 在运营、管理和未来方向的大部分方面对 ESG 因素的整合高于平均水平。 | 目标价+3%溢价 |
| ★★★ (40-59%) | 在运营、管理和未来方向上对 ESG 因素有足够的整合。 | 目标价无变动 |
| ★★ (20-39%) | 在运营和管理中对 ESG 因素有一定的整合，但尚不充分。 | 目标价-3%折价 |
| ★ (<20%) | 在运营和管理中对 ESG 因素的整合极少或没有。 | 目标价-5%折价 |
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截至2025年7月16日（星期三），撰写本报告的分析师 Tan Kam Meng 在本报告所涵盖的以下证券中拥有利益：(a) 无。
