IHH: 成本效益驱动业绩超预期 医疗旅游前景广阔获上调评级

TA Securities维持对IHH HealthcareBerhad (IHH) 在2025年第四季度及2026年前景的乐观展望。该投行预计，在强劲需求和严格成本管理的支撑下，所有主要市场的基本增长将持续。管理层重申其EBITDA利润率指引维持在22-24%。鉴于此，TA Securities已将IHH的评级从“持有”上调至“买入”，目标价定为RM9.67/股。

业绩回顾：马来西亚业务表现亮眼

2025年第三季度，IHH的马来西亚业务EBITDA同比增长24%至3.53亿令吉，营收增长18%至13亿令吉。EBITDA利润率显著提升2个百分点至28%。这主要得益于每名住院病患收入增长9%至11,459令吉，以及住院人次增长2%至68,528人。尽管与支付方协商后，IHH需提供12-13%的折扣，但通过优化采购、推动业务量增长和提高人力成本效率，IHH的EBITDA利润率预计将保持弹性。

前景展望：多市场驱动增长，新加坡面临挑战但预计影响有限

马来西亚医疗旅游前景广阔

展望2026年，马来西亚仍将是医疗旅游的吸引力目的地。2024年11月完成对Island Hospital的收购，已有效提振了IHH的医疗旅游业务。管理层表示，Island Hospital的表现符合此前预期。9M25期间，外国患者收入贡献翻倍至15%（2024财年为8%），并有望进一步增长。多家医院的强劲医疗旅游吸引力也印证了这一趋势。此外，日间护理业务量和收入预计将持续增长，9M25期间日间护理收入同比增长13%至约4亿令吉，占每名住院病患收入的近一半，有望带来更快的周转率和更高的运营效率。

新加坡业务稳步推进

在新加坡，伊丽莎白山（Mount Elizabeth Orchard）医院近期重新开放，预示着未来几个季度贡献将逐步提升，预计到2026年第二季度业务将趋于稳定。尽管面临支付方压力和政府预防性健康倡议，促使业务转向门诊护理中心和日间护理设施，但2025年第三季度EBITDA利润率仍保持在28%，预计随着业务量增加将有所改善。

然而，2025年11月26日，新加坡卫生部（MOH）宣布，从2026年4月起，购买新附加险的综合保障计划（IP）保单持有人将面临承保范围和最低共同支付上限的变化。根据新规定，附加险将不再涵盖最低IP免赔额，新附加险的年度共同支付上限将提高至至少S$6,000，是2018年引入的S$3,000最低上限的两倍。不过，管理层预计这不会抑制私营部门的需求。IHH计划继续提供高端治疗捆绑服务和周末房费折扣，以应对这些变化。

印度业务蓄势待发

在印度，完成对Fortis的收购为IHH提供了更大的灵活性，以寻求未来的增长机会并优化其资本结构。管理层仍计划在中期内增持股份。Fortis正在推进关键扩张项目，旨在加强其服务范围并扩大其在全国范围内的业务版图。同时，Fortis与Gleneagles India之间的合作将通过统一后端采购、协调临床项目和增强运营规模，进一步巩固IHH的泛印度医疗平台。TA Securities相信，IHH的印度部门在利润率提升和网络深度整合的支撑下，已为增长做好了充分准备。

投行评级与目标价

TA Securities重申，此次评级上调至“买入”，目标价为RM9.67/股，基于SOTP估值法。